國家市場(chǎng)監(jiān)督管理總局和國家煙草專賣局近日表示，自今年6月15日起，取得煙草專賣相關(guān)許可證的電子煙相關(guān)生產(chǎn)企業(yè)、批發(fā)企業(yè)和零售市場(chǎng)主體逐步在電子煙交易管理平臺(tái)上進(jìn)行交易。鑒于《電子煙管理辦法》將于5月起施行，《電子煙》國家標(biāo)準(zhǔn)將于10月起實(shí)施，現(xiàn)確定過渡期到9月30日結(jié)束。

　　此前不久，《電子煙》國標(biāo)已正式發(fā)布，標(biāo)志著國內(nèi)電子煙無標(biāo)準(zhǔn)生產(chǎn)階段結(jié)束，行業(yè)正式步入規(guī)范化軌道。《電子煙》國標(biāo)的出臺(tái)或?qū)⑼聘咝袠I(yè)門檻，加速電子煙中小企業(yè)出清，利好行業(yè)龍頭，但同時(shí)，禁售調(diào)味電子煙的條例同樣使國內(nèi)電子煙龍頭企業(yè)面臨挑戰(zhàn)。

　　思摩爾作為電子煙龍頭企業(yè)之一，其國內(nèi)業(yè)務(wù)營收占總營收的比重在四成以上。因此，未來公司整體營收受監(jiān)管政策影響承壓幾乎已成定局。實(shí)際上，思摩爾早已將目光對(duì)準(zhǔn)海外市場(chǎng)，然而，其在海外市場(chǎng)的表現(xiàn)似乎并不如意。值得一提的是，即便公司國內(nèi)業(yè)務(wù)受電子煙監(jiān)管政策影響承壓，海外業(yè)務(wù)表現(xiàn)一般，思摩爾卻仍在擴(kuò)建產(chǎn)能，操作令人費(fèi)解。

　　調(diào)味電子煙銷售將受限 或影響過半消費(fèi)者流失

　　4月12日，《電子煙》強(qiáng)制性國家標(biāo)準(zhǔn)獲批發(fā)布，將于2022年10月1日起開始實(shí)施，今后國內(nèi)所有霧化電子煙企業(yè)必須按照《電子煙》國標(biāo)進(jìn)行生產(chǎn)。

　　《電子煙》國標(biāo)內(nèi)容主要包括：一、明確了電子煙、霧化物等相關(guān)術(shù)語、定義；二、對(duì)電子煙設(shè)計(jì)和原材料的選用等提出原則要求；三、對(duì)電子煙煙具、霧化物和釋放物分別提出明確的技術(shù)要求，并給出了配套的試驗(yàn)方法；四、對(duì)電子煙產(chǎn)品標(biāo)志及說明書進(jìn)行了規(guī)定。

　　從具體內(nèi)容上看，標(biāo)準(zhǔn)對(duì)電子煙產(chǎn)品的設(shè)計(jì)、技術(shù)和安全性等要求較高。對(duì)此，有券商表示，電子煙國標(biāo)獲批將有效推高行業(yè)門檻，提高行業(yè)集中度并加速中小企業(yè)出清，利好行業(yè)上下游龍頭企業(yè)。

　　不過，《電子煙》國標(biāo)落地同樣使電子煙行業(yè)龍頭面臨挑戰(zhàn)。

　　標(biāo)準(zhǔn)對(duì)電子煙的定義是“用于產(chǎn)生氣溶膠供人抽吸等的電子傳送系統(tǒng)”，因此，不含煙堿的電子煙相關(guān)產(chǎn)品同屬于電子煙范圍。

　　此外，標(biāo)準(zhǔn)提到，鑒于水果、食品、飲料等調(diào)味電子煙和無煙堿電子煙對(duì)未成年人具有較強(qiáng)的吸引力，容易誘導(dǎo)未成年人吸食，因此，不應(yīng)使電子煙產(chǎn)品特征風(fēng)味呈現(xiàn)除煙草外的其他風(fēng)味，并要求“霧化物應(yīng)含有煙堿”，即禁止除煙草口味外的調(diào)味電子煙、不含煙堿的電子煙產(chǎn)品進(jìn)入市場(chǎng)銷售。

　　然而，據(jù)艾媒咨詢調(diào)研統(tǒng)計(jì)，超六成中國消費(fèi)者偏好水果、食物等口味的電子煙，約有68.5%的中國消費(fèi)者最喜歡的電子煙口味是水果味。按照標(biāo)準(zhǔn)規(guī)定，2022年10月1日起，“水果味”、“花香味”、“甜品味”等備受消費(fèi)者喜愛的調(diào)味電子煙產(chǎn)品和主打“不含煙堿”的電子煙產(chǎn)品將不允許在市場(chǎng)上銷售。艾媒咨詢分析師預(yù)期，監(jiān)管政策對(duì)口味煙嚴(yán)格限制可能導(dǎo)致超一半的電子煙消費(fèi)者流失。

　　電子煙行業(yè)整體承壓 思摩爾恐難獨(dú)善其身

　　思摩爾是電子煙行業(yè)龍頭企業(yè)之一，主營業(yè)務(wù)為為全球若干煙草公司及獨(dú)立電子霧化公司提供給電子霧化設(shè)備及電子霧化組件，同時(shí)也自產(chǎn)自銷電子霧化設(shè)備和電子煙設(shè)備。

　　與業(yè)內(nèi)大部分電子煙企業(yè)不同，思摩爾的營收主要來源于“代工”服務(wù)。據(jù)思摩爾2021年年度業(yè)績(jī)公告，期內(nèi)公司面向企業(yè)客戶的銷售額為125.94億元，占總營收的比重高達(dá)91.6%。

（2021年思摩爾營收數(shù)據(jù)）

　　作為代工商，思摩爾的盈利能力好得驚人。

　　數(shù)據(jù)顯示，2021年，思摩爾的全年收益為137.55億元，較2020年的增長(zhǎng)約37%，公司毛利率上升至53.6%，凈利率達(dá)到40%左右，全方位碾壓同行可比公司霧芯科技。

　　在2021年業(yè)績(jī)報(bào)告中，思摩爾提到，公司毛利率增長(zhǎng)的主要原因?yàn)槭杖敕�(wěn)定增長(zhǎng)帶來的規(guī)模效應(yīng)和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)改變影響。

　　梳理財(cái)報(bào)發(fā)現(xiàn)，思摩爾收入穩(wěn)定增長(zhǎng)主要得益于公司對(duì)大客戶的銷售額增長(zhǎng)。 2021年，思摩爾的營收較2020年增長(zhǎng)約37.4億元，而公司對(duì)第一大客戶和第二大客戶的銷售額總計(jì)增長(zhǎng)26.2億元。

　　《電子煙》國標(biāo)實(shí)行后，調(diào)味電子煙生產(chǎn)銷售將受限，整個(gè)電子煙行業(yè)將面臨消費(fèi)者流失的困境，國內(nèi)電子煙品牌的電子煙產(chǎn)品銷量或承壓。屆時(shí)，“代工商”思摩爾對(duì)大客戶的銷售額還能穩(wěn)定增長(zhǎng)嗎？其財(cái)務(wù)表現(xiàn)又能否繼續(xù)保持優(yōu)秀？

　　答案恐怕不大樂觀。

　　據(jù)招商證券(600999)預(yù)測(cè)，2022年中國大陸電子煙市場(chǎng)將下滑20％。而思摩爾2021財(cái)報(bào)顯示，期內(nèi)公司在中國大陸地區(qū)的營收為55.3億元，占總營收的比重為40.2%。由此看來，如果國內(nèi)電子煙銷量承壓，將會(huì)對(duì)思摩爾未來的整體業(yè)績(jī)表現(xiàn)產(chǎn)生一定的影響。思摩爾副總裁邱凌云此前就曾公開表示，公司2022年業(yè)績(jī)將面臨一定壓力。

　　此外，雖然國內(nèi)電子煙企業(yè)大多對(duì)調(diào)味電子煙和傳統(tǒng)煙草口味電子煙銷量占比緘口不言，但有行業(yè)數(shù)據(jù)顯示，調(diào)味電子煙的銷量占比達(dá)90%以上，傳統(tǒng)煙草口味電子煙占比極少。

　　覆巢之下，焉有完卵？在新冠疫情和電子煙監(jiān)管趨嚴(yán)雙重因素影響下，思摩爾2022年一季報(bào)顯示，期內(nèi)錄得凈利潤5.27億元，較2021年同期下降約55.3%，似乎對(duì)相關(guān)影響提前有所反映。

　　不過，有券商認(rèn)為思摩爾當(dāng)前處境并不算差。大和發(fā)表報(bào)告指出，思摩爾所面對(duì)的大多數(shù)負(fù)面因素已經(jīng)被市場(chǎng)反映，而且公司從本月7日開始回購股票，目前的買入價(jià)吸引，認(rèn)為思摩爾很可能在今年6月獲得相關(guān)銷售許可證。

　　海外拓展業(yè)績(jī)不佳 大舉擴(kuò)產(chǎn)意欲何為？

　　監(jiān)管趨嚴(yán)促使國內(nèi)電子煙企業(yè)紛紛計(jì)劃出海尋找機(jī)會(huì)，思摩爾也將目光對(duì)準(zhǔn)海外市場(chǎng)。

　　據(jù)思摩爾披露，公司計(jì)劃于2022年向海外市場(chǎng)推出一次性電子霧化產(chǎn)品，以進(jìn)一步強(qiáng)化產(chǎn)品組合。但就目前來看，思摩爾海外業(yè)績(jī)表現(xiàn)似乎難言出色。

　　財(cái)報(bào)顯示，2021年，思摩爾出口收入（含直接出口和間接出口）約為90.82億元，占總營收的比重為66%，較2020年下滑了12%。

　　思摩爾的出口收入主要來自中國香港、美國、歐洲和日本等地。

（思摩爾收益情況）

　　分地區(qū)來看，目前歐洲地區(qū)電子煙監(jiān)管政策較為寬松，且得益于思摩爾積極拓展歐洲市場(chǎng)，因此，公司在該地區(qū)的營收增長(zhǎng)較快。有消息稱，未來思摩爾將加強(qiáng)對(duì)西歐市場(chǎng)的布局，歐洲業(yè)務(wù)有望繼續(xù)保持增長(zhǎng)。

　　不過，思摩爾在美國和日本的營收表現(xiàn)則比較一般。

　　梳理思摩爾歷年財(cái)報(bào)發(fā)現(xiàn)，公司在日本的銷售額已連續(xù)兩年下滑。在此情況下，思摩爾并未進(jìn)行改善公司在日本地區(qū)營收的相關(guān)舉措，不排除其在該地區(qū)的銷售額有繼續(xù)下滑的可能。

　　中國香港是目前思摩爾最主要的出口收入來源。2021年，公司在香港的銷售額達(dá)到37.76億元，僅次于內(nèi)地地區(qū)。不過，思摩爾銷往香港的產(chǎn)品大部分被轉(zhuǎn)銷至美國，因此，實(shí)際上美國才是思摩爾最大的海外市場(chǎng)。

　　2020年2月，美國宣布全面禁止美國市場(chǎng)上非煙草和薄荷味的電子煙出售，導(dǎo)致思摩爾在美國的銷售額出現(xiàn)下滑。

　　數(shù)據(jù)顯示，2019年，思摩爾直接銷往美國的電子煙銷售額為16.62億元，這一數(shù)據(jù)在2020年為14.5億元，同比下降12.8％。

　　2021年，在疫情影響下，電子煙原材料價(jià)格和跨國物流價(jià)格雙雙上揚(yáng)，銷往海外的電子煙成本增加，銷售價(jià)格也大幅增長(zhǎng)。然而，期內(nèi)思摩爾在美國的銷售額僅為16.77億元，較美國電子煙禁令發(fā)布前幾乎無增長(zhǎng)。與此同時(shí)，思摩爾通過香港地區(qū)轉(zhuǎn)銷至美國的產(chǎn)品比重，也從2020年的96.3%下降到2021年的90.6%。

　　這或許與思摩爾的薄荷口味電子煙產(chǎn)品暫未通過美國PMTA認(rèn)證有關(guān)。

　　據(jù)美國 CDC 統(tǒng)計(jì)，2021 年 12 月美國電子煙單月總銷量較 2020 年 2 月增長(zhǎng) 44.9% 。其中，薄荷、薄荷醇等非煙草味電子煙銷量增長(zhǎng) 61.1%，而傳統(tǒng)煙草口味電子煙銷量?jī)H增長(zhǎng) 13.4%，銷量市占率下降 7.4個(gè)百分點(diǎn)至 26.9%。

　　由此可見，在美國市場(chǎng)，薄荷口味電子煙遠(yuǎn)比傳統(tǒng)煙草口味電子煙受消費(fèi)者歡迎。

　　但截至目前為止，思摩爾僅有部分傳統(tǒng)煙草口味電子煙產(chǎn)品獲得美國PMTA審核認(rèn)可通過，公司薄荷口味電子煙產(chǎn)品暫未有通過案例，仍存在被拒絕的可能性。這也意味著，未來思摩爾在美國的營收表現(xiàn)仍存在變數(shù)。

　　隨著美國電子煙市場(chǎng)逐漸復(fù)蘇，思摩爾的薄荷及薄荷醇口味電子煙產(chǎn)品能否順利通過 PMTA，將成為影響思摩爾能否在美國市場(chǎng)占據(jù)一席之地的關(guān)鍵。

　　據(jù)報(bào)道，美國一家聯(lián)邦法院命令FDA從3月29日開始每90天提供一份煙草上市前審查(PMTA)進(jìn)度報(bào)告，這應(yīng)該會(huì)讓FDA在做出PMTA認(rèn)證決定時(shí)更加緊迫。大和預(yù)計(jì)，針對(duì)思摩爾最重要的產(chǎn)品Vuse Alto的決定將成為FDA的首要任務(wù)，因?yàn)樗�在今年第一季在美國的市�?chǎng)份額已是最高。

　　值得一提的是，思摩爾2021年業(yè)績(jī)報(bào)告顯示，期內(nèi)公司設(shè)計(jì)總產(chǎn)能為2609.2百萬/年，較上年增長(zhǎng)37.7%；實(shí)際產(chǎn)量為1770.8百萬/年，較上年增長(zhǎng)59.9%。雖然公司實(shí)際產(chǎn)量增速超過設(shè)計(jì)產(chǎn)能增速，但其總體產(chǎn)能利用率不足70%。

　　然而，在產(chǎn)能利用率不足70%的情況下，思摩爾卻仍在擴(kuò)建產(chǎn)能。據(jù)思摩爾2021年業(yè)績(jī)報(bào)告披露，公司位于廣東省江門市的產(chǎn)業(yè)園一期工程正在建設(shè)中，預(yù)計(jì)2022年底將新增不少于1080百萬個(gè)標(biāo)準(zhǔn)單位的年產(chǎn)能，待二期工程完工后，預(yù)期將進(jìn)一步增加不少于1440百萬個(gè)標(biāo)準(zhǔn)單位年產(chǎn)能。

　　在海外業(yè)務(wù)前景不甚明朗及國內(nèi)監(jiān)管趨嚴(yán)的情況下，思摩爾擴(kuò)建產(chǎn)能的舉動(dòng)是否有些過于樂觀？