后疫情時(shí)代，全球經(jīng)濟(jì)與中國(guó)經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇和發(fā)展路徑逐步呈現(xiàn)K型分化的趨勢(shì)，2021年以來(lái)A股市場(chǎng)進(jìn)入震蕩期，也存在較大的不確定性。5月18日晚，著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家、行業(yè)研究領(lǐng)袖李迅雷與東方港灣董事長(zhǎng)、投資大師但斌，共同探討未來(lái)中國(guó)經(jīng)濟(jì)和資本市場(chǎng)有哪些新趨勢(shì)，我們應(yīng)該如何深刻理解和應(yīng)對(duì)正在到來(lái)的這些趨勢(shì)，存量經(jīng)濟(jì)時(shí)代，人口、收入、產(chǎn)業(yè)、企業(yè)領(lǐng)域的分化對(duì)于投資結(jié)構(gòu)和投資機(jī)會(huì)將產(chǎn)生哪些重要影響，如何在實(shí)際中踐行價(jià)值投資的理念，把握獲得高收益的機(jī)會(huì)等。

李迅雷

　　以下是李迅雷在XXXX媒體與中信出版(300788,股吧)集團(tuán)聯(lián)合舉辦的“著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家李迅雷對(duì)話投資大師但斌：分化時(shí)代的投資邏輯——從《趨勢(shì)的力量》到《時(shí)間的玫瑰》”主題直播活動(dòng)上，發(fā)表題為《趨勢(shì)的力量：分化時(shí)代資產(chǎn)配置的邏輯與策略》的演講，以下為演講原文：

　　商品過(guò)剩、貨幣過(guò)剩與資產(chǎn)過(guò)剩：每一次從短缺到過(guò)剩都隱含著巨大的機(jī)會(huì)

　　這張牧馬人圖案的人民幣是1949年中華人民共和國(guó)成立之后發(fā)的第一套人民幣，面值是一萬(wàn)塊錢。1949年剛解放時(shí)通脹非常厲害，一年的通脹指數(shù)漲了91倍。這個(gè)時(shí)候貨幣貶值太厲害，國(guó)家準(zhǔn)備發(fā)行第二套人民幣。然后拿第一套人民幣去換，一萬(wàn)塊錢換一塊錢。到后來(lái)第三套，第四套，這個(gè)一塊錢還是一塊錢，相對(duì)來(lái)講比較穩(wěn)定。如果那個(gè)時(shí)候不換新幣而是壓箱底會(huì)有什么結(jié)果呢？這張一萬(wàn)塊錢面值的第一套人民幣如果是品質(zhì)完好沒有破損的，它的現(xiàn)值是160萬(wàn)。

　　中國(guó)經(jīng)濟(jì)在改革開放40年間發(fā)生了巨大的變化，使得原來(lái)短缺的東西變得過(guò)剩了。然而每一次從短缺到過(guò)剩的過(guò)程都隱含著巨大的機(jī)會(huì)。商品總會(huì)從短缺到過(guò)剩，比如2000年以后商品就過(guò)剩了，取而代之的是資產(chǎn)短缺。所以如果在2000年之前能夠大量配置資產(chǎn)，不管是權(quán)益類資產(chǎn)還是房地產(chǎn)，后來(lái)的增值都是非常巨大的。

　　我曾寫過(guò)三篇文章，第一篇文章是《把錢埋在哪里才能不貶值》，觀點(diǎn)就是如前所述，即在商品短缺時(shí)代，紙幣壓箱底也比存銀行好。第二篇文章是《買自己買不起的東西》，第二篇的核心觀點(diǎn)是，假設(shè)2006年前后有大量的錢可以用來(lái)消費(fèi)和購(gòu)買商品時(shí)，應(yīng)該去配置資產(chǎn)，如果沒有那么多錢就應(yīng)該加杠桿去買資產(chǎn)，比如房地產(chǎn)、權(quán)益類資產(chǎn)，這就是買自己買不起東西。第三篇是《買自己買不到的東西》。40年前我們很難想到中國(guó)能夠成為全球第二大經(jīng)濟(jì)體，中國(guó)的貨幣總量能夠超過(guò)美國(guó)加上日本的總和。貨幣膨脹至今，我們的貨幣和資產(chǎn)都過(guò)剩了，這個(gè)時(shí)候就不能買自己買不起東西，而是應(yīng)該買自己買不到的東西了。比如買核心地段的資產(chǎn)，買有民族品牌類的商品所對(duì)應(yīng)的股權(quán)，買擁有非常核心技術(shù)、專利等技術(shù)領(lǐng)先企業(yè)的股權(quán)。此外，青春是買不到的，所以現(xiàn)在醫(yī)美產(chǎn)品和美容行業(yè)很繁榮。望子成龍是中華民族的普遍理念，所以教育培訓(xùn)產(chǎn)業(yè)很發(fā)達(dá)。隨著人口老齡化加劇，能夠延年益壽，治療癌癥、心血管病的藥品就是人們最大的需求。

　　在總量過(guò)剩的情況下總是會(huì)存在結(jié)構(gòu)性的短缺，這就是我在《趨勢(shì)的力量——分化時(shí)代的投資邏輯》中所講到的機(jī)會(huì)所在。

　　大類資產(chǎn)配置：增量資產(chǎn)將流向權(quán)益、基金、債券

　　過(guò)去大家配置資產(chǎn)的時(shí)候基本都是配置房地產(chǎn)，20年的房市走高使得大家認(rèn)為買房子是只賺不賠的，但這樣的趨勢(shì)還會(huì)一直持續(xù)下去嗎？未來(lái)居民家庭的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)會(huì)發(fā)生什么樣的變化？中國(guó)居民把太多的資產(chǎn)配置在房地產(chǎn)上，權(quán)益類資產(chǎn)在整個(gè)居民家庭的資產(chǎn)配置比例中只有2%。但即使只有2%的資產(chǎn)，中國(guó)的股市也已經(jīng)成為全球第二了。如果中國(guó)居民的權(quán)益類資產(chǎn)配置能夠提高到10%，即股市市值規(guī)模增加四倍，那么我們的市場(chǎng)前景和規(guī)模將會(huì)更好更大，我們的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)與核心資產(chǎn)的估值水平還會(huì)有提升空間，所以我們要看到這個(gè)趨勢(shì)。中國(guó)的整個(gè)政策環(huán)境也是支持資本市場(chǎng)做強(qiáng)做大，支持資本市場(chǎng)雙向開放的。

　　存量經(jīng)濟(jì)主導(dǎo)下投資的三大思維

　　中國(guó)經(jīng)濟(jì)在經(jīng)歷了漫長(zhǎng)的高增長(zhǎng)后經(jīng)濟(jì)增速自然就放緩了，增量對(duì)存量的影響越來(lái)越小，今后中國(guó)將會(huì)步入一個(gè)存量經(jīng)濟(jì)主導(dǎo)的時(shí)代，具有三大特征：強(qiáng)者恒強(qiáng)，此消彼長(zhǎng)，優(yōu)勝劣汰。強(qiáng)者恒強(qiáng)也就是資產(chǎn)配置上要抓大放小、重高端輕低端。此消彼長(zhǎng)就是考慮怎么切分“蛋糕”，投資者應(yīng)該去配置那些能夠切到更多“蛋糕”的資產(chǎn)，要選擇好的賽道，選擇好的行業(yè)，選擇好的公司。優(yōu)勝劣汰意味著躺著賺錢時(shí)代結(jié)束了，躺著中槍的幾率大了，市場(chǎng)發(fā)生深刻的變化。

　　權(quán)益資產(chǎn)配置的六大策略

　　資產(chǎn)配置策略之一：布局大消費(fèi)。過(guò)去中國(guó)經(jīng)濟(jì)主要靠投資來(lái)拉動(dòng)，未來(lái)肯定要靠消費(fèi)來(lái)拉動(dòng)，所以要布局大消費(fèi)。從全球來(lái)講，消費(fèi)的占比都是很高的�，F(xiàn)在中國(guó)消費(fèi)占GDP 的比重大概是55%，美國(guó)是80%，日本也有77%。過(guò)去的歷程也證明了這一點(diǎn)，A股市場(chǎng)里周期性板塊總市值在縮小，大消費(fèi)類和高科技類的市值在增加。另一方面就是消費(fèi)升級(jí)。在過(guò)去幾年當(dāng)中整個(gè)白酒的銷量是下降的，香煙也是一樣，但是高端白酒和煙的消費(fèi)量在增加，奢侈品更是如此。2000年中國(guó)的奢侈品消費(fèi)在全球份額只有1%，2020年中國(guó)的奢侈品消費(fèi)估計(jì)要占全球的比重是35%左右。20年間，中國(guó)的高端消費(fèi)出現(xiàn)天翻地覆的變化。

　　資產(chǎn)配置策略之二：從人口集聚的地方“抱團(tuán)”。資產(chǎn)配置的第二個(gè)策略就是要看人口和資金的流向，看物流和產(chǎn)業(yè)集中度的提升。無(wú)論是買房子還是配置權(quán)益資產(chǎn)，一定要跟未來(lái)的產(chǎn)業(yè)發(fā)展趨勢(shì)，人口的流向，資金的集聚度相匹配。

　　資產(chǎn)配置策略之三：布局高成長(zhǎng)賽道。信息技術(shù)、軟件、新能源汽車、人工智能等賽道上容易出現(xiàn)高成長(zhǎng)的企業(yè)。無(wú)論是中國(guó)的公募基金還是美國(guó)的公募基金，都偏愛高科技成長(zhǎng)型的企業(yè)，這類企業(yè)也是百里挑一的。據(jù)初步統(tǒng)計(jì)2006—2020年間，能夠連續(xù)五年、每年獲得20%以上年利潤(rùn)增長(zhǎng)率的上市公司數(shù)量占比只有1.2%。因此，投資要講估值，不要講故事。不要因?yàn)橐粌赡甑母咴鲩L(zhǎng)，就覺得未來(lái)能持續(xù)高增長(zhǎng)。高增長(zhǎng)一年兩年是容易的，關(guān)鍵在于可持續(xù)性。做投資一定要擁抱核心資產(chǎn)，尋找真正的頭部企業(yè)。

　　資產(chǎn)配置策略之四：跟隨政策導(dǎo)向。無(wú)論是五中全會(huì)確定的壯大九大戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域，還是在碳達(dá)峰、碳中和政策目標(biāo)下，都會(huì)涌現(xiàn)一批企業(yè)越做越大，因?yàn)樗鼈冺槕?yīng)了產(chǎn)業(yè)發(fā)展的趨勢(shì)，獲得了政策的支持。在這個(gè)過(guò)程當(dāng)中會(huì)出現(xiàn)兩個(gè)現(xiàn)象，一個(gè)現(xiàn)象是科技類新興產(chǎn)業(yè)中有創(chuàng)新的動(dòng)能、有技術(shù)領(lǐng)先及有高增長(zhǎng)屬性的企業(yè)會(huì)異軍突起，成為行業(yè)翹楚。另一個(gè)現(xiàn)象是傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)會(huì)向頭部集中，因而也有機(jī)會(huì)。所以投資還是要堅(jiān)持長(zhǎng)期邏輯，跟隨政策導(dǎo)向。

　　資產(chǎn)配置策略之五：“抓大放小”。美國(guó)、歐洲、日本、中國(guó)臺(tái)灣、中國(guó)香港的資本市場(chǎng)都有一個(gè)共同特征：小市值股票越來(lái)越小。把所有上市公司按照市值從高到低排序后，美國(guó)市值排名后50%的股票的市值占比也就3%左右，中國(guó)香港是5%左右，所以后一半的股票可能就不需要關(guān)注，因?yàn)樵谶@里面找到黑馬的概率是非常低的。投資還是要找大概率事件，抓大放小，優(yōu)中選優(yōu)。這個(gè)也符合存量經(jīng)濟(jì)主導(dǎo)時(shí)代強(qiáng)者恒強(qiáng)的特征。當(dāng)前中國(guó)大市值公司主要還是以金融業(yè)為主，有一個(gè)例外就是茅臺(tái)(600519)，它目前是A股市場(chǎng)的最大市值。美國(guó)的大市值公司排名靠前的基本就是facebook、蘋果、亞馬遜、奈飛、谷歌、特斯拉等高科技或互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)型企業(yè)。美國(guó)的小公司像芝麻，大公司像西瓜，中國(guó)的大公司像柚子，小公司像橘子，差距正在擴(kuò)大，但沒有足夠大，未來(lái)差距還會(huì)繼續(xù)的拉大。我感興趣的是醫(yī)藥生物行業(yè)。隨著全球人口深度老齡化，老年病的比例不斷上升，延年益壽和保健的需求大幅上升，醫(yī)藥生物行業(yè)有可能出現(xiàn)成未來(lái)A股最大市值的公司。

　　資產(chǎn)配置策略之六：買估值便宜的港股，與北上資金的投資理念接軌，研究發(fā)現(xiàn)，北向資金持有高股息率、低波動(dòng)的股票比重最高。資本市場(chǎng)雙向開放是大趨勢(shì)，現(xiàn)在雖然有陸港通，但是發(fā)現(xiàn)A+H的價(jià)差還是太大，這充分說(shuō)明A股投資者還是以散戶為主，但未來(lái)A股肯定會(huì)成為一個(gè)機(jī)構(gòu)主導(dǎo)的市場(chǎng)。目前A+H溢價(jià)率過(guò)高，實(shí)際上隱含了一個(gè)巨大的機(jī)會(huì)。有一些股票的A股價(jià)格是H股價(jià)格的三倍，未來(lái)這種高溢價(jià)現(xiàn)象會(huì)越來(lái)越少。同時(shí)要看北上資金的動(dòng)向，它持股最多的就是那些高股息、低波動(dòng)的公司，而不是低股息、高波動(dòng)的這類公司，這說(shuō)明北向資金是非常理性的。過(guò)去三年，它們?cè)贏股市場(chǎng)上所取得的回報(bào)要遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于南向資金。這說(shuō)明先進(jìn)的價(jià)值投資理念還是可以獲得高回報(bào)。市場(chǎng)的機(jī)會(huì)永遠(yuǎn)存在，關(guān)鍵是要把握好趨勢(shì)。

　　趨勢(shì)的力量在于，首先是發(fā)現(xiàn)被低估的價(jià)值，其次是經(jīng)歷實(shí)現(xiàn)價(jià)值的過(guò)程，最后是趨勢(shì)被強(qiáng)化，乃至超越價(jià)值。投資大師喬治·索羅斯也說(shuō)，“趨勢(shì)一旦形成便會(huì)自我加強(qiáng)”。