全球貨幣政策大轉(zhuǎn)向，美聯(lián)儲(chǔ)的鴿派論調(diào)也不再遮遮掩掩。

　　北京時(shí)間3月21日凌晨，美聯(lián)儲(chǔ)宣布維持聯(lián)邦基金利率于2.25%-2.50%目標(biāo)區(qū)間內(nèi)不變。本次的議息會(huì)議原本市場(chǎng)預(yù)期會(huì)波瀾不驚，但最終結(jié)果看仍有不少大超預(yù)期之處。

　　在3月的議息會(huì)議上，最受市場(chǎng)關(guān)注的是點(diǎn)陣圖的變化及縮表部分的內(nèi)容，恰恰這兩部分的結(jié)果也是最超出市場(chǎng)預(yù)期，且最能表明美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策取向徹底轉(zhuǎn)鴿。

　　總體看，美聯(lián)儲(chǔ)年內(nèi)第二次會(huì)議釋放了比上一次更強(qiáng)烈的鴿派信號(hào)，一方面，明確計(jì)劃今年9月末停止縮表，這比市場(chǎng)預(yù)期的停止縮表時(shí)間還要提前；另一方面，從點(diǎn)陣圖看，多數(shù)聯(lián)儲(chǔ)官員預(yù)計(jì)今年不加息，明年加息一次，而上一次會(huì)議的主流觀點(diǎn)預(yù)期是今年加息兩次。

　　受美聯(lián)儲(chǔ)釋放的強(qiáng)烈鴿派信號(hào)影響，全球金融市場(chǎng)也反應(yīng)強(qiáng)烈。美聯(lián)儲(chǔ)聲明公布后，三大美國(guó)股指集體反彈并轉(zhuǎn)漲，美債收益率急跌，美元跳水。離岸人民幣一度漲近400點(diǎn)，一度收復(fù)6.68和6.69兩道關(guān)口。

　　截至券商中國(guó)發(fā)稿，在岸人民幣兌美元早盤(pán)升破6.67關(guān)口，創(chuàng)去年7月以來(lái)新高，日內(nèi)漲約240點(diǎn)。

　　美聯(lián)儲(chǔ)的貨幣政策明確大轉(zhuǎn)彎后，對(duì)中國(guó)貨幣政策來(lái)說(shuō)也是個(gè)大利好。兩大經(jīng)濟(jì)體的貨幣政策從背道而馳到相向而行，于國(guó)內(nèi)貨幣政策來(lái)說(shuō)減少了外部掣肘因素，可以更多考慮內(nèi)部因素而維持寬松的貨幣政策環(huán)境，同時(shí)，資本外流和匯率貶值壓力也會(huì)減少。

　　美元指數(shù)跌破96 ，離岸人民幣一度大漲400點(diǎn)

　　美聯(lián)儲(chǔ)釋放的超出市場(chǎng)預(yù)期的鴿派信號(hào)，讓全球金融市場(chǎng)也為之興奮。會(huì)議聲明公布后，三大美國(guó)股指集體反彈并轉(zhuǎn)漲，美債收益率急跌，美元跳水。其中，道指不到一小時(shí)漲約200點(diǎn)，隨后道指轉(zhuǎn)跌。

　　現(xiàn)貨黃金由跌轉(zhuǎn)漲，一度突破1315美元／盎司，短線上漲逾10美元。

　　10年起美債收益率跌幅擴(kuò)大，截至截稿前，下跌幅度達(dá)0.5%左右，報(bào)2.525%，創(chuàng)2018年1月以來(lái)最低。

　　美元指數(shù)同樣下跌，跌破96關(guān)口。受此影響，離岸人民幣匯率在美聯(lián)儲(chǔ)決議聲明發(fā)布后大漲，一度漲近400點(diǎn)，最高報(bào)6.676。

　　什么原因讓美聯(lián)儲(chǔ)轉(zhuǎn)鴿升級(jí)？

　　9月末停止縮表、多數(shù)聯(lián)儲(chǔ)官員預(yù)計(jì)今年不加息，這是本次美聯(lián)儲(chǔ)議息會(huì)議最超市場(chǎng)預(yù)期的結(jié)果。在縮表方面，聯(lián)儲(chǔ)表示，有意從今年5月起，將每月縮減資產(chǎn)負(fù)債表（縮表）計(jì)劃的美國(guó)國(guó)債最高減持規(guī)模從當(dāng)前的300億美元降至150億美元，到9月末停止縮表。聯(lián)儲(chǔ)計(jì)劃繼續(xù)允許縮減所持的機(jī)構(gòu)債和住房抵押貸款支持證券（MBS），以便與長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看主要持有美國(guó)國(guó)債的目標(biāo)一致，計(jì)劃5月提供更多市場(chǎng)操作的細(xì)節(jié)。

　　值得注意的是，從2017年10月11日開(kāi)始縮表以來(lái)，至2019年3月13日，美聯(lián)儲(chǔ)資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模已一共減少了4870億美元。

　　會(huì)后公布的反映美聯(lián)儲(chǔ)官員對(duì)未來(lái)利率預(yù)期的點(diǎn)陣圖顯示，聯(lián)儲(chǔ)決策者普遍下調(diào)今年及明后三年的利率預(yù)期，上調(diào)2022年及之后的利率預(yù)期。具體來(lái)說(shuō)，2019年底聯(lián)邦基金利率料為2.4%，前次去年12月預(yù)計(jì)為2.875%，這意味著，今年一年，美聯(lián)儲(chǔ)政策利率區(qū)間都會(huì)維持在當(dāng)前水平，也就是說(shuō)，預(yù)計(jì)今年不會(huì)加息。2020年底聯(lián)邦基金利率料為2.6%，前次料為3.125%。這相當(dāng)于，即使預(yù)期的今年加息次數(shù)減少兩次變?yōu)榱�，明年也最多加息一次�?/P>

　　為何要提前停止縮表并預(yù)期今年不會(huì)加息？

　　這仍與經(jīng)濟(jì)形勢(shì)有關(guān)。中信證券(600030)研究所副所長(zhǎng)明明稱(chēng)，造成美聯(lián)儲(chǔ)這種轉(zhuǎn)變的重要因素是經(jīng)濟(jì)逆風(fēng)加大和通脹壓力較小。美聯(lián)儲(chǔ)在3月份的會(huì)議聲明中依然表示“鑒于全球經(jīng)濟(jì)和金融發(fā)展以及通脹壓力緩和，委員會(huì)將耐心等待，以確定未來(lái)對(duì)聯(lián)邦基金利率目標(biāo)范圍的調(diào)整”，繼續(xù)釋放強(qiáng)烈的鴿派信號(hào)。在對(duì)于經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的表述上來(lái)看，美聯(lián)儲(chǔ)將“經(jīng)濟(jì)活動(dòng)穩(wěn)步上升”改為表示“經(jīng)濟(jì)活動(dòng)已從第四季度的穩(wěn)健增長(zhǎng)中放緩”。

　　美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾在會(huì)后的新聞發(fā)布會(huì)上也表示，美國(guó)本土和海外的形勢(shì)都要求美聯(lián)儲(chǔ)予以關(guān)注。2018年9月以來(lái)的數(shù)據(jù)表明，美國(guó)經(jīng)濟(jì)增速的放緩程度超過(guò)預(yù)期；全球增速疲軟，可能會(huì)對(duì)美國(guó)構(gòu)成逆風(fēng)。歐洲等地的經(jīng)濟(jì)增速顯著放緩，英國(guó)脫歐和貿(mào)易談判也構(gòu)成風(fēng)險(xiǎn)。因此，他再次強(qiáng)調(diào)，美聯(lián)儲(chǔ)將保持耐心，并保持觀望狀態(tài)。

　　實(shí)際上，盡管當(dāng)前美國(guó)經(jīng)濟(jì)仍表現(xiàn)不俗，但市場(chǎng)普遍認(rèn)為，進(jìn)入2019年，美國(guó)經(jīng)濟(jì)強(qiáng)勁增長(zhǎng)的勢(shì)頭將放緩，經(jīng)濟(jì)周期進(jìn)入下半場(chǎng)，這并非表示美國(guó)經(jīng)濟(jì)就此疲軟，而是說(shuō)明經(jīng)濟(jì)走強(qiáng)的勢(shì)頭開(kāi)始放緩，至于未來(lái)是保持緩和上漲還是掉頭向下，則需要繼續(xù)觀察。這也是美聯(lián)儲(chǔ)今年以來(lái)一直強(qiáng)調(diào)的要“保持耐心、保持觀望”，所以貨幣政策不敢繼續(xù)冒動(dòng)收縮。

　　全球貨幣政策大轉(zhuǎn)向，資產(chǎn)價(jià)格將受影響

　　不可否認(rèn)，盡管鮑威爾一再?gòu)?qiáng)調(diào)，美聯(lián)儲(chǔ)將“保持耐心、保持觀望”，但今年以來(lái)所釋放的信號(hào)是不斷升級(jí)的鴿派論調(diào)，尤其是本次議息會(huì)議提出的9月末停止縮表，以及暗示今年不會(huì)加息，更是讓市場(chǎng)認(rèn)為美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策徹底轉(zhuǎn)向。

　　此前國(guó)內(nèi)外的分析師普遍認(rèn)為，美聯(lián)儲(chǔ)今年會(huì)停止縮表，但加息仍會(huì)繼續(xù)，只是會(huì)降低頻率，普遍預(yù)計(jì)的加息次數(shù)為1-2次。沒(méi)想到，美聯(lián)儲(chǔ)最新點(diǎn)陣圖結(jié)果所暗示的今年可能會(huì)不加息，比市場(chǎng)預(yù)期的還超前。

　　受強(qiáng)勢(shì)美元地位影響，美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策可以說(shuō)是全球央行貨幣政策的“錨”，其態(tài)度轉(zhuǎn)向也會(huì)影響到其它央行的政策取向。明明就表示，今年全球貨幣政策轉(zhuǎn)向是影響資產(chǎn)價(jià)格的重要因素，從歐央行到美聯(lián)儲(chǔ)，都是一鴿再鴿。其中，轉(zhuǎn)鴿的央行促使流動(dòng)性改善，從而推動(dòng)了風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)價(jià)格的上漲；而貨幣政策不再抬升利率和充裕的流動(dòng)性也促使債券收益率的下行。

　　也就是說(shuō)，今年全球貨幣政策重新轉(zhuǎn)向?qū)捤桑▽捤墒窍鄬?duì)的，并比意味著要再次QE），將推動(dòng)股市等風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)價(jià)格的走高，以及債券收益率的走低。同樣的，對(duì)于新興市場(chǎng)的貨幣貶值壓力和資本外流壓力來(lái)說(shuō)，也將緩一口氣。工銀國(guó)際首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家程實(shí)就認(rèn)為，2019年美元指數(shù)易跌難漲，人民幣等新興市場(chǎng)貨幣的匯率壓力將保持總體舒緩，國(guó)際資本流向新興市場(chǎng)的大趨勢(shì)難以逆轉(zhuǎn)。

　　對(duì)中國(guó)的貨幣政策而言，一旦美聯(lián)儲(chǔ)這一最大外部掣肘因素緩和后，將利于更加聚焦國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)金融情況而做抉擇，貨幣政策維持寬松的障礙也大為減少。明明甚至認(rèn)為，在全球貨幣政策轉(zhuǎn)向的背景下，本次如此偏鴿的美聯(lián)儲(chǔ)提高了國(guó)內(nèi)貨幣政策動(dòng)用價(jià)格型貨幣工具的概率，一旦降息，中國(guó)10年國(guó)債仍可能突破3%，達(dá)到2.8%的水平。

　　莫尼塔研究首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家鐘正生認(rèn)為，當(dāng)前美國(guó)經(jīng)濟(jì)和貨幣政策的組合對(duì)于新興市場(chǎng)而言是比較有利的。此前美聯(lián)儲(chǔ)加息、縮表令新興市場(chǎng)承受了更高的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率。目前，美國(guó)經(jīng)濟(jì)增速放緩，美聯(lián)儲(chǔ)加息縮表等行將結(jié)束，新興市場(chǎng)有望獲得資金流入；同時(shí)，美國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)生衰退的風(fēng)險(xiǎn)很低，也不用擔(dān)心資金出于避險(xiǎn)需求重新流出新興市場(chǎng)。

　　從資金流動(dòng)角度看，外資正以10年來(lái)最快速度拋售美國(guó)資產(chǎn)。與此同時(shí)，資金正在大規(guī)模流入新興市場(chǎng)。國(guó)際金融協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)顯示，今年以來(lái)，投資者已投入總計(jì)860億美元購(gòu)買(mǎi)新興市場(chǎng)股票和債券，規(guī)模超過(guò)2018年4-12月9個(gè)月的總和。受此推動(dòng)，MSCI新興市場(chǎng)指數(shù)較去年低點(diǎn)上漲了近13%。這種對(duì)新興市場(chǎng)的大筆買(mǎi)入同樣反映在ETF市場(chǎng)上，新興市場(chǎng)ETF屢次出現(xiàn)單筆大單申購(gòu)。因此，繼續(xù)看好2019年新興市場(chǎng)國(guó)家的資產(chǎn)表現(xiàn)，作為新興市場(chǎng)中的佼佼者，中國(guó)資產(chǎn)會(huì)更受青睞。

　　8、9月份將是美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策觀察關(guān)鍵時(shí)點(diǎn)

　　需要強(qiáng)調(diào)的是，盡管當(dāng)前美聯(lián)儲(chǔ)釋放了強(qiáng)烈的鴿派信息，但并不意味著美聯(lián)儲(chǔ)的貨幣政策就此從緊縮一下子轉(zhuǎn)為“大放水”，甚至是重啟量化寬松。當(dāng)前美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策的態(tài)度，可能就是妥協(xié)中的等待。

　　程實(shí)就認(rèn)為，美聯(lián)儲(chǔ)議息會(huì)議預(yù)期2019年不加息，并宣布在9月末暫停縮表。這一信號(hào)確證了美聯(lián)儲(chǔ)在經(jīng)濟(jì)亂局中的適時(shí)妥協(xié)。展望未來(lái)，美聯(lián)儲(chǔ)何時(shí)結(jié)束妥協(xié)、重拾“鷹姿”，將成為下一個(gè)牽動(dòng)全球市場(chǎng)的核心問(wèn)題。我們認(rèn)為，美聯(lián)儲(chǔ)將在妥協(xié)中耐心等待，在等待中盯住兩大條件擇時(shí)而動(dòng)。本次政策妥協(xié)的力度和期限，將取決于未來(lái)經(jīng)濟(jì)不確定性的漲落。

　　程實(shí)表示，本次妥協(xié)不會(huì)走向極端鴿派，不會(huì)重啟QE或降息。在此底線之上，鮑威爾強(qiáng)調(diào)的“擇機(jī)而動(dòng)”將至少要滿足兩大前提條件：一是美國(guó)經(jīng)濟(jì)不確定性的退潮，目前來(lái)看，這一條件的實(shí)現(xiàn)將不早于2019年三季度。二是通脹走勢(shì)重返穩(wěn)態(tài)，這需要通脹預(yù)期的期限差擺脫負(fù)值，并趨近于本輪加息周期中歷次加息時(shí)點(diǎn)的均值（0.06個(gè)百分點(diǎn)），亦料將花費(fèi)較長(zhǎng)時(shí)間。因此，美聯(lián)儲(chǔ)的政策妥協(xié)將長(zhǎng)期延續(xù)。

　　不過(guò)，程實(shí)提醒稱(chēng)，2019年加息路徑的基準(zhǔn)預(yù)測(cè)為暫停加息，但是8月、9月存在可能的變數(shù)，如果經(jīng)濟(jì)下行態(tài)勢(shì)可控，則可能意外加息一次。之所以8、9月份存在變數(shù)，也是受美國(guó)國(guó)內(nèi)外局勢(shì)影響，一方面，美國(guó)國(guó)內(nèi)政治博弈日益激化；另一方面，從外部看，美聯(lián)儲(chǔ)1月議息會(huì)議紀(jì)要最為關(guān)注的中國(guó)、歐洲經(jīng)濟(jì)，亦將同時(shí)在二季度走入“十字路口”。對(duì)于中國(guó)而言，中美貿(mào)易磋商或?qū)⒃诙�季度初步收官，無(wú)論結(jié)果如何，都將產(chǎn)生深遠(yuǎn)影響；1-2月中國(guó)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)喜憂參半，初步修復(fù)的經(jīng)濟(jì)動(dòng)能和市場(chǎng)信心能否延續(xù)，高度依賴(lài)于二季度的基本面走勢(shì)。對(duì)于歐洲而言，3月英國(guó)退歐難以落地，正將短痛變?yōu)殚L(zhǎng)痛；5月歐洲議會(huì)選舉即將到來(lái)，各成員國(guó)民粹勢(shì)力有望構(gòu)成統(tǒng)一陣營(yíng)，歐洲一體化遭遇前所未有的挑戰(zhàn)。

　　有意思的是，盡管最新點(diǎn)準(zhǔn)圖顯示多數(shù)聯(lián)儲(chǔ)官員認(rèn)為今年不加息，但鮑威爾也強(qiáng)調(diào)，點(diǎn)陣圖的利率預(yù)期并非正式的政策決定，只是一種預(yù)期�！拔抑皇窍胝f(shuō)，我們現(xiàn)在所處的位置（place）不錯(cuò)，我們會(huì)小心和耐心地觀察。數(shù)據(jù)沒(méi)有驅(qū)動(dòng)在任何方向上調(diào)整利率政策。如果前景進(jìn)一步明朗，我們也會(huì)隨機(jī)而動(dòng)”。

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