作者 | 桃園劉華強

　　數(shù)據(jù)支持 | 勾股大數(shù)據(jù)

　　上周五，長春高新(000661)在以漲停板休市后發(fā)布公告：公司正籌劃發(fā)行股份、定向可轉(zhuǎn)債及支付現(xiàn)金等方式購買核心子公司金賽藥業(yè)30%股權(quán)。公司申請自本周一起停牌，預計停牌不超過5天。

　　作為吃瓜群眾，我們該如何解讀這則公告？從長春高新與金賽藥業(yè)的故事中，我們又能學到什么？

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　　一只典型的優(yōu)質(zhì)成長股

　　長春高新，是一支典型的優(yōu)質(zhì)成長股。盡管公司位于“投資不過山海關(guān)”的東北，但是正如俗語所言，只要是金子，在哪都會發(fā)光的。

　　公司從1996年上市以來，股價翻了20多倍；在2010年至今的近10年，股價翻了約10倍；在2014年至今的近5年，股價漲幅約3倍。

　　實際上，從2005年左右的最低點算起，長春高新的股價已經(jīng)漲了100多倍，當華強旁邊的資深地產(chǎn)研究員看到這樣一幅月K線圖時，就說了倆字：臥槽...

　　多次入選券商十年十倍股榜單的長春高新當然絕非等閑之輩。進入21世紀后，隨著生長激素產(chǎn)品逐漸商業(yè)化，公司業(yè)績開始穩(wěn)健增長，特別是在2005年亞洲獨家的水針劑型上市后，公司的業(yè)績就如雨后春筍，蹭蹭往上漲，摁都摁不住！

　　業(yè)績持續(xù)高增長的背后是核心產(chǎn)品——生長激素的量價齊升，“量升”源于進口替代和治療人群滲透率的提升，“價升”源于公司持續(xù)創(chuàng)新研發(fā)帶來的產(chǎn)品升級換代。

　　而生長激素等核心產(chǎn)品正是由文章開頭提到的核心子公司金賽藥業(yè)研發(fā)生產(chǎn)和銷售的，所以，大家投資長春高新，根本上都是在投資以金賽藥業(yè)為核心的生物醫(yī)藥子公司。長春高新這些年經(jīng)歷的風風雨雨，基本都是其與以金賽藥業(yè)為代表的子公司之間的愛恨情仇。

　　注：外環(huán)代表凈利潤構(gòu)成，內(nèi)環(huán)代表收入構(gòu)成

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　　溯源：相識于1997年

　　1995年，金磊以全球頂級生物科技公司——Genetech研究員的身份回國創(chuàng)業(yè)，其在長春創(chuàng)建了專門從事基因工程藥物研發(fā)的金賽醫(yī)藥，并在之后遇到了長春市政府控股的長春高新。

　　在此之前，金磊相繼在北大拿到生物化學學士學位、在中科院拿到蛋白質(zhì)結(jié)構(gòu)化學碩士學位、在加利福尼亞大學拿到藥物化學博士學位、其博士論文被評為94年度加州大學最佳博士論文、還在美國獲得了全美最高生物學獎項——克萊文獎。

　　資料來源：公司官網(wǎng)

　　與此同時，國務院在1991年批準了首批國家級高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)開發(fā)區(qū)，長春高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)開發(fā)區(qū)位列其中，這也是吉林省的首個開發(fā)區(qū)。開發(fā)區(qū)成立之后就不斷探索創(chuàng)新，經(jīng)過多年發(fā)展，現(xiàn)在開發(fā)區(qū)下已經(jīng)有生物醫(yī)藥、中醫(yī)藥、光電產(chǎn)業(yè)等多個高科技產(chǎn)業(yè)群。而最具代表性的莫過于開發(fā)區(qū)發(fā)起設立的長春高新對金賽藥業(yè)的投資。

　　1997年，金賽遇見了長春高新。前者擁有技術(shù)但是缺少資金，后者資金雄厚但是難覓良馬，果然二者一拍即合。長春高新和金磊合資創(chuàng)辦金賽藥業(yè)，前者資金入股，持股70%，后者技術(shù)入股，持股24%，另有一自然人持股6%。之后的多年，雙方風雨同舟。

　　作為國企旗下子公司的負責人，金磊擁有金賽藥業(yè)的絕對話語權(quán)。在他的帶領(lǐng)下，金賽藥業(yè)相繼在1998年推出中國第一支重組人生長激素粉劑、2005年推出亞洲第一支重組人生長激素水針劑、2014年推出全球第一支長效重組人生長激素。此外，金賽藥業(yè)旗下還研發(fā)出了重組人促卵泡素、重組人粒細胞巨噬細胞刺激因子等基因工程藥物。

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　　相愛：風雨同舟二十載

　　早期的金賽藥業(yè)雖然有技術(shù)、有產(chǎn)品，但離商業(yè)化還是有一定距離。體現(xiàn)在報表上，就是長春高新的營收和利潤主要來源還比較分散，金賽更多是處于被培育的階段。甚至在生長激素粉針上市后5年的2003年，公司的基因工程藥物總銷售收入還不到5000萬，占公司總營收比重也只有10%。

　　隨著2005年生長激素水針的推出，長春高新的主營業(yè)務開始逐漸向生長激素等生物藥聚焦。金賽和母公司在接下來的十年里都是共同成長，雖然這期間經(jīng)歷過“長沙事件”等危機，但整體總算持續(xù)穩(wěn)健地發(fā)展。在2014年受長沙事件影響造成的低基數(shù)和長效水針生長激素、促卵泡素等上市的共同刺激下，長春高新近三年又重回高增長，發(fā)展再次駛?cè)肟燔嚨馈?/p>

　　從行業(yè)層面上看，在金賽藥業(yè)和上市公司的推動下，公司的粉針生長激素先是實現(xiàn)了對瑞士雪蘭諾的替代，接著獨家的水針和長效水針進一步擴大市占率，與安科生物(300009)、聯(lián)合賽爾等逐漸拉大差距。憑借創(chuàng)新劑型的優(yōu)勢，公司已經(jīng)在生長激素領(lǐng)域建立了較深的護城河。

　　注：市占率數(shù)據(jù)采用的是2016年pdb樣本醫(yī)院口徑

　　與此同時，金賽藥業(yè)又推出了另一重磅產(chǎn)品——促卵泡素。其類似于十多年前的生長激素，面臨著進口替代的機遇，目前國內(nèi)市占率最大的企業(yè)正是曾在生長激素領(lǐng)域被超越的瑞士雪蘭諾�？雌饋砉�司發(fā)展形勢確實一片大好，但是不要忘了那句話，“堡壘都是從內(nèi)部瓦解的！”

　　注：市占率采用2016年pdb樣本醫(yī)院數(shù)據(jù)口徑，且以上將重組促卵泡素和尿源促卵泡素同時計入在內(nèi)，但金賽的促卵泡素為重組型

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　　廿年之癢：有錢的地方就是江湖

　　長春高新與金賽藥業(yè)已經(jīng)攜手走過了20多個年頭，但是國資股東與科學家團隊之間的激勵關(guān)系始終沒有搞定，坊間不時就會有諸如金磊離開長春高新乃至金賽藥業(yè)的傳言，可謂是懸在投資人心中的一把刀。

　　比如去年10月份，先是金磊辭去長春高新董事職務，接著就有小道消息說金磊擬賣掉金賽藥業(yè)20%的股權(quán)，然后長春高新的股價就瞬間崩掉近30%...

　　為了讓石頭落地，長春高新幾年前就做過多次嘗試：

　　2012年4月，長春高新就曾經(jīng)嘗試以發(fā)行股份方式購買金賽藥業(yè)剩余30%股權(quán)，但最終這筆交易因為價格沒談好而以失敗告終；2016年12月，長春高新董事會審議通過了金賽藥業(yè)掛牌新三板的議案并最終于2017年3月在新三板申請掛牌。

　　如果這次資產(chǎn)重組順利完成，那么長春高新將實現(xiàn)對金賽藥業(yè)的全資控股，而金磊將擁有上市公司股份。一方面，我們可以解讀為多年的激勵機制問題得以捋順，但是另一方面，這也意味著金磊本人會更容易在二級市場實現(xiàn)套現(xiàn)，而投資人最怕聽到的就是類似去年10月金磊賣掉20%金賽股權(quán)并離開公司的消息...

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　　總結(jié)

　　文章最后我們點評一下二者的姻緣：

　　對于金賽藥業(yè)來說，在母公司的大力支持下，其得以在那個風投還不發(fā)達的時代大力發(fā)展生物醫(yī)藥事業(yè)；而長春高新作為一個科技園區(qū)開發(fā)類上市公司，投資金賽藥業(yè)確實也使自己搖身一變成為高科技生物醫(yī)藥公司。

　　但是新的時代有新的機遇，一級市場生物醫(yī)藥的火爆意味著科學家們有了更多選擇，如何留住創(chuàng)始人團隊進而更好地實現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展，是長春高新們共同面臨的難題。

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