本文來源于川閱全球宏觀，作者 李思琪 邵翔 陶川

金融穩(wěn)定保障基金來了，為加杠桿“保??駕護航”。從2022年3月2日郭樹清主席在講話中表示“防范化解金融風險攻堅戰(zhàn)取得決定性成就”，到3月25日國務院要求“（2022年）9月底前完成金融穩(wěn)定保障基金籌集相關(guān)工作”。結(jié)合2022年以來經(jīng)濟下行壓力有所上升，背后透露的重要政策信號可能是降低市場的風險溢價，為2022年穩(wěn)增長、加杠桿創(chuàng)造條件。

金融穩(wěn)定基金是歐美發(fā)達經(jīng)濟體構(gòu)筑金融安全網(wǎng)的常見工具，從歐美經(jīng)驗來看，這些工具對穩(wěn)定相關(guān)金融市場和經(jīng)濟的效果如何？

歐洲金融穩(wěn)定基金的兩大工具：歐洲穩(wěn)定基金（EFSF）+ 單一處置基金（SRF）。

經(jīng)過金融危機和歐債危機的洗禮，歐盟對于金融穩(wěn)定的重視程度大大提高，分別在2010年5月和2016年1月成立的歐洲金融穩(wěn)定基金（后來進一步演變?yōu)橛谰眯缘?strong>歐洲穩(wěn)定機制，ESM）和單一處置基金。兩者的側(cè)重點有所不同：前者主要是針對成員國的主權(quán)債務風險；后者則側(cè)重于處置成員國（歐洲銀行聯(lián)盟，EuropeanUnion's banking union）陷入困境的銀行。

這兩項工具的設立和歐洲自身的風險因素相關(guān)。歐盟內(nèi)部27個成員國經(jīng)濟基本面參差不齊，沒有統(tǒng)一協(xié)調(diào)的財政機構(gòu)，這導致債臺高筑的邊緣國家主權(quán)債券風險容易演變成席卷歐元區(qū)和歐盟的系統(tǒng)性風險，歐債危機的爆發(fā)就是典型的例子。此外，與美國不同，銀行等間接渠道是歐洲最主要的融資方式，保證銀行信貸系統(tǒng)的穩(wěn)健是維護歐洲統(tǒng)一市場的重要保障。

由于單一處置基金成立時間較短（2016年開始），所處置的銀行數(shù)量和重要性不足，對于市場的影響有限，我們主要回顧歐洲穩(wěn)定基金（機制）對于資本市場和經(jīng)濟的影響：

歐洲穩(wěn)定基金（包括之后的歐洲穩(wěn)定機制）的推出降低了歐盟成員國主權(quán)債務風險和溢價水平。在歐洲金融穩(wěn)定基金（EFSF）之后，2012年10月歐元區(qū)成立永久性的“防火墻”歐洲穩(wěn)定機制（ESM），用于救助陷入金融困境的成員國。盡管真正出手的次數(shù)并不多，但是金融安全網(wǎng)的完善帶來了歐洲國債市場風險溢價中樞的明顯下降（一般將德國國債利率視為歐洲的無風險利率）。

歐洲穩(wěn)定基金推出后，政府杠桿率先升后降。2020年之前，EFSF和ESM共向5個成員支付了2950億歐元（愛爾蘭、西班牙、葡萄牙、塞浦路斯和希臘），在穩(wěn)定基金的幫助下，這些國家成功走出了金融困境，重新獲得金融市場的信任、能夠以更低的利率水平進行融資。

不過從政府杠桿率來的變化來看，無論是歐元區(qū)還是接受救助的國家都經(jīng)歷一個先升（一般持續(xù)2年）后降的過程，這可能反映了這些經(jīng)濟體利用穩(wěn)定基金創(chuàng)造的金融環(huán)境加杠桿穩(wěn)經(jīng)濟，最終走出困境的過程。

為保證美國金融系統(tǒng)穩(wěn)定，防止金融機構(gòu)“大而不倒”的情況再次發(fā)生，美國設立了有序清算基金（Orderly LiquidationFund，OLF）。2008年金融危機后，1.7萬億美元的緊急財政救助依然難以維系金融穩(wěn)定，2008-2010年間仍有250家以上的銀行倒閉。2009年至2010年間，聯(lián)邦存款保險公司 （FDIC）的存款保險基金（DIF）損失較大， 2010年年末DIF資金余額和準備金率均為負數(shù)。

因此，美國于2010年7月通過了《多得-弗蘭克法案》，將有序清算的涵蓋范圍擴大至具有系統(tǒng)重要性的大型金融機構(gòu)，并在此法案的第二章提供了破產(chǎn)的替代方案。規(guī)定由美國財政部創(chuàng)立OLF，為清算過程中所花費的資金提供流動性支持；FDIC為破產(chǎn)接管人，在制定出財政部認可的有序清算方案后方可使用OLF的資金，清算程序完成周期在3-5年。

FDIC主要通過P&A協(xié)議解決銀行倒閉問題。FDIC將倒閉銀行的特許經(jīng)營權(quán)推銷給健康、經(jīng)營狀況良好機構(gòu)，尋找可以部分或全部接管的收購方。如果潛在收購方提交了符合FDIC標準的投標，那么P&A協(xié)議達成，否則FDIC將繼續(xù)執(zhí)行支付。通常情況下，F(xiàn)DIC所承擔的貸款和房地產(chǎn)的損失份額為80%，收購銀行承擔剩余20%的損失。2008-2013年間，F(xiàn)DIC使用這一策略出售了304家（62%）倒閉銀行。

美國《多得-弗蘭克法案》出臺后，主體評級趨于穩(wěn)定，美債收益率有所回落。法案出臺后一周，S&P收益率達2.09%，但自第二周后出現(xiàn)回落，一月后收益率為-1.09%。同時，法案出臺后標準普爾評級趨于穩(wěn)定，評級下調(diào)數(shù)量有所減少，這在一定程度上促進了債券收益率的下降，3年十年期國債到期收益率下降超50bp。

風險提示：疫情擴散超預期，政策對沖經(jīng)濟下行的效果不及預期。

免責