資管新規(guī)下，信托產(chǎn)品標(biāo)準(zhǔn)化尚處于藍(lán)海階段。信托公司倍感壓力，不僅僅因?yàn)槠洳皇煜がF(xiàn)有的標(biāo)準(zhǔn)化產(chǎn)品、不了解標(biāo)準(zhǔn)化產(chǎn)品投資風(fēng)險(xiǎn)的控制體系以及相應(yīng)的人才短缺，還源于面對基金等具備標(biāo)品基因的組織機(jī)構(gòu)時(shí)，信托標(biāo)準(zhǔn)化產(chǎn)品應(yīng)從何處開拓更廣闊的前景。

　　為更好地探求答案，由財(cái)視中國主辦，廣發(fā)證券(000776,股吧)、東方證券聯(lián)合主辦，穩(wěn)博投資、東興證券協(xié)辦的“財(cái)視中國HED系列沙龍第二期：信托產(chǎn)品標(biāo)準(zhǔn)化轉(zhuǎn)型研討會”于2021年5月21日在北京順利舉行。本次研討會力邀多位業(yè)內(nèi)專家，就信托轉(zhuǎn)型標(biāo)準(zhǔn)化產(chǎn)品所面臨的機(jī)遇與挑戰(zhàn)進(jìn)行深層次的探討。

　　財(cái)視中國聯(lián)合創(chuàng)始人兼資本市場負(fù)責(zé)人楊奕發(fā)表致辭：“財(cái)視中國是2011年成立的一家金融資管的媒體，從2011年到今年正好是第10年。財(cái)視中國專注于服務(wù)金融機(jī)構(gòu)，從金融資產(chǎn)管理的角度開展機(jī)構(gòu)間合作交流�！�

　　“接下來財(cái)視中國將從標(biāo)品投資的角度，為大家?guī)�來ABS、CMBS以及公募REITs，以及涵蓋整個(gè)二級市場權(quán)益投資各項(xiàng)策略的主題深度交流�！�

　　圍繞“中長期低利率環(huán)境下的信托轉(zhuǎn)標(biāo)”話題，江海證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家、聯(lián)席副總裁屈慶表示：“轉(zhuǎn)標(biāo)的過程意味著風(fēng)險(xiǎn)釋放。標(biāo)準(zhǔn)化的業(yè)務(wù)每天都有估值，當(dāng)你每天有估值的時(shí)候，市場任何一個(gè)波動(dòng)都會讓你的凈值出現(xiàn)波動(dòng)。從我的觀點(diǎn)出發(fā)，存在四個(gè)風(fēng)險(xiǎn)。第一個(gè)是道德風(fēng)險(xiǎn)。以前很多團(tuán)隊(duì)規(guī)模比較小，做業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)意識淡薄。第二個(gè)是對市場變化認(rèn)知不足，對監(jiān)管的理解也不夠。第三，就是投資決策的隨意性。過去，很多投資都不能叫主動(dòng)投資，而是主觀投資。我理解的主動(dòng)投資要有決策機(jī)制，同時(shí)要能應(yīng)對整個(gè)突發(fā)事件。最后，是業(yè)務(wù)模式的問題。其中，包括兩個(gè)本質(zhì)。一方面是實(shí)體問題，另一方面則是選擇的賽道問題�！�

　　本身資管產(chǎn)品先天面臨流動(dòng)性的風(fēng)險(xiǎn)。那么，如何做一些相應(yīng)的措施去規(guī)避它，屈慶說道：“首先，要做主觀選擇，把控制風(fēng)險(xiǎn)放在第一位。其次，要重視信評能力。第三點(diǎn)涉及到機(jī)制問題。一個(gè)好的機(jī)制可以讓大家共同分擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)，這樣大家有動(dòng)力在控制風(fēng)險(xiǎn)的前提下做業(yè)務(wù)。接下來是信用交易問題，一些風(fēng)險(xiǎn)可以通過交易能力化解。最后，把客戶的風(fēng)險(xiǎn)收益特征和你的產(chǎn)品本身匹配起來。從長遠(yuǎn)角度來看，這是企業(yè)贏口碑、做業(yè)績最重要的一點(diǎn)�！�

　　光大信托證券市場權(quán)益投資部總經(jīng)理張海波圍繞“FOF、TOF⸺信托資金配置新風(fēng)向”話題表示：目前，F(xiàn)OF在中國的發(fā)展處于第二階段，但隨著FOF/TOF向著更為縱深的方向發(fā)展，未來FOF的形態(tài)將會與國際上主流的FOF接軌。因此，TOF和FOF未來發(fā)展空間是巨大的。我認(rèn)為TOF/FOF需要進(jìn)行投研驅(qū)動(dòng)、研究驅(qū)動(dòng)，并做成主動(dòng)管理，使FOF產(chǎn)品成為真正的投資型產(chǎn)品。當(dāng)然FOF和TOF的投資還需對未來具備一定的觀察，需要有總體的判斷和基本判斷的結(jié)果，并能夠?qū)Σ呗�、對管理人進(jìn)行有效配置。要想把FOF和TOF真正做好，更需要綜合的管理能力。

　　目前信托公司做FOF也將面臨著既有的挑戰(zhàn)與新機(jī)遇。就其機(jī)遇而言，可以實(shí)現(xiàn)投資靈活以及渠道沉淀。信托公司積累了大量的優(yōu)質(zhì)高凈值客戶；非標(biāo)產(chǎn)品預(yù)期收益呈下降趨勢，權(quán)益類產(chǎn)品性價(jià)比提升；可選擇的投資和投資策略會更為廣泛。與此同時(shí)，面臨的挑戰(zhàn)也非常明確，信托客戶存在傳統(tǒng)“非標(biāo)”慣性思維，以及信托公司在運(yùn)營、風(fēng)控等中后臺支持有待完善；考核與激勵(lì)機(jī)制持續(xù)探索；投研團(tuán)隊(duì)建設(shè)也才剛剛起步。

　　面對挑戰(zhàn)與機(jī)遇，總結(jié)TOF投資經(jīng)驗(yàn)，首先第一點(diǎn)，針對投研建議，主動(dòng)管理是未來確定性的方向。第二點(diǎn)是科技賦能TOF對于信息系統(tǒng)的要求較高，需要建立一套覆蓋前、中、后臺較為完善的基礎(chǔ)系統(tǒng)設(shè)施，最大限度地減少重復(fù)性的人工操作過程，打破人員配備上的限制，提升FOF業(yè)務(wù)決策和運(yùn)行效率。第三點(diǎn)是內(nèi)部協(xié)同，需要多方面進(jìn)行支持協(xié)同。第四點(diǎn)是外部合作，與券商、基金積極合作交流，開發(fā)新穎的業(yè)務(wù)模式。第五點(diǎn)是激勵(lì)機(jī)制，從傳統(tǒng)非標(biāo)業(yè)務(wù)考核與激勵(lì)模式轉(zhuǎn)變，以市場化的方式對標(biāo)品業(yè)務(wù)團(tuán)隊(duì)進(jìn)行考核與激勵(lì)。最后一點(diǎn)是渠道建設(shè)，要加強(qiáng)信托公司內(nèi)部直銷團(tuán)隊(duì)的建設(shè)，并積極開發(fā)外部如券商、銀行等銷售渠道。

　　在“淺談‘固收+’與大類資產(chǎn)配置”演講論題中，旅居國外多年的廣發(fā)證券量化投資部總經(jīng)理胡平與大家分享了國外的三個(gè)經(jīng)典框架，并且強(qiáng)調(diào)：“雖然我們不能對這三個(gè)框架照搬照抄，但它們給我們提供了很好的指引。第一個(gè)是均值-方差（Mean-Variance）框架。Markowitz對于“預(yù)期收益-風(fēng)險(xiǎn)”進(jìn)行了樸素的數(shù)學(xué)刻畫并提出了優(yōu)化框架。這個(gè)框架優(yōu)劣參半。優(yōu)勢是簡單、直觀；劣勢是因?yàn)轭A(yù)期收益太困難，所以它很難維護(hù)和實(shí)操。但是，它為后面所有的模型提供了一個(gè)基礎(chǔ)框架。第二個(gè)是Black—Littlerman。它的優(yōu)勢是數(shù)學(xué)推導(dǎo)很漂亮；劣勢是過于復(fù)雜和理想化，很多的前提假設(shè)脫離實(shí)際。第三個(gè)是風(fēng)險(xiǎn)平價(jià)框架（Risk Parity）。這是我們中國人提出來的，并且被橋水大范圍使用和宣傳。它的優(yōu)點(diǎn)是邏輯清晰，便于應(yīng)用；缺點(diǎn)是放棄了收益率預(yù)測，另外由于中國股市的強(qiáng)波動(dòng)性，使得風(fēng)險(xiǎn)平價(jià)直接應(yīng)用于中國市場也存在不少問題�！�

　　胡平強(qiáng)調(diào)，對于中國市場的資產(chǎn)配置方案，在大框架上一定要吸取國外資管公司的先進(jìn)經(jīng)驗(yàn)，在每個(gè)細(xì)節(jié)上可以加入中國市場的特色，將資產(chǎn)配置變成一套系統(tǒng)化工程，將戰(zhàn)略配置、戰(zhàn)術(shù)配置、策略篩選、投資執(zhí)行與風(fēng)險(xiǎn)控制各個(gè)環(huán)節(jié)精細(xì)化分工，保證每個(gè)環(huán)節(jié)的質(zhì)量。

　　此外，胡平還分析了資產(chǎn)配置和一般FOF的區(qū)別。他總結(jié)出了5個(gè)方面。第一是發(fā)起方不同。資產(chǎn)配置是由資管驅(qū)動(dòng)，一般FOF是財(cái)富驅(qū)動(dòng)。第二點(diǎn)是人員團(tuán)隊(duì)不同。資產(chǎn)配置主要靠投研團(tuán)隊(duì)驅(qū)動(dòng)，一般的FOF靠產(chǎn)品團(tuán)隊(duì)驅(qū)動(dòng)。第三個(gè)不同點(diǎn)是配置方向截然相反。資產(chǎn)配置自上而下，一般FOF自下而上。第四是配置目標(biāo)不同。一般風(fēng)險(xiǎn)的配置，根據(jù)客戶的承受能力算出來的中樞，上、下修正的比例都是不一樣的。一般的FOF是收益排名優(yōu)先，尤其是公募FOF捆一捆，是打哪指哪的模式。最后，核心框架也不同。資產(chǎn)配置是量化或系統(tǒng)化驅(qū)動(dòng)，一般FOF是主觀驅(qū)動(dòng)。量化驅(qū)動(dòng)真正的名詞可以叫系統(tǒng)化，量化最往上升的變動(dòng)是叫系統(tǒng)化投資，不是靠拍腦袋。一般的FOF更多是主觀驅(qū)動(dòng)。

　　研討會的壓軸環(huán)節(jié)是圍繞“從通道到主動(dòng)篩選，如何加速‘非標(biāo)轉(zhuǎn)標(biāo)’”話題的圓桌討論。穩(wěn)博投資合伙人、副總經(jīng)理唐宇，長安信托金融同業(yè)及固收事業(yè)部資產(chǎn)證券化&TOF業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人陸鵬遠(yuǎn)，東興證券資管部機(jī)構(gòu)客戶總監(jiān)李華，東愷投資董事、總經(jīng)理吳明義先后發(fā)表了個(gè)人見解。

　　作為本次圓桌討論的主持人，唐宇表示：“隨著各家管理人規(guī)模的上升，取得α的方式也越來越有特色。之前嘉賓提到，有一些管理人做了風(fēng)格擇時(shí)、風(fēng)格敞口，每天的超額上竄下跳，這是一個(gè)極端。還有一類管理人把風(fēng)格敞口控制的非常嚴(yán)，所以看他的指增產(chǎn)品超額的回撤非常小，同樣他的量化對沖產(chǎn)品今年的收益曲線也非常的平滑，去掉對沖成本之后甚至有微微下跌。這里面回應(yīng)到量化的風(fēng)控問題。量化的風(fēng)控大部分用的是國際通用的Barra風(fēng)控模型，Barra風(fēng)控模型里邊有9個(gè)風(fēng)控因子，如果每個(gè)因子都控制的跟指數(shù)一致，意味著如果是多投產(chǎn)品，全年跑下來跟500指數(shù)差一到兩個(gè)點(diǎn)，非常一致。如果要產(chǎn)生正向的α，那就可以產(chǎn)生超額。”

　　陸鵬遠(yuǎn)談道：“我發(fā)現(xiàn)信托公司一個(gè)特點(diǎn)，大家從最早的轉(zhuǎn)標(biāo)過程中說具體應(yīng)該怎么做TOF、怎么做底層投資、怎么做篩選這件事情，已經(jīng)逐漸變成到主要思考公司的特點(diǎn)是什么、到底應(yīng)該如何走這條路、從這個(gè)維度再來看如何選策略、資產(chǎn)配置到底怎么做。每家公司自己的股東背景、現(xiàn)有的制度結(jié)構(gòu)，會決定你走哪條路，可能分析完之后會更順暢。就拿我們公司而言，我們分析完后，選擇做陽光私募和主動(dòng)管理業(yè)務(wù)兩塊業(yè)務(wù)結(jié)合。主動(dòng)管理業(yè)務(wù)上以單一策略以及“1+2”的策略，量化多投或者是量化中性一條線，再加上CTA，然后來構(gòu)建主動(dòng)管理的產(chǎn)品。當(dāng)然，未來是想做主動(dòng)的多策略配置的產(chǎn)品線，但基于現(xiàn)在的特殊情況考量，現(xiàn)在是通過這樣的選擇來決定我們在策略和大類資產(chǎn)配置上的節(jié)奏�！�

　　李華分享道：“我個(gè)人認(rèn)為，‘固收+’更多的是基于客戶的認(rèn)知。是從以前固定剛兌的產(chǎn)品、固定收益的角度向純凈值化轉(zhuǎn)型不可跳過的中間階段。整個(gè)過程也是一個(gè)市場適應(yīng)的過程。而且現(xiàn)在的標(biāo)準(zhǔn)化和以前非標(biāo)準(zhǔn)化產(chǎn)品之間的很大不同是，中間流動(dòng)性管理壓力增大。以前一個(gè)非標(biāo)的項(xiàng)目到期可能就是一年、兩年、三年，不太重點(diǎn)考慮流動(dòng)性問題。作為標(biāo)準(zhǔn)化的募集產(chǎn)品，需要考慮市場波動(dòng)、資產(chǎn)配置需求、投資者的認(rèn)知及具體的產(chǎn)品設(shè)計(jì)、運(yùn)營、規(guī)模變化，都面臨流動(dòng)性的擠壓。所以標(biāo)準(zhǔn)化產(chǎn)品管理，不論是從風(fēng)險(xiǎn)控制、產(chǎn)品設(shè)計(jì)，到后期的運(yùn)營都是非常重要的。只有加大科技投入、人才投入，所有的合力體現(xiàn)在前面，才能使產(chǎn)品穩(wěn)定運(yùn)營，帶來比較理想的投資收益�！�

　　吳明義表示：“沒有哪一個(gè)資產(chǎn)或者哪一個(gè)策略可以應(yīng)付所有的環(huán)境。我最喜歡FOF和TOF投資人問我這樣一個(gè)問題‘當(dāng)你的投資做得不順的時(shí)候或者當(dāng)你的投資策略開始失效的時(shí)候，你會想什么辦法？將要應(yīng)對什么樣的事情？’這樣的問題更能反映出一個(gè)管理人能否完成當(dāng)初你投給他時(shí)的目的。不管你要做絕對收益，還是做高頻，亦或者做價(jià)值投資的一個(gè)重要標(biāo)準(zhǔn)，很多人都會說出各式各樣的調(diào)整方法，調(diào)整過程恰恰更看重投資人思維的豐富程度和成熟程度。我更愿意看到會成長的投資人，而不是一個(gè)對我說他能做任何事情的投資人�！�

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