《金證研》北方資本中心 陸北/作者 子澄 沐靈 映蔚 洪力/風控

過去一年間，特斯拉與松下這對“商界眷侶”似乎合作降溫，雙方的太陽能(000591,股吧)電池合作關系結束。不僅如此，特斯拉“牽手”LG和寧德時代(300750,股吧)新能源科技股份有限公司（以下簡稱“寧德時代”），松下不再是特斯拉美國電動車工廠唯一的鋰電池供應商。而廣東芳源環(huán)保股份有限公司（以下簡稱“芳源環(huán)�！保�2019年超八成營收來自松下。

而芳源環(huán)保對松下是否構成“依賴”？不得而知。而需要指出的是，面對下游競加劇，芳源環(huán)保未來成長能力或承壓。反觀其背后，2019年，芳源環(huán)保營收增速下滑，同年，其出口退稅金額超凈利潤規(guī)模，令人唏噓。不僅如此，芳源環(huán)保經(jīng)營性凈現(xiàn)金流連續(xù)三年告負，或“造血”能力或不足。而芳源環(huán)保募投項目投資額與環(huán)評報告“對不上”，差額高達4億元，其中是否存在夸大募投項目投資額的嫌疑？

1

出口退稅金額超凈利潤規(guī)模，現(xiàn)金流連續(xù)三年告負“造血”能力或不足

2019年，芳源環(huán)保營業(yè)收入增速下滑，出口退稅金額占凈利潤比例逐年走高。

據(jù)芳源環(huán)保2020年12月16日簽署的招股說明書（以下簡稱“招股書”），2017-2019年及2020年1-6月，芳源環(huán)保的營業(yè)收入分別為1.92億元、7.72億元、9.51億元、2.93億元，2018-2019年，芳源環(huán)保的營業(yè)收入分別同比增長302.31%、23.24%。

2017-2019年及2020年1-6月，芳源環(huán)保的凈利潤分別為866.25萬元、2,494.65萬元、7,452.57萬元、411.15萬元，2018-2019年，凈利潤分別同比增長187.98%、198.74%。

然而，芳源環(huán)保凈利潤保持高速增長的背后，其對出口退稅或存“依賴”。

據(jù)招股書，2019年及2020年1-6月，芳源環(huán)保外銷收入占當期主營業(yè)務收入比例超過80%。

2017-2019年及2020年1-6月，芳源環(huán)保的出口退稅金額分別為0元、1,902.08萬元、9,345.02萬元、2,915.57萬元；同期，芳源環(huán)保出口退稅金額占當期凈利潤的比重分別為0%、76.25%、125.39%、709.12%。

可見，報告期內(nèi)，即2017-2019年及2020年上半年，芳源環(huán)保2018年開始享受出口退稅，且2018-2019年芳源環(huán)保出口退稅金額占凈利潤比例均超七成，2019年甚至高達125.39%。

不僅如此，2017-2019年，芳源環(huán)保經(jīng)營性凈現(xiàn)金流告負，處于“失血”狀態(tài)。

據(jù)招股書，2017-2019年及2020年1-6月，芳源環(huán)保經(jīng)營活動現(xiàn)金流入小計分別為1.51億元、6.91億元、10.03億元、5.45億元；同期，芳源環(huán)保的收現(xiàn)比分別為0.79、0.89、1.05、1.86。

2017-2019年及2020年1-6月，芳源環(huán)保經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額分別為-1億元、-1.01億元、-0.93億元、0.89億元。

2019年，芳源環(huán)保營收增速放緩，出口退稅金額超凈利潤規(guī)模，其中芳源環(huán)保是否對出口退稅構成依賴？不得而知。而雪上加霜的是，芳源環(huán)保經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額連續(xù)三年告負，且2017-2018年的收現(xiàn)比小于1，“造血”能力或存不足。

2

大客戶松下貢獻超八成收入，其動力電池下游競爭加劇合作或存“變數(shù)”

客戶是企業(yè)發(fā)展的基礎，大客戶因采購量大，容易對企業(yè)經(jīng)營業(yè)績產(chǎn)生重大影響。因此客戶集中度高企，或反映出企業(yè)對大客戶構成“依賴”。值得注意的是，芳源環(huán)保銷售收入超八成來自單一大客戶。

據(jù)招股書，2017-2019年及2020年1-6月，芳源環(huán)保來源于日本松下電器產(chǎn)業(yè)株式會社及其子公司（以下簡稱“松下”）的銷售收入合計分別為0.63億元、4.86億元、7.65億元和2.47億元，占當期營業(yè)收入比例分別為32.82%、63%、80.43%和84.28%。

不難看出，近年來，芳源環(huán)保來源于松下的銷售收入占營收比例持續(xù)走高，2019年占比超過八成。

而實際上，松下在動力電池領域，其下游客戶訂單或遭“分食”。

據(jù)招股書，2017年，芳源環(huán)保開始向松下銷售高鎳NCA三元前驅(qū)體，供松下制造高能量密度三元鋰電池，最終用于特斯拉電動汽車。

且招股書指出，目前松下NCA電池主要供給特斯拉，若由于特斯拉減少對松下的采購等因素影響，從而導致松下大幅減少對芳源環(huán)保采購等的情況，將會對芳源環(huán)保的經(jīng)營業(yè)績產(chǎn)生不利影響。

據(jù)招股書，特斯拉主要的動力電池供應商有松下、LG化學和寧德時代。即在為特斯拉供應動力電池領域中，松下與LG化學、寧德時代或存競爭關系。

需要指出的是，LG化學和寧德時代或均對動力電池進行擴張產(chǎn)能。

據(jù)芳源環(huán)保及保薦機構2020年10月23日簽署的關于芳源環(huán)保首次公開發(fā)行股票并在科創(chuàng)板上市申請文件的問詢回復（以下簡稱“問詢回復”），高工產(chǎn)業(yè)研究院為鋰電池行業(yè)內(nèi)權威性較高的研究機構，其調(diào)研數(shù)據(jù)主要來源于產(chǎn)業(yè)實地調(diào)研、企業(yè)公開數(shù)據(jù)、國家機構公開數(shù)據(jù)及上下游產(chǎn)業(yè)信息的收集整理，并被中國國內(nèi)金融研究機構、上市公司及上市申請企業(yè)所廣泛使用。高工鋰電是高工產(chǎn)業(yè)研究院旗下專注于鋰電、動力電池領域的集產(chǎn)業(yè)研究、平面媒體、專業(yè)網(wǎng)站、展覽會議于一體的全方位整合服務平臺。

據(jù)高工鋰電數(shù)據(jù)，2020年12月，公開信息顯示LG新能源已研發(fā)出NCMA四元鋰電池，將于2021年大量交貨，供給特斯拉。

據(jù)高工鋰電數(shù)據(jù)，特斯拉國產(chǎn)Model 3標準續(xù)航升級版車型電池換裝寧德時代磷酸鐵鋰電池。巨大市場需求下，2019年12月，寧德時代擬投資390億元新建三大動力電池生產(chǎn)基地。

除此之外，據(jù)中國汽車工業(yè)協(xié)會公開信息，特斯拉擬自行生產(chǎn)電池。

也就是說，同樣作為特斯拉動力電池的主要供應商，在LG化學和寧德時代均對動力電池擴張產(chǎn)能，松下或?qū)⒚媾R競爭加劇的“窘境”。通過下游傳導，松下為其貢獻超八成收入的芳源環(huán)保受到影響幾何？且需要指出的是，倘若未來在特斯拉逐漸實現(xiàn)電池自產(chǎn)自用的過程中，其動力電池供應商是否面臨與特斯拉合作生變的風險？

3

鋰電池市場規(guī)模增速放緩，正極材料三元前驅(qū)體成長空間或遭擠壓

市場占有率往往能反映企業(yè)在市場上的地位。此方面，芳源環(huán)保的主營業(yè)務三元正極材料前驅(qū)體在中國市場占有率僅為3.5%，且不及其主要競爭對手。

據(jù)招股書，鋰電池可分為鋰金屬電池和鋰離子電池，招股書中提到的鋰電池均指鋰離子電池。

據(jù)招股書，芳源環(huán)保主要從事鋰離子電池三元正極材料前驅(qū)體和鎳電池正極材料的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，產(chǎn)品主要用于鋰離子電池和鎳電池的制造。

據(jù)招股書，2019年，芳源環(huán)保三元前驅(qū)體的主要競爭對手分別為格林美(002340,股吧)股份有限公司（以下簡稱“格林美”）、中偉新材料股份有限公司（以下簡稱“中偉股份”）、廣東邦普循環(huán)科技有限公司、浙江華友鈷業(yè)(603799,股吧)股份有限公司（以下簡稱“華友鈷業(yè)”）、金馳能源材料有限公司、河南科隆新能源股份有限公司（以下簡稱“科隆新能”）。上述競爭對手及芳源環(huán)保在中國三元前驅(qū)體市場占有率分別為24.1%、18.5%、12.4%、6.4%、7.2%、4.4%、3.5%。

不僅如此，芳源環(huán)保所在的鋰離子電池行業(yè)，全球及中國市場規(guī)模增速均放緩。

據(jù)工信部CCID、前瞻產(chǎn)業(yè)研究院數(shù)據(jù)，2015-2019年，全球鋰離子電池產(chǎn)業(yè)規(guī)模分別為224億美元、284億美元、349億美元、412億美元、450億美元，2016-2019年分別同比增長26.79%、22.89%、18.05%、9.22%。

據(jù)工信部CCID、前瞻產(chǎn)業(yè)研究院數(shù)據(jù)，2015-2019年，中國鋰離子電池市場規(guī)模分別為985億元、1,330億元、1,589億元、1,727億元、1,750億元，2016-2019年分別同比增長35.03%、19.47%、8.68%、1.33%。

放眼全球市場，在市場規(guī)模增速下滑的情況下，鋰離子電池正極材料頭部企業(yè)繼續(xù)對外擴張，未來市場競爭或趨于激烈。

據(jù)歐盟官網(wǎng)，對歐洲而言，電池生產(chǎn)是清潔能源轉(zhuǎn)型、行業(yè)（包括汽車行業(yè)）現(xiàn)代化和更具有競爭力的戰(zhàn)略要務。2018年6月，Umicore宣布在波蘭進行一項重大投資，用于正極材料的生產(chǎn)。該項目將使用最先進的技術，并預計于2020年末開始交付。

而Umicore官網(wǎng)及商務部公開信息，20世紀90年代，Umicore在戰(zhàn)略上進行了重大的重新定位，更關注于金屬的回收以及高附加值材料的生產(chǎn)，其是全球最大的鋰離子電池正極材料制造商。

除此之外，在鋰離子電池正極材料領域，三元正極材料或面臨，競品磷酸鐵鋰正極材料技術成熟所帶來技術路線變革的隱憂。

據(jù)同行業(yè)可比公司湖南長遠鋰科股份有限公司（以下簡稱“長遠鋰科”）2020年8月31日簽署的招股書（以下簡稱“長遠鋰科招股書”），鋰電池正極材料存在多種技術路線，其中關于三元正極材料與磷酸鐵鋰正極材料的技術路線之爭一直存在。目前，應用于磷酸鐵鋰電池的刀片電池技術已經(jīng)率先實現(xiàn)裝機應用，在市場上形成一定的影響力，對三元電池形成一定的沖擊。未來如果提升磷酸鐵鋰電池能量密度的封裝技術能夠推廣成功，或者其他新材料技術獲得突破，三元正極材料的市場需求或?qū)⒚媾R替代風險。

據(jù)工信部公開信息，寧德時代的CTP和比亞迪(002594,股吧)的刀片電池技術，讓安全性能具有明顯優(yōu)勢的磷酸鐵鋰電池，能量密度大幅提升，成本顯著降低。

據(jù)工信部公開信息，2018年，規(guī)模應用產(chǎn)品的三元單體比能量提升至265瓦時/公斤，成本降至1元/瓦時以下，磷酸鐵鋰電池的單體比能量達到160瓦時/公斤，成本降至0.7元/瓦時。

此外，磷酸鐵鋰電池在梯次利用方面，或優(yōu)于三元鋰電池電池。

據(jù)工信部公開信息，退役磷酸鐵鋰電池一般循環(huán)壽命可達2,000次至6,000次，退役三元電池僅為800次至2,000次，顯然磷酸鐵鋰電池更適合梯次利用。然而，受退役電池數(shù)量、原材料市場行情及企業(yè)管理水平等因素影響，磷酸鐵鋰電池的再生利用收益卻不如三元電池。

據(jù)工信部公開信息，新能源汽車動力蓄電池退役后，通過梯次利用可以最大化利用電池余能資源。工信部積極開展新能源汽車動力蓄電池回收利用試點，推動汽車制造、電池生產(chǎn)及綜合利用等企業(yè)在備電、儲能能領域開展梯次利用試驗，探索新型商業(yè)模式。

據(jù)工信部公開信息，中國鐵塔公司已累計在全國38萬個基站使用梯次電池5.5GWh，2020年計劃采購磷酸鐵鋰電池2GWh。中國移動2018年發(fā)布的《關于推廣應用磷酸鐵鋰電池的指導意見》提出，在各類基站、匯聚機房和重要末端節(jié)點等推廣應用磷酸鐵鋰電池，2020年擬采購通信用磷酸鐵鋰電池6.102億Ah，上半年已采購一批磷酸鐵鋰電池用于通信機房和基站等場景。

從回收利用的角度來看，雖受退役電池數(shù)量、原材料市場行情及企業(yè)管理水平等因素影響，磷酸鐵鋰電池的再生利用收益不如三元電池，但退役磷酸鐵鋰電池的循環(huán)使用次數(shù)多于三元鋰電池，其通過梯次利用可以最大化利用電池余能資源。換言之，磷酸鐵鋰電池在環(huán)保領域或優(yōu)于三元鋰電池。

上述情形或表明，中國乃至全球鋰離子電池市場規(guī)模增速均下滑。同時，在鋰離子電池正極材料領域，隨著競品碳酸鐵鋰正極材料的技術成熟，三元正極材料的市場競爭或加劇，其是否存在可替代性的風險？作為鋰離子電池上游供應商、三元正極材料生產(chǎn)商的芳源環(huán)保，其產(chǎn)品鋰離子電池三元正極材料未來成長空間或遭“擠壓”。

4

直接原材料或非來自廢棄金屬回收，取名帶有“環(huán)�！被螂y自圓其說

企業(yè)名稱，通常暗含該企業(yè)的相關信息，盡量避免歧義。而芳源環(huán)保主營業(yè)務為新材料領域，所屬行業(yè)為電子專用材料制造業(yè)，其名稱卻包含“環(huán)�！保�招股書關于此問題的解釋或難“自圓其說”。

據(jù)招股書，芳源環(huán)保名稱包含“環(huán)�！�，但其主營業(yè)務為新材料領域。2017-2019年及2020年1-6月，芳源環(huán)保主要收入來源于三元前驅(qū)體和球形氫氧化鎳的銷售，兩類產(chǎn)品的銷售收入占營業(yè)收入的比例分別為100%、99.85%、99.76%、98.02%。

據(jù)招股書，芳源環(huán)保主要從事鋰電池三元正極材料前驅(qū)體和鎳電池正極材料的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，所屬行業(yè)為“C3985電子專用材料制造業(yè)”。

而芳源環(huán)保主營業(yè)務涉及的領域是否與環(huán)保存關聯(lián)？對此，芳源環(huán)保給出的理由是其在歷史沿革、技術和業(yè)務上與環(huán)保相關。

據(jù)招股書，芳源環(huán)保稱其成立早期，主要從事鎳、鈷等廢棄金屬資源循環(huán)回收綜合利用，與環(huán)保相關。目前，芳源環(huán)保的現(xiàn)代分離技術和功能材料制備技術兩大核心技術均與資源綜合利用密切相關。此外，其參股16%的威立雅新能源科技（江門）有限公司（以下簡稱“威立雅江門”）未來主要從事廢舊電池等資源回收業(yè)務，控股子公司江門芳源鋰能科技有限公司將主要以威立雅江門的回收資源作為主要原材料，充分實現(xiàn)資源綜合利用。因此，其從業(yè)務發(fā)展、主要技術、部分原材料來源、未來業(yè)務規(guī)劃角度，與環(huán)保具有一定關系。

需要注意的是，芳源環(huán)保未來主要從事廢舊電池等資源回收業(yè)務的參股子公司威立雅江門，目前暫未開展具體業(yè)務。

據(jù)招股書，威立雅江門成立于2018年8月27日，芳源環(huán)保持股16%，目前還處于建設期，未實際經(jīng)營。

據(jù)芳源環(huán)保及保薦機構2020年12月16日簽署的關于芳源環(huán)保首次公開發(fā)行股票并在科創(chuàng)板上市的審核中心意見落實函的回復（以下簡稱“審核中心意見落實函的回復”），芳源環(huán)保對問題“就公司名稱包含‘環(huán)�！�，但公司主營業(yè)務為新材料領域作重大事項提示”的回復顯示，通過多年的持續(xù)創(chuàng)新，芳源環(huán)保實現(xiàn)將含鎳、鈷等二次資源用現(xiàn)代分離技術和功能材料制備技術等，生產(chǎn)鋰電池三元正極材料前驅(qū)體和鎳電池正極材料，這屬于廢舊資源綜合利用，與環(huán)保相關。

從招股書和審核中心意見落實函的回復來看，芳源環(huán)保認為從其歷史沿革及技術、業(yè)務等角度，說明其與“環(huán)�！毕嚓P。

事實上，芳源環(huán)�；虿⑽粗苯訉�從廢棄金屬資源中回收的資源用于生產(chǎn)，主要原材料來源或不是其從廢棄金屬資源中回收的資源。

據(jù)招股書，芳源環(huán)保主要原材料為氫氧化鎳、氫氧化鈷、粗制硫酸鎳等鎳鈷資源。2017-2019年及2020年1-6月，芳源環(huán)保直接材料成本占主營業(yè)務成本的比例分別為85.49%、87.48%、86.35%、84.51%。

據(jù)招股書，2019年，芳源環(huán)保向前五大供應商采購內(nèi)容為鎳濕法冶煉中間品、液堿、粗制硫酸鎳、碳酸鈷、氫氧化鈷、硫酸鎳溶液、硫酸鈷溶液。同期，芳源環(huán)保向第一大供應商中冶瑞木鎳鈷有限公司（以下簡稱“MCC”）采購鎳濕法冶煉中間品，采購金額為4.64億元，占當期采購總額的比重是58.08%。

據(jù)招股書，MCC為全球大型鎳鈷礦濕法冶煉中間品生產(chǎn)商，芳源環(huán)保已經(jīng)與MCC等知名供應商建立了戰(zhàn)略合作關系，為芳源環(huán)保提供品質(zhì)穩(wěn)定、供應有保障的生產(chǎn)原料。

可以看出，芳源環(huán)保的主營業(yè)務成本中，直接材料成本占比超八成，且其主要原材料為鎳鈷資源。不僅如此，芳源環(huán)保的主要原材料供應商提供的生產(chǎn)原料品質(zhì)穩(wěn)定。換言之，芳源環(huán)�；虿⑽粗苯訉�廢棄金屬資源作為主要原材料投入使用。

也就是說，芳源環(huán)保的主營業(yè)務已從環(huán)保領域轉(zhuǎn)為新材料領域，卻仍保留名稱中的“環(huán)�！倍�字，或“名不副實”。

不僅如此，芳源環(huán)保部分同行業(yè)公司及競爭對手也在布局廢棄金屬資源回收領域。

據(jù)招股書，芳源環(huán)保的同行業(yè)可比公司分別為格林美、湖南杉杉能源科技股份有限公司、北京當升材料科技股份有限公司、寧波容百新能源科技股份有限公司、科隆新能、長遠鋰科、中偉股份。

據(jù)工信部公開信息，廢舊動力蓄電池數(shù)量還很少，企業(yè)再生利用的廢舊動力蓄電池主要來源于電池生產(chǎn)企業(yè)研發(fā)和制造過程中產(chǎn)生的殘次品，以及“十城千輛工程”推廣車輛退役的電池�？傮w上，再生利用技術相對成熟，但有價金屬高效提取等關鍵技術和裝備還有待升級，廢舊動力蓄電池拆解處理污染防治水平有待提升。

招股書披露，芳源環(huán)保擁有以“萃雜不萃鎳”技術為代表的專利，可用于包括鋰電池正極廢料和鎳電池廢料在內(nèi)的各種含鎳鈷粗制資源，在原料端形成對原生礦產(chǎn)資源需求的補充，形成有效的鎳鈷資源保障，并有效降低產(chǎn)品成本。

據(jù)工信部公開信息，湖北格林美公司建成廢舊動力蓄電池智能化無損拆解線，開發(fā)了“液相合成和高溫合成”工藝，生產(chǎn)的球狀鈷粉可直接用于電池正極材料生產(chǎn)。

工信部公開信息還顯示，湖南邦普公司研發(fā)了動力蓄電池模組和單體自動化拆解裝備，開發(fā)的“定向循環(huán)和逆向產(chǎn)品定位”工藝，可生產(chǎn)鎳鈷錳酸鋰和電池級四氧化三鈷。浙江華友鈷業(yè)公司建設廢舊鋰電池資源回收再生循環(huán)利用生產(chǎn)線，具備電池包（組）拆解處理、單體破碎分級、濕法提純等處理工藝。

由上述情形或表明，中國國內(nèi)的廢舊動力蓄電池回收利用或仍在起步階段，同時，芳源環(huán)保的同行業(yè)公司及競爭對手中已有公司從事廢棄金屬資源回收，芳源環(huán)保在廢棄金屬資源回收方面的布局或與同行存相似性。芳源環(huán)保的同行及競爭對手取名并未含有“環(huán)�！倍�字，而芳源環(huán)保在主營業(yè)務發(fā)生變化的情況下仍沿用“環(huán)�！倍�字，其說或難自圓。

5

募投項目投資額或遭“催肥”，“落伍產(chǎn)能”隱而不宣涉嫌選擇性披露

“信息披露無小事”。再觀芳源環(huán)保，其招股書披露的募投項目總投資額，與環(huán)評報告“對不上”，超出環(huán)評報告4億元，令人唏噓。

據(jù)招股書，此番上市，芳源環(huán)保擬募集資金10.5億元用于“年產(chǎn)5萬噸高端三元鋰電前驅(qū)體（NCA、NCM）和1萬噸電池氫氧化鋰項目”。該項目備案號為2019-440705-38-03-056356，環(huán)評批復號為江新環(huán)審[2020]118號。

據(jù)招股書，“年產(chǎn)5萬噸高端三元鋰電前驅(qū)體（NCA、NCM）和1萬噸電池氫氧化鋰項目”的建設地點為江門市新會區(qū)古井鎮(zhèn)官沖村楊桃山、礦田（土名），實施主體為江門市芳源循環(huán)科技有限公司（以下簡稱“江門芳源”），項目總投資為10.5億元，達產(chǎn)后將形成高端三元正極材料前驅(qū)體（NCA、NCM）產(chǎn)能5萬噸/年和電池氫氧化鋰產(chǎn)能1萬噸/年。

需要指出的是，招股書顯示，芳源環(huán)保及子公司擁有2宗國有土地使用權，其中1宗土地位于江門市新會區(qū)古井鎮(zhèn)官沖村楊桃山、礦田（土名），面積為76,945平方米。

即是說，“年產(chǎn)5萬噸高端三元鋰電前驅(qū)體（NCA、NCM）和1萬噸電池氫氧化鋰項目”的面積或為76,945平方米。

令人不解的是，在芳源環(huán)保官網(wǎng)公示的環(huán)評報告中，上述募投項目的總投資額是6.5億元，比招股書披露的投資總額少4億元。

據(jù)芳源環(huán)保官網(wǎng)2019年11月11日公布的“江門芳源年產(chǎn)5萬噸高端三元鋰電前驅(qū)體（NCA/NCM）和1萬噸電池氫氧化鋰項目環(huán)境影響評價公眾參與信息公示”，江門芳源年產(chǎn)5萬噸高端三元鋰電前驅(qū)體（NCA/NCM）和1萬噸電池氫氧化鋰項目環(huán)境影響報告書（以下簡稱“環(huán)評報告”）顯示，江門芳源擬在江門市新會區(qū)珠西新材料聚集區(qū)（三區(qū)）（位于江門市新會區(qū)古井鎮(zhèn)官沖村）建設“江門市芳源循環(huán)科技有限公司年產(chǎn)5萬噸高端三元鋰電前驅(qū)體（NCA/NCM）和1萬噸電池氫氧化鋰項目”，該項目占地面積約76,945平方米，擬投資6.5億元，項目建成后可年產(chǎn)5萬噸高端三元鋰電前驅(qū)體（NCA/NCM）和1萬噸電池級氫氧化鋰。

除此之外，芳源環(huán)保擬募資擴產(chǎn)的產(chǎn)品中或存“落后產(chǎn)能”。

據(jù)招股書，目前行業(yè)主流三元正極材料包括NCM3系、NCM5系、NCM6系、NCM8系和NCA。其中，NCM5系和NCM6系產(chǎn)品推出較早，2019年，NCM5系產(chǎn)品中國國內(nèi)市場占有率為62.3%，代表了目前中國國內(nèi)三元正極材料的主流。NCM8系和NCA產(chǎn)品屬于高鎳三元正極材料，在國內(nèi)是新型產(chǎn)品。

據(jù)招股書，NCM8系指鎳、鈷、錳三種元素中鎳摩爾含量在80%以上，NCM5系、NCM6系同理。行業(yè)內(nèi)高鎳三元正極材料或前驅(qū)體一般是指鎳摩爾比在80%以上。

這意味著，NCM5系和NCM6系是指鎳、鈷、錳三種元素中鎳摩爾含量在50%及60%以上。而高鎳三元正極材料或前驅(qū)體一般是指鎳摩爾比在80%以上，即NCM5系和NCM6系產(chǎn)品因鎳含量低于80%。

據(jù)環(huán)評報告，芳源環(huán)保“年產(chǎn)5萬噸高端三元鋰電前驅(qū)體（NCA/NCM）和1萬噸電池氫氧化鋰項目”的主產(chǎn)品包括電池級氫氧化鋰、NCA前驅(qū)體、NCM前驅(qū)體。其中，NCM前驅(qū)體共2.5萬噸，包括新增NCM523產(chǎn)能5,000噸/年，新增NCM622產(chǎn)能8,750噸/年，新增NCM811產(chǎn)能8,750噸/年，新增NCM92產(chǎn)能2,500噸/年。

據(jù)招股書，提高鎳含量已經(jīng)成為三元動力電池主要技術路線之一，高鎳化有助于提高三元動力電池的能量密度和續(xù)航里程，高鎳三元正極材料的需求將保持高速增長。同時，鈷原料的單價高于其他原料，因此高鎳化有助于降低鈷的單位含量從而降低材料成本，提高產(chǎn)品的性價比。

也就是說，高鎳三元正極材料是行業(yè)未來的發(fā)展方向，NCM5系和NCM6系產(chǎn)品或?qū)⒊蔀椤奥湮楫a(chǎn)能”。然而，芳源股份招股書不僅募投項目的總投資額與環(huán)評報告“打架”，缺口達4億元，且其還對新增NCM523及NCM622的產(chǎn)能“隱而不宣”，其中是否存在選擇性披露的嫌疑？或該打上“問號”。

“拷問”接踵而至，芳源環(huán)保此次能否順利拿到資本市場的入場券？《金證研》北方資本中心將保持關注。

     本文首發(fā)于微信公眾號：金證研。文章內(nèi)容屬作者個人觀點，不代表和訊網(wǎng)立場。投資者據(jù)此操作，風險請自擔。