周道洪

　　[我國擁有全球規(guī)模最大、超過4億人且快速增長的中等收入群體，是全球最具潛力和成長性的消費市場。]

　　過去未去，未來已來。過去的2018年，可說是意料之外，不堪回首，伴隨2018年的投影和余悸，跨入2019年，許多專家和機構(gòu)的預(yù)判是“不確定性”，而且是“從不確定到更加不確定”。不確定性未必是壞事，反而有無限可能。

　　今年以來，資本市場和實體經(jīng)濟(jì)可謂冰火兩重天。經(jīng)歷改革開放四十年的發(fā)展，我國正面臨多維度的深刻轉(zhuǎn)型，我們體質(zhì)還不夠強健，科技水平、創(chuàng)新能力與世界發(fā)達(dá)國家差距還很大，唯有在與經(jīng)濟(jì)總量規(guī)模量級相當(dāng)?shù)念I(lǐng)域落子，推進(jìn)結(jié)構(gòu)性大改革才能真正見效。

　　中國經(jīng)濟(jì)的四大“新紅利”

　　經(jīng)歷近年的經(jīng)濟(jì)困局，中國能否避免陷入中等收入陷阱，已引起廣泛的國際關(guān)注。

　　改革開放四十年，我國經(jīng)濟(jì)大致經(jīng)歷了四次比較困難的時期：上世紀(jì)80年代末、90年代初的經(jīng)濟(jì)低迷；1998年亞洲金融危機；2008年全球金融海嘯；最后是目前正在經(jīng)歷的困難。舊地圖不能發(fā)現(xiàn)新大陸。我們需要真正的改革和創(chuàng)新，這才是打開新時代最好的方式。

　　筆者預(yù)判未來我國經(jīng)濟(jì)還有四大新的紅利：

　　第一是市場紅利。我國作為13億多人口的大國經(jīng)濟(jì)，擁有全球規(guī)模最大、超過4億人且快速增長的中等收入群體，是全球最具潛力和成長性的消費市場。目前消費已成為我國經(jīng)濟(jì)增長的主動力，2018年消費支出對國內(nèi)生產(chǎn)總值增長的貢獻(xiàn)率為76.2%。我國作為大國經(jīng)濟(jì)，城市化進(jìn)程仍在持續(xù)推進(jìn)，經(jīng)濟(jì)發(fā)展動力并未衰減。

　　第二是制度紅利。我國全面深化改革將釋放巨大制度紅利，當(dāng)前是改革乘數(shù)效應(yīng)最大的階段。從放管服改革到政府職能轉(zhuǎn)變，從經(jīng)濟(jì)體制改革、金融領(lǐng)域改革到發(fā)展自貿(mào)區(qū)等，改革的全面推進(jìn)和不斷深化必將全面釋放制度紅利。且不說全面深化改革，單是國資國企改革真刀真槍動起來，我國經(jīng)濟(jì)再次起飛就是大概率事件。

　　第三是資本紅利。研究市場資金情況，要認(rèn)清兩類流動性：一是央行流動性。這是增量的流動性，主要看貨幣政策。隨著美元進(jìn)入加息周期，盡管我國為了刺激經(jīng)濟(jì)，仍在設(shè)法釋放流動性，但空間有限，已經(jīng)回不到從前的寬松局面；二是存量流動性。全球范圍看，存量流動性泛濫是一個顯著現(xiàn)象，這從過去十年美國資本市場長期牛市可見一斑。再看國內(nèi)，當(dāng)前同樣處于資金過剩時代。2018年我國本外幣存款余額達(dá)182.52萬億元，其中人民幣存款余額達(dá)177.52萬億元。特別是居民儲蓄達(dá)70萬億元之巨，居民儲蓄率45.84%，居于世界前列。

　　真正的大頭還是量大面廣的國資國企。據(jù)財政部統(tǒng)計，2017年包括國有企業(yè)資產(chǎn)、金融企業(yè)國有資產(chǎn)、行政事業(yè)性國有資產(chǎn)在內(nèi)，全國國有資產(chǎn)總額為454.5萬億元，負(fù)債總額345.3萬億元，權(quán)益總額達(dá)109.2萬億元。全國國有企業(yè)（不含金融企業(yè)）的資產(chǎn)總額為183.5萬億元，國有資本及權(quán)益總額50.3萬億元，其中央企國有資本及權(quán)益總額16.2萬億元，地方國有資本及權(quán)益總額34.1萬億元。如此龐大的體量，其實就是我國經(jīng)濟(jì)非常雄厚的長期資本。

　　第四是創(chuàng)新紅利。我國經(jīng)濟(jì)已由高速增長階段轉(zhuǎn)向高質(zhì)量發(fā)展階段，正在努力轉(zhuǎn)變發(fā)展方式、優(yōu)化經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)、轉(zhuǎn)換增長動力，著力建設(shè)現(xiàn)代化經(jīng)濟(jì)體系。加之國際貿(mào)易摩擦的外部嚴(yán)峻挑戰(zhàn)，也在催化我國政府及企業(yè)更加注重核心技術(shù)研發(fā)和科技投入。創(chuàng)新驅(qū)動已成為國家重大戰(zhàn)略，創(chuàng)新可望成為引領(lǐng)發(fā)展的第一動力，未來我國科技紅利和工程師紅利厚積薄發(fā)值得期待。

　　我國呼喚史詩級資本端供給側(cè)結(jié)構(gòu)性大改革

　　供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革是我國調(diào)整經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)、轉(zhuǎn)變經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式的治本良方。什么叫史詩級資本端供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革？我國目前經(jīng)濟(jì)總量（GDP）剛剛突破90萬億元。無論70萬億元居民儲蓄，還是體量龐大的國資總量，這兩塊通過供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革提升效率，必將對我國經(jīng)濟(jì)總量產(chǎn)生相當(dāng)可觀的當(dāng)量沖擊，形成蔚為壯觀的資本紅利。

　　就一個國家或地區(qū)經(jīng)濟(jì)增長而言，短中期主要看需求側(cè)的“三駕馬車”——投資、消費、凈出口，長期增長往往取決于供給側(cè)。供給側(cè)也有“三駕馬車”，分別是勞動（人口）、資本（包括土地）與技術(shù)。供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的實質(zhì)，或是增加要素投入，或是提高全要素的使用效率�？匆幌挛覈�供給側(cè)“三駕馬車”的情況：

　　勞動方面，人口老齡化和生育率下降已經(jīng)頗為嚴(yán)峻，2018年我國出生人口1523萬，是1952年以來的最低值。我國要努力延長人口紅利并提高質(zhì)量，除了放開二孩、延長退休，還要加大教育投入，發(fā)展職業(yè)教育、培訓(xùn)，并通過新型城鎮(zhèn)化讓更多農(nóng)民成為產(chǎn)業(yè)大軍。

　　技術(shù)方面，我國需要刻不容緩?fù)苿咏?jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型和高質(zhì)量發(fā)展，大力實施創(chuàng)新驅(qū)動的國家戰(zhàn)略。不過，這些改革舉措見效需要時間，也有一個過程。

　　這樣盤點下來，可望馬上點燃中國經(jīng)濟(jì)引擎的就只有發(fā)力資本端供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革了。而資本端當(dāng)中的土地，已經(jīng)支撐我國經(jīng)濟(jì)過去20多年的繁榮，土地財政發(fā)揮到了極致，再發(fā)力只有轉(zhuǎn)向廣袤的農(nóng)村。農(nóng)村土地流轉(zhuǎn)是一片亟待開墾的處女地，潛力巨大，但也只能部分替代或?qū)�沖城市土地財政的滑落。

　　土地之外，當(dāng)前我國資本端存在的主要問題有哪些？首先，從存在形態(tài)上看，資金較為充裕，但資本相對不足。中國目前擁有規(guī)模龐大的本外幣存款和居民儲蓄，不差錢，首次進(jìn)入資金過剩的時代，但是權(quán)益資本相對薄弱。

　　其次是權(quán)益資本的結(jié)構(gòu)性問題。很多人認(rèn)為我國經(jīng)濟(jì)缺乏長期資本。就我看來，我國長期資本雖不充裕，但總體上并不短缺，關(guān)鍵是結(jié)構(gòu)不合理：傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)資本過剩，創(chuàng)新資本嚴(yán)重稀缺。當(dāng)前的產(chǎn)能過剩，實質(zhì)上是所在傳統(tǒng)行業(yè)的資本過剩；國有經(jīng)濟(jì)和民營經(jīng)濟(jì)資本構(gòu)成比例嚴(yán)重失衡。

　　當(dāng)下引領(lǐng)中國經(jīng)濟(jì)走出困局的戰(zhàn)略抉擇就是從資本端推進(jìn)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性大改革，圍繞長期資本形成機制和創(chuàng)新資本積累機制來推進(jìn)經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域特別是金融領(lǐng)域的改革，切實提升資本效率，創(chuàng)造巨大的制度資本紅利。當(dāng)中關(guān)鍵是發(fā)力資本市場，挖掘國資國企和居民儲蓄這兩座“金山”，推動儲蓄向權(quán)益投資轉(zhuǎn)化，同時推動國資國企向國有資本轉(zhuǎn)變。這是當(dāng)前我國見效最快，又可持續(xù)發(fā)力的供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革。

　　國企改革：探路國企資本化時代

　　作為我國供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的重要內(nèi)容，國資國企改革有利于激發(fā)微觀經(jīng)濟(jì)主體的內(nèi)生動力和活力，培育壯大市場競爭主體，提高全要素生產(chǎn)率。

　　新一輪國資國企改革突出強調(diào)混合所有制改革和以管資本為主。這兩者是一脈相承的，混合所有制改革主要針對企業(yè)層面，管資本則涉及國資國企管理體制的深刻變革，最終目的都是做強做優(yōu)做大國有資本。

　　當(dāng)前國企資本化改革的大幕已經(jīng)開啟，且明顯提速。2018年8月國務(wù)院國資委發(fā)布《國企改革“雙百行動”工作方案》，404家企業(yè)入選“雙百企業(yè)”。2018年12月底，國務(wù)院國資委宣布國有資本投資公司新增11家央企試點，這樣央企二類公司從原來10家試點企業(yè)擴(kuò)容到21家，未來還將開展落實董事會職權(quán)、推行職業(yè)經(jīng)理人制度等多項改革。今年的全國兩會上，國家發(fā)改委宣布，今年會有100家以上的企業(yè)進(jìn)行混合所有制改革試點。

　　中國聯(lián)通(600050)的混合所有制改革堪稱國企資本化改革的探路先鋒，留下了濃墨重彩的一筆，是真正以管資本為主的混改，具有風(fēng)向標(biāo)意義：股權(quán)結(jié)構(gòu)上，聯(lián)通集團(tuán)名義上是第一大股東，但戰(zhàn)略投資者和員工持股加總超過聯(lián)通集團(tuán)；員工持股價格遠(yuǎn)低于戰(zhàn)略投資者入股價格；公司治理也非常市場化，董事會13名成員中，聯(lián)通集團(tuán)只有3席，戰(zhàn)略投資者5席，外部獨立董事5席。

　　國企資本化改革本質(zhì)上是價值鏈的全程運作，通過持續(xù)資本深化和有序進(jìn)退，一方面不斷提升國有資本價值，獲得資本增值；另一方面發(fā)揮國有資本的導(dǎo)向和引領(lǐng)作用。比如一家國企，改革之初可以引進(jìn)戰(zhàn)略投資者，積極推進(jìn)混合所有制改革，優(yōu)化公司治理，建立高度市場化的運行機制。還可以引入職業(yè)經(jīng)理人，探索經(jīng)營團(tuán)隊和員工持股，激發(fā)經(jīng)營活力。隨著企業(yè)的發(fā)展，要進(jìn)一步優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)，徹底讓市場化機制在企業(yè)經(jīng)營中起決定作用。條件成熟的，可以通過IPO等途徑實現(xiàn)證券化，創(chuàng)造更大資本增值。

　　國企資本化是改革的方向，而國資基金化運作則是國企資本化重要的實現(xiàn)路徑，是擴(kuò)充我國經(jīng)濟(jì)權(quán)益資本的重要途徑。

　　基金是供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的重要金融工具，是充實我國經(jīng)濟(jì)權(quán)益資本、股本金的創(chuàng)新金融安排，有利于加快構(gòu)建健康的長期資本，形成機制和創(chuàng)新資本積累機制�；�金在促進(jìn)金融支持實體經(jīng)濟(jì)，推動產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級、雙創(chuàng)，以及去杠桿當(dāng)中，有著其他金融工具無法替代的獨特功能和作用。

　　過去幾年國內(nèi)很多民營上市公司陷入困境，但我們在做民營上市公司紓困時發(fā)現(xiàn)，集成電路行業(yè)的上市公司普遍不需要紓困。了解下來，業(yè)內(nèi)俗稱“大基金”的國家集成電路產(chǎn)業(yè)投資基金起了大作用。工信部于2014年10月設(shè)立的大基金，一期規(guī)模1387億元基本投資完畢，幾乎所有國內(nèi)集成電路行業(yè)上市公司都投了個遍，成為這些上市公司的重要股東，其實也成了我國集成電路行業(yè)的“守護(hù)神”。

　　可以預(yù)計，未來私募基金行業(yè)的第一方陣，將主要集中在國資或政府背景基金、金融機構(gòu)背景基金、市場化的頭部基金、外資基金等。

　　作為一個新物種，國資或政府背景航母級基金部落的出現(xiàn)，勢必對私募基金行業(yè)的“原住民”——原生態(tài)的市場基金帶來各種沖擊，并正在引發(fā)整個私募基金行業(yè)格局和生態(tài)的重大變化，反映在募資渠道、投資者構(gòu)成、資產(chǎn)配置策略、退出安排及路徑等方面。

　　當(dāng)然，我國基金行業(yè)也需要與時俱進(jìn)，突破不必要的限制，敞開胸懷擁抱國資基金化運作。

　　我堅信，只要我國啟動史詩級資本端供給側(cè)結(jié)構(gòu)性大改革，并輔之以堅決的落地實施，就完全可以邁過腳下的坎，爬過眼前的坡，成功闖關(guān)經(jīng)濟(jì)大考�？傊�，我對中國未來保持樂觀，堅持看多、做多中國。中國的明天值得加倉，甚至重倉。

　　（作者系上海國盛資本管理有限公司總經(jīng)理、董事）