作者丨A股君

來源丨節(jié)點財經(jīng)

“年少不知白酒香, 錯把科技加滿倉。年少不知白酒好, 錯把醫(yī)藥當(dāng)成寶……”

曾幾何時，上面這個段子在股民群體中廣泛流傳，白酒板塊作為所謂價值投資的標(biāo)桿之一，也被投資者視為神一般的存在。2020年，貴州茅臺(600519,股吧)、五糧液(000858)的市值分別突破兩萬億、萬億大關(guān)，雄踞滬深兩市頭把交椅，風(fēng)光無兩。

不過，年后白酒板塊的深度調(diào)整，讓市場開始重新審視這一行業(yè)。其中，“老大”茅臺(600519)的地位仍相當(dāng)超然，但“老二”五糧液作為濃香型白酒龍頭，則面臨著前有茅臺，后有瀘州老窖(000568,股吧)的夾擊。

“江湖上老大不好當(dāng)，老二也不好當(dāng)，尤其是當(dāng)過老大的老二�！�2018年，五糧液董事長李曙光的一句感嘆，道出了五糧液發(fā)展之路上的五味雜陳。

如今，兩年多過去，這種味道似乎愈加濃烈。

數(shù)據(jù)來源：五糧液財報及公告

數(shù)據(jù)來源：瀘州老窖公司財報及公告

據(jù)此前發(fā)布的公告顯示，2020年五糧液總營收在572億元左右，同比增幅14%左右；歸母凈利潤199億元左右，增幅也在14%左右。而在過去三年，公司凈利潤增幅都在30%以上，營收增幅也在20%以上，增速明顯放緩。反觀五糧液高端酒領(lǐng)域主要競對之一的“同省兄弟”瀘州老窖，其2020年凈利潤則預(yù)增20%-30%。

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醬酒沖擊潮下

濃香龍頭遇擠壓

從增量市場轉(zhuǎn)向存量競爭，是目前白酒行業(yè)面臨的大背景。數(shù)據(jù)顯示，自從2016年白酒產(chǎn)銷量達(dá)到高峰之后，整個白酒行業(yè)的產(chǎn)量開始下滑，2020年1至10月，國內(nèi)白酒累計產(chǎn)量為546.3萬千升，同比減少10.4%。

“內(nèi)卷”情勢下，作為濃香型白酒的總龍頭，五糧液不得不直面一個行業(yè)潮流的變動，那就是近年來日趨火熱的“醬香潮”。

根據(jù)行業(yè)的界定方法，白酒香型主要可以分為12種類型：醬香型、濃香型、清香型、米香型、鳳香型、藥香型、兼香型、特香型、豉香型、芝麻香型、老白干香型和馥郁香型。其中以醬香型、濃香型、清香型白酒產(chǎn)量規(guī)模最大，知名度最高，代表酒企分別是茅臺、五糧液和山西汾酒(600809,股吧)。

東方證券研報將三大酒種的核心要素概括為醬香酒依托產(chǎn)地、濃香酒依靠窖池、清香酒注重產(chǎn)量。醬香酒噸價顯著高于濃香酒、清香酒，體現(xiàn)了純糧釀造和稀缺性的溢價。此外，醬香酒噸價增速亦高于其他香型。目前醬酒行業(yè)處于二次擴容的時期，除大單品飛天茅臺外，國臺、金沙、釣魚臺、珍酒等二線醬酒品牌也在積極布局。

節(jié)點財經(jīng)（ID：jiedian2018）分析發(fā)現(xiàn)，在利潤最為豐厚的高端白酒領(lǐng)域，主要是茅臺為代表的醬香與五糧液挑頭的濃香在捉對廝殺。而在茅臺引領(lǐng)下，醬酒熱持續(xù)發(fā)酵，且盈利能力突出，市場沖擊力強。

公開數(shù)據(jù)顯示，2010年至2020年，國內(nèi)醬酒市場規(guī)模年均增速達(dá)到16%，醬酒占白酒市場份額達(dá)到約27%。2020年醬酒產(chǎn)能約為60萬千升，占全部白酒的比重約為8%；市場規(guī)模1550億元，占比達(dá)27%；利潤端，醬酒的占比達(dá)到40%。

以行業(yè)8%的產(chǎn)量，貢獻(xiàn)了40%的利潤，且過去十年年均增速16%，“醬香潮”對其他香型白酒造成的壓力不難體會。而作為濃香型白酒龍頭，五糧液難免受到?jīng)_擊。雖然公司自身也有醬香型白酒產(chǎn)品，比如“醬15”，但占比較小。

數(shù)據(jù)來源：東方證券研報

東方證券研報指出，目前次級醬酒品牌在千元價格帶逐漸發(fā)力，核心單品包括青花郎、君品習(xí)酒、國臺十五年、珍30等，2020年整體增速預(yù)計在30%以上。其他酒企開始打造千元價格帶的主力產(chǎn)品，包括古井貢酒(000596,股吧)古30、今世緣(603369,股吧)國緣V9等。一方面濃香型等高端產(chǎn)品將受益于市場擴容，但醬酒的發(fā)力以及其他酒企的進(jìn)軍預(yù)計將加大市場競爭強度。

目前，五糧液的核心產(chǎn)品普五市場價正處于千元價格帶。

據(jù)節(jié)點財經(jīng)（ID：jiedian2018）了解，近年來，受益于消費升級，濃香型在高端的領(lǐng)軍品牌五糧液的普五、瀘州老窖的國窖1573 兩大單品也實現(xiàn)了較高增速。但是，面對“醬香潮”氣勢洶洶的攻勢，行業(yè)高端三強“茅五瀘”中同為濃香型的老二、老三卻陷入“二選一”事件，一度鬧得沸沸揚揚。

事件的肇始者正是五糧液。

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“腹背受敵，同室操戈”

據(jù)《中國經(jīng)濟周刊》報道，2020年11月底，一份來自五糧液浙江營銷戰(zhàn)區(qū)的會議紀(jì)要流出，顯示五糧液要求參會經(jīng)銷商在瀘州老窖的國窖與五糧液之間“二選一”，且已有經(jīng)銷商做出選擇。

該會議紀(jì)要顯示，“11月26日以后開始執(zhí)行2021年計劃，從今天開始簽訂2021年合同，主要競品經(jīng)銷商公司決定暫緩合同簽訂，待商家作出明確表態(tài)，才考慮合同簽訂”。另一名參會人員表示：“明確選擇五糧液，放棄國窖”，處理方式是“平臺公司股權(quán)轉(zhuǎn)讓，找相關(guān)感興趣的商家接盤，涉及財務(wù)核算、審計、股權(quán)轉(zhuǎn)讓手續(xù)等，需要2-3個月時間”。

一個是市場公認(rèn)的濃香總龍頭，一個是歷史悠久的濃香鼻祖，且同為四川白酒代表，“二選一”事件一出便引發(fā)廣泛關(guān)注。

報道中，白酒專家肖竹青表示，“現(xiàn)在白酒進(jìn)入存量競爭時代，以茅臺為代表的醬香酒企以行業(yè)8%的產(chǎn)能取得了的行業(yè)40%的利潤，讓五糧液和瀘州老窖的空間都變小了，企業(yè)只能不斷擴張。”

他分析認(rèn)為，“過去中高端白酒增長主要靠渠道大商，現(xiàn)在都是靠企業(yè)家、消費者和意見領(lǐng)袖圈層營銷，像浙江這樣沒有強勢本地品牌的高消費市場必然是大酒廠競爭的焦點，五糧液和瀘州老窖同屬于濃香型酒企，但近年來瀘州老窖在華東市場增長迅猛，特別是在江浙一帶，給五糧液帶來了壓力�！�

他還表示，“我認(rèn)識的經(jīng)銷商里，五糧液在整個江浙市場下滑了三分之一，而瀘州老窖國窖1573在江浙上漲了三分之一，原因是瀘州老窖現(xiàn)在推出的營銷策略比較受高端白酒消費人群喜愛，而五糧液的做法偏傳統(tǒng)�！�

據(jù)網(wǎng)易新聞報道，五糧液方面相關(guān)負(fù)責(zé)人對此事表示，上述文件屬實，但該行為只是宜賓五糧液股份有限公司浙江戰(zhàn)區(qū)的個別行為。

瀘州老窖則公開回應(yīng)稱，無論哪個川酒企業(yè)或川酒企業(yè)員工個人有這類行為，都是與四川省委、省政府號召川酒抱團發(fā)展，振興川酒戰(zhàn)略不相符。

行業(yè)分析師朱丹蓬在接受央廣網(wǎng)采訪時也表示，“五糧液的這種排他性的做法有悖于商業(yè)原則，也有悖于公平競爭的原則�！�

節(jié)點財經(jīng)（ID：jiedian2018）分析發(fā)現(xiàn)，由于醬香酒的強勢發(fā)展，目前北方白酒消費大省如山東、河南等地醬香酒開始流行。作為五糧液核心市場的華東地區(qū)，白酒大省江蘇有洋河、今世緣這樣的本土強勢品牌，市場開拓不易，而浙江本土并沒有這個問題。但是，瀘州老窖在華東市場不斷發(fā)力，對五糧液沖擊不小。

財報顯示，瀘州老窖在2020年前三季度凈利潤實現(xiàn)48.15億元，同比增長26.88%，同期五糧液實現(xiàn)凈利潤145.45億，同比增長15.96%。雖然規(guī)模上五糧液占優(yōu)，但增速上顯然同省兄弟表現(xiàn)更好。

如今，前有茅臺領(lǐng)軍的醬香白酒大軍，后有瀘州老窖追趕，這種處境之下，五糧液鬧出“二選一”事件也就不難理解了。雖然瀘州老窖的市值距離五糧液仍有相當(dāng)大的差距，但五糧液也不得不保持警惕。

曾經(jīng)的五糧液并不是這個樣子。

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品牌存差距

做過老大的老二不容易

正如前述五糧液董事長李曙光所說，做過老大的老二尤其不好當(dāng)。2013年之前，白酒江湖的老大是五糧液，此后改朝換代，茅臺一騎絕塵。

五糧液為什么被茅臺甩到了身后，甚至如今還受到瀘州老窖的擠壓？節(jié)點財經(jīng)認(rèn)為，這與五糧液長期以來的發(fā)展戰(zhàn)略關(guān)系密切。

五糧液與茅臺的老大地位更迭，發(fā)生在2003年至2013年這十年之間。在此期間，五糧液先是憑借旗下眾多子品牌，如五糧春、五糧醇、金六福、瀏陽河等，以量取勝，盤踞在國內(nèi)白酒龍頭老大的寶座上。

彼時，五糧液可謂“子孫滿堂”，OEM模式大行其道，子品牌最多時達(dá)到上千個，由五糧液負(fù)責(zé)生產(chǎn)和品牌輸出，合作方負(fù)責(zé)包裝盒推廣。

但是，這種發(fā)展戰(zhàn)略雖讓五糧液賺得盆滿缽滿，對于品牌形象的損害卻顯而易見。而此時的茅臺卻逐漸崛起，開挖品牌護城河。2006年，飛天茅臺市場零售價超過五糧液；2007年，茅臺出廠價首次超越普五，在高端品牌上實現(xiàn)了對五糧液的全面超越。

五糧液也認(rèn)識到了此前戰(zhàn)略的弊病，2007年，唐橋接任五糧液董事長，此后不久便開始推行“1+9+8”（即1個世界性品牌，9個全國性品牌，8個區(qū)域性品牌）的品牌戰(zhàn)略，試圖做出改變。但“船大調(diào)頭難”，并未取得理想的效果。

2011年和2013年，茅臺分別在銷售利潤和營收上實現(xiàn)了對五糧液的超越，正式問鼎白酒老大之位，并逐漸拉開了與五糧液的差距。

伴隨著白酒行業(yè)由增量進(jìn)入存量，高端白酒品牌含金量日益凸顯。在高端市場上，茅臺收縮戰(zhàn)線，使其品牌價值一直保持強勢。2014年，茅臺更是拋出了不增加銷量，不增加新經(jīng)銷商，不降低出廠價格的“三不原則”。

2017年，茅臺推出新的《品牌管理辦法》，半年之內(nèi)，其品牌由原來214個品牌、2389款產(chǎn)品，減少至59個品牌、406款產(chǎn)品，總共砍去155個子品牌、1983款產(chǎn)品，再次“瘦身”。但是，同期五糧液只梳理、清退了44家經(jīng)銷商。

品牌的差距一旦拉開，再想追趕談何容易？這才有了李曙光的那句感嘆。也是在2017年，他接任五糧液董事長，提出了“二次創(chuàng)業(yè)”的口號。

在產(chǎn)品矩陣上，五糧液提出“1+3”戰(zhàn)略，針對飛天茅臺以下的高端白酒市場，推出了核心大單品第八代五糧液。同時樹立超高端產(chǎn)品，借501、經(jīng)典五糧液對標(biāo)茅臺。

五糧液方面曾表示，未來公司將重點聚焦打造五糧特曲、五糧春、五糧醇、尖莊四個全國性戰(zhàn)略大單品，以及打造五糧人家、百家宴、友酒、火爆四個區(qū)域性品牌。

針對品牌繁雜的老問題，五糧液也開始大舉“瘦身”。截至2020年12月底，五糧液已清退12種品牌的577款產(chǎn)品。

節(jié)點財經(jīng)認(rèn)為，從以往多年來表現(xiàn)來看，五糧液目前的“瘦身”效果明顯，營銷渠道也實現(xiàn)了提速增效，這也是自2017年以來公司快速增長的原因之一。但相比茅臺的力度和強度，五糧液似乎仍差點火候。同時，其核心產(chǎn)品普五零售價多年提價未果，在飛天茅臺暴漲帶動下，才通過“控貨挺價”的方式殺進(jìn)了千元價格帶。品牌的差距，仍是籠罩在五糧液頭頂?shù)囊粋�陰影。

另外，五糧液對頗具傳統(tǒng)的多點開花戰(zhàn)略似乎仍未忘懷，時有蹭風(fēng)口的跨界操作。比如五糧液旗下宜賓制藥曾因涉足P2P而陷入輿論風(fēng)波，而最近比較受關(guān)注的事情則是造車。

早在2006年，五糧液就曾入股新晨動力，切入汽車生產(chǎn)領(lǐng)域。但因為遲遲未拿到牌照，2011年五糧液就將股份賣給了華晨汽車，第一次造成嘗試失敗。隨后，2017年，觀致汽車與宜賓市政府、奇瑞汽車等多方簽署戰(zhàn)略合作協(xié)議，計劃在宜賓投資55億元建設(shè)汽車生產(chǎn)線，這一項目被輿論看作是宜賓利稅大戶五糧液再次進(jìn)軍汽車行業(yè)的先聲。但是，此項協(xié)議簽署后并未正式實施，觀致汽車最終選擇了寶能。

在新晨動力、觀致汽車先后落空后，2018年，五糧液牽手凱翼汽車，斥資約25億元成為后者最大股東。2019年1月，凱翼汽車宜賓生產(chǎn)基地的總裝首車凱翼X5正式下線，但由于產(chǎn)品亮點不多遭到網(wǎng)友吐槽。

目前，五糧液的市值仍在萬億之上，但風(fēng)光背后暗流涌動，前有茅臺引領(lǐng)的“醬酒潮”發(fā)難，后有瀘州老窖的追趕，如何突圍，仍是擺在它面前的一道難題。

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