本報記者陳植上海報道

導(dǎo)讀

對沖基金做了一系列避險操作，包括對所有美股頭寸進(jìn)行套期保值，買漲市場恐慌指數(shù)VIX押注美股波動性加大，但最重要的，是將避險投資組合占比從4月底的25%，上升至目前的40%。

“但愿這次不再是虛晃一槍�！�5月30日，一位美國對沖基金經(jīng)理李強(qiáng)（化名）向記者感慨說。

5月29日晚3個月期與10年期美國國債收益率倒掛幅度創(chuàng)下2007年7月以來最低值-13個基點(diǎn)，他迅速拋售了逾千萬美元美股頭寸，轉(zhuǎn)而買入美債德債避險。

不過，對于這次避險操作勝算多高，李強(qiáng)依然心理沒底——3月份，他的上述避險操作“吃了一次大虧”。

當(dāng)時3個月期與10年期美國國債收益率同樣出現(xiàn)倒掛，令他將數(shù)百萬美元的美股轉(zhuǎn)成美債，但沒想到美股持續(xù)上漲，讓他不但錯失可觀的獲利機(jī)會，還不得不在美債收益率反彈期間（債券價格下降）止損拋售美債離場。

“不過，這次美債收益率倒掛起因，與3月份截然不同。”對沖基金MKSPAMP分析師SamLaughlin向記者分析說，相比3月份多數(shù)投資機(jī)構(gòu)依然堅信美國經(jīng)濟(jì)仍處于強(qiáng)勁增長階段，如今在不佳經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)與中美貿(mào)易摩擦升級的共振下，這些投資機(jī)構(gòu)對美國經(jīng)濟(jì)衰退風(fēng)險的擔(dān)憂驟然升溫，其具體表現(xiàn)在本周押注美聯(lián)儲年內(nèi)降息兩次的概率甚至超過降息一次的概率。

與此同時，越來越多投資機(jī)構(gòu)發(fā)現(xiàn)，若將聯(lián)邦基金利率計入相同期限的美債收益率，3個月期與10年期美債收益率曲線自去年11月起就出現(xiàn)倒掛，預(yù)示著美國經(jīng)濟(jì)衰退信號早在去年11月便開始顯現(xiàn)，但在過去6個月期間，他們卻對此選擇“無視”。

“如今的美債收益率倒掛狀況，似乎在顯示一個事實(shí)，美國經(jīng)濟(jì)衰退風(fēng)險不在天邊，已經(jīng)就在眼前�！盨amLaughlin向記者直言，為此他所在的基金也做了一系列避險操作，包括對所有美股頭寸進(jìn)行套期保值，買漲市場恐慌指數(shù)VIX押注美股波動性加大，但最重要的，是將避險投資組合占比從4月底的25%，上升至目前的40%。

“從現(xiàn)在開始，保住本金與利潤，遠(yuǎn)遠(yuǎn)比創(chuàng)造利潤變得更重要�！彼�說。

避險操作更激進(jìn)

李強(qiáng)坦言，在5月29日美債收益率年內(nèi)第二次出現(xiàn)倒掛后，整個交易團(tuán)隊的臉色驟然變得凝重。

當(dāng)他再次決定將逾千萬美股轉(zhuǎn)成美債德債時，整個基金內(nèi)部沒人提出反對意見。

但他承認(rèn)，這種避險操作反而讓他面臨更大的業(yè)績壓力。本周以來，避險資金的涌入導(dǎo)致10年期美債收益率一度創(chuàng)下2017年9月以來最低值2.22%，這意味著持有美債的實(shí)際收益率無法達(dá)到避險投資組合年化3.5%的收益預(yù)期。

“現(xiàn)在我們只能寄希望避險資金的持續(xù)涌入，推動美債價格持續(xù)上漲，通過特定時機(jī)的高拋低吸式交易獲利操作，彌補(bǔ)收益缺口�！崩顝�(qiáng)告訴記者，為此他將美債德債的投資杠桿倍數(shù)，從原先的3倍調(diào)高至4倍。

他坦言，自己的避險操作，是相對傳統(tǒng)的。因?yàn)榻�日他發(fā)現(xiàn)越來越多對沖基金的避險投資操作往往“劍走偏鋒”，開始尋求避險投資收益最大化。

比如一些事件驅(qū)動型對沖基金大舉買漲市場恐慌指數(shù)VIX，押注美國經(jīng)濟(jì)衰退導(dǎo)致美股波動性加大。

“事實(shí)上，這意味著他們必須在與龐大VIX空頭頭寸較量中勝出，才能獲得理想回報�！钡栏画h(huán)球顧問（StateStreetGlobalAdvisors）宏觀策略主管TimGraf指出。

美國商品期貨交易委員會（CFTC）數(shù)據(jù)顯示，4月底資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)持有的VIX凈空頭頭寸達(dá)到約17.8萬份，創(chuàng)下2004年以來的最高空頭持倉水準(zhǔn)。這背后，是眾多資管機(jī)構(gòu)擔(dān)心美股估值偏高而不愿貿(mào)然追漲美股，轉(zhuǎn)而通過買入VIX空頭頭寸“間接”套取美股上漲收益。

所幸的是，目前事件驅(qū)動型對沖基金上述避險操作的贏面越來越高。本周以來，受意大利債務(wù)問題激化與美國經(jīng)濟(jì)衰退擔(dān)憂情緒驟增的影響，VIX指數(shù)持續(xù)徘徊在18附近，高出過去一年均值16，令他們開始收獲不菲的避險收益。

何況，摩根士丹利發(fā)布最新報告指出，無論美國經(jīng)濟(jì)是否衰退，美債收益率倒掛狀況均顯示美股波動性將在未來6個月大幅上升。這番表態(tài)進(jìn)一步增強(qiáng)他們博取高回報的信心。

一位美國多空策略型對沖基金經(jīng)理向記者透露，相比買漲VIX指數(shù)，目前對沖基金最流行的避險投資策略，就是買入3倍沽空標(biāo)普指數(shù)的ETF，目前個別激進(jìn)的對沖基金將這類投資的占比提高至總資產(chǎn)的4%，意味著他們持有的美股多空比率達(dá)到驚人的1：2.5，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于行業(yè)平均水準(zhǔn)。

“他們這項避險套利操作的邏輯并不復(fù)雜，就是將美聯(lián)儲年內(nèi)多次降息概率與沽空美股力度緊密掛鉤，若美聯(lián)儲年內(nèi)降息兩次、三次的概率大幅飆升，表明市場對美國經(jīng)濟(jì)衰退的擔(dān)心程度隨之大幅升溫，這預(yù)示著美股回調(diào)的壓力更大，沽空美股的獲利幅度更高。”他指出。

美聯(lián)儲年內(nèi)多次降息預(yù)期升溫

在TimGraf看來，對沖基金之所以無視3月份避險操作的“慘敗”，再度下注博取避險投資收益，另一個重要原因是美國利率市場對美聯(lián)儲年內(nèi)多次降息的預(yù)期大幅升溫，凸顯美國經(jīng)濟(jì)衰退風(fēng)險遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過市場預(yù)期。

芝加哥商業(yè)交易所CME的美國聯(lián)邦基金利率期貨交易數(shù)據(jù)顯示，5月29日美聯(lián)儲在9月降息的概率上升至62%，較前一個交易日驟然上升12個百分點(diǎn)；12月份降息的幾率則上升至86%。更值得關(guān)注的是，市場預(yù)期美聯(lián)儲年內(nèi)降息兩次的幾率超過41%，首次超過降息一次的幾率，甚至連年內(nèi)降息三次的幾率也隨之上漲。

“它對市場擔(dān)憂情緒的沖擊，甚至超過了國債收益率倒掛�！盩imGraf向記者坦言。究其原因，美債收益率倒掛可能會受到短期偶發(fā)性因素的沖擊，比如本周意大利債務(wù)問題激化導(dǎo)致大量資金涌入10年期美債避險，導(dǎo)致10年期美債收益率跌幅大幅超過3個月期美債，形成較大的倒掛幅度；但市場對美聯(lián)儲年內(nèi)多次降息的預(yù)期升溫，則實(shí)實(shí)在在地顯示資本市場的最新態(tài)度——美聯(lián)儲年內(nèi)降息一次，不足以緩解美國經(jīng)濟(jì)衰退風(fēng)險。

“美聯(lián)儲年內(nèi)多次降息預(yù)期升溫在凸顯美國經(jīng)濟(jì)衰退風(fēng)險日益嚴(yán)峻同時，也折射出美股高估值風(fēng)險。”SamLaughlin認(rèn)為。若去年美股大幅波動的始作俑者是美聯(lián)儲鷹派加息，未來美股出現(xiàn)大幅波動回調(diào)的最大壓力，則是美國經(jīng)濟(jì)衰退與上市企業(yè)利潤下滑。

摩根士丹利分析師MichaelWilson發(fā)布最新研究報告顯示，今年一季度標(biāo)普500上市公司的盈利增速已接近于零，未來12個月內(nèi)盈利增速將很可能變成負(fù)值。

在他看來，這也是越來越多對沖基金敢于將押注美股動蕩回調(diào)作為一大避險投資策略的主要原因之一。

“或許，現(xiàn)在既是美國經(jīng)濟(jì)真正進(jìn)入衰退的最壞時刻，也是對沖基金避險操作獲利的最佳時機(jī)。”李強(qiáng)直言。