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作者/星空下的牛腩

編輯/菠菜的星空

排版/星空下的小魚

股神巴菲特的老師格雷厄姆，曾講過一個(gè)“市場(chǎng)先生”的寓言：

我們都是在跟市場(chǎng)先生進(jìn)行股票交易，但市場(chǎng)先生的情緒很不穩(wěn)定；快活時(shí)只看到眼前的美好，會(huì)給出很高的報(bào)價(jià)；而沮喪時(shí)只看到眼前的困難，報(bào)價(jià)會(huì)低到難以置信。

格雷厄姆

這則寓言啟發(fā)我們：在進(jìn)入極端情緒后，市場(chǎng)先生往往是短視的，而要想取得超額收益，我們就必須以長(zhǎng)期主義的望遠(yuǎn)鏡，來審視股價(jià)背后的公司基本面邏輯。

去年四季度以來，白酒、新能源車的抱團(tuán)行情，無疑是整個(gè)股市的焦點(diǎn)。作為新能源車產(chǎn)業(yè)鏈上游的鋰資源龍頭，贛鋒鋰業(yè)(002460,股吧)（002460）在短短一個(gè)季度內(nèi)，股價(jià)便實(shí)現(xiàn)了翻倍。

牛氣沖天的股價(jià)，也把低調(diào)的贛鋒拉到了聚光燈下。贛鋒總部所在的江西省新余市，連機(jī)場(chǎng)都沒有，卻擋不住前來調(diào)研的各路人馬，踏破贛鋒的門檻。各大券商新能源組，要是誰沒去過贛鋒，說出來都有點(diǎn)丟人。

不過，在贛鋒享受掌聲和鮮花的時(shí)候，資本市場(chǎng)對(duì)于抱團(tuán)行情的激辯，也開始白熱化。都吵成這樣了，去年年底那種加速上漲的好日子，大概率是不會(huì)再來了。從交易層面上講，贛鋒的股價(jià)可能會(huì)開啟震蕩模式。

所以，是時(shí)候?qū)�贛鋒的基本面來一個(gè)階段性的總結(jié)，并做出展望了。

本文將聚焦以下3個(gè)問題：

鋰鹽的資源詛咒

橫向的全球布局

縱向的價(jià)值延伸

01

鋰鹽的資源詛咒

鋰，化學(xué)元素周期表中的第三號(hào)元素，也是最輕最活潑的頭號(hào)金屬元素。

鋰的化學(xué)性質(zhì)決定了其在電池上的巨大應(yīng)用潛力�！爸Z基亞們”的普及，讓鋰從默默無聞變成了人盡皆知，而新能源車的大時(shí)代，更是給鋰帶上了“白色石油”王冠。

目前提取鋰鹽最主流技術(shù)路徑有2種：一是鋰輝石提鋰，二是鹵水提鋰。前者的優(yōu)勢(shì)產(chǎn)區(qū)是澳洲西部的礦山，而更有成本優(yōu)勢(shì)的鹵水提鋰，則給南美國(guó)家玻利維亞，帶來了大量財(cái)富和資源詛咒。

玻利維亞擁有世界最大的鹽沼——烏尤尼鹽沼，不僅面積最大，而且干燥的環(huán)境，讓鹽沼中的鹵水富含鋰鹽。坐擁“白色石油”的玻利維亞，被認(rèn)為是下一個(gè)富得流油的沙特阿拉伯。

然而，資源詛咒也是玻利維亞逃不開的宿命。所謂資源詛咒，即那些自然資源豐富的國(guó)家，其經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)反而比資源稀缺的國(guó)家更慢。玻利維亞的鋰資源之爭(zhēng)，最終便以前總統(tǒng)的下臺(tái)的方式草草收?qǐng)觥?/P>

鋰資源豐富的國(guó)家，高開低走；而鋰資源相對(duì)匱乏的中國(guó)，卻走出了低開高走的大陽線。

實(shí)際上，我國(guó)的鋰資源，在絕對(duì)數(shù)量上并不匱乏，但缺乏成本優(yōu)勢(shì)。從鋰的儲(chǔ)量上講，我國(guó)屬全球TOP 5之列。不過，從分布于青藏高原的鹽湖中鹵水提鋰，要面對(duì)2個(gè)困難：

既然內(nèi)生資源有短板，那就只有向外求索。而在這個(gè)過程中，贛鋒鋰業(yè)的著眼于全球的橫向布局，無疑是中國(guó)企業(yè)揚(yáng)帆出海的優(yōu)秀范本。

02

橫向的全球布局

其實(shí)出海的中國(guó)鋰資源公司，不只贛鋒一家；但如果要說穩(wěn)中求勝，那么贛鋒無疑是其中的佼佼者。

投資研究的一個(gè)經(jīng)典框架，是把公司放在行業(yè)內(nèi)進(jìn)行比較研究。具體到中國(guó)鋰資源行業(yè)，贛鋒鋰業(yè)和天齊鋰業(yè)(002466,股吧)（002466）在擴(kuò)張的風(fēng)格上，走了完全不同的兩條路。

如果說贛鋒的投資邏輯是白馬股的溢價(jià)，那么天齊股價(jià)去年以來的深V走勢(shì)，正是困境反轉(zhuǎn)的真實(shí)寫照。

上一次新能源車的投資熱潮，還要追溯到2015年前后。各地大干快上式的補(bǔ)貼政策，讓當(dāng)時(shí)的新能源車產(chǎn)業(yè)，在短期內(nèi)走向泡沫化。不管造出來的車能不能上路，先充數(shù)把補(bǔ)貼拿到再說——這種鋰電池需求的畸形增長(zhǎng)，導(dǎo)致上游的鋰鹽（碳酸鋰、氫氧化鋰）價(jià)格，從4萬多元/噸，一年時(shí)間內(nèi)暴漲到17萬元/噸。

市場(chǎng)如此不講道“鋰”，讓2013年在西澳收購礦山的天齊，數(shù)錢數(shù)到手軟。但一夜暴富的最容易上頭。嘗到甜頭的天齊，海外收購的步子邁得更大了。2018年，在南美洲擁有大鹽湖的SQM（智利礦業(yè)化工）交出亮眼的財(cái)報(bào)，而天齊正式在這種情況下，借錢買成了SQM的第二大股東。

然而，這一年也是鋰鹽價(jià)格高位震蕩之后暴跌的前夜。上游的資源，無論泡泡吹得多絢爛，總是很難擺脫行業(yè)周期的忽冷忽熱。

要不是2020年新能源車的第二春，打開了鋰鹽漲價(jià)的新一輪周期，借錢收購帶來的償債壓力，很可能讓天齊成為行業(yè)出清的祭品。死里逃生的天齊，無疑是幸運(yùn)的，但這種暴漲暴跌的劇烈波動(dòng)，也讓很多投資者的小心臟受不了。

沒有在深夜痛哭過，不足以談人生。沒有經(jīng)歷暴漲暴跌，也不足以明白穩(wěn)扎穩(wěn)打的可貴。

相比于天齊的“大躍進(jìn)”，在海外收購方面，一直謹(jǐn)慎穩(wěn)健的贛鋒，并不需要太多的溢美之詞——屢創(chuàng)新高的股價(jià)和市值，就是最有力的證明。

但是，在鮮花和掌聲的包圍中，也不能盲目樂觀。花好月圓的贛鋒，其實(shí)也面臨著很多挑戰(zhàn)。

一方面，天齊雖然大病初愈，但手中的武器依舊鋒利。有了低成本上游資源的加持，即便是在鋰鹽價(jià)格觸底的2019年，天齊的毛利率水平也維持在贛鋒的1.5倍以上。

另一方面，市場(chǎng)本身的喜怒無常，在周期股、資源股身上體現(xiàn)的淋漓盡至。別看現(xiàn)在周期上行時(shí)吃香喝辣，小心在周期下行時(shí)，就會(huì)被無情拋棄。

躺在資源紅利上不思進(jìn)取，總有坐吃山空那一天。那么，面對(duì)這樣的挑戰(zhàn)，贛鋒又做出了怎樣的選擇呢？

03

縱向的價(jià)值延伸

對(duì)于資源型公司而言，多元化經(jīng)營(yíng)常常被提上管理層的議事日程。

而多元化經(jīng)營(yíng)也曾被當(dāng)作法寶。通用電氣前CEO杰克·韋爾奇，便是高舉多元化大旗的傳奇經(jīng)理人。但如果復(fù)盤暴發(fā)戶的敗家史，就會(huì)發(fā)現(xiàn)，敗家的原因往往不是單純的吃喝玩樂，胡亂投資才是真正的暴發(fā)戶殺手——資源型公司也是這樣，如果把周期上行賺來的錢，無腦地投入到不熟悉的領(lǐng)域中，同樣不會(huì)有好結(jié)果。

盲目的多元化，是無知和貪婪的遮羞布。

對(duì)此，穩(wěn)中求勝的贛鋒給出的答案是，在自己熟悉的領(lǐng)域，沿著產(chǎn)業(yè)鏈縱向拓展公司價(jià)值，尤其是向下游的鋰電池制造、回收領(lǐng)域。

如果將上市公司比作一臺(tái)賺錢機(jī)器，那么股市就是給這臺(tái)機(jī)器驚醒報(bào)價(jià)的投票器和稱重機(jī)。不過，“賺錢”并不一定體現(xiàn)在公司的財(cái)報(bào)上。

以新能源車產(chǎn)業(yè)鏈為例，2020年漲幅超過3倍的寧德時(shí)代(300750,股吧)（300750），其動(dòng)力電池系列產(chǎn)品，實(shí)際上毛利率不足30%——這甚至低于上游的贛鋒、天齊。但是，資本市場(chǎng)愿意為技術(shù)和前景買單，換言之，發(fā)展?jié)摿?/STRONG>有時(shí)比賬面利潤(rùn)更重要。