供給沖擊緩解，投資成拉動經(jīng)濟(jì)回升主力

2022年1-5月宏觀數(shù)據(jù)點評

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文 財信研究院 宏觀團(tuán)隊

伍超明  胡文艷  李沫

投資要點 

核心觀點：

隨著國內(nèi)疫情沖擊最嚴(yán)重階段過去，加之穩(wěn)增長政策發(fā)力顯效，5月宏觀經(jīng)濟(jì)進(jìn)入修復(fù)通道，供需兩端指標(biāo)均有所改善，但結(jié)構(gòu)上呈現(xiàn)出“生產(chǎn)端工業(yè)恢復(fù)好于服務(wù)業(yè)，需求端投資好于消費、地產(chǎn)降幅仍大”的不平衡特征，恢復(fù)基礎(chǔ)還需要鞏固。預(yù)計二季度GDP約增長1.4%，穩(wěn)增長政策有望繼續(xù)加碼，投資將是拉動經(jīng)濟(jì)回升主力。

摘要：

>>工業(yè)增加值：疫情沖擊的緩解，支撐生產(chǎn)恢復(fù)，但向上空間仍面臨制約。5月份規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增長0.7%，增速由負(fù)轉(zhuǎn)正，較4月提高3.6個百分點。工業(yè)生產(chǎn)呈現(xiàn)恢復(fù)態(tài)勢，主要源于疫情防控形勢好轉(zhuǎn)和助企紓困、物流保通保暢等政策發(fā)力顯效，制造業(yè)企業(yè)加快復(fù)工達(dá)產(chǎn)、產(chǎn)業(yè)鏈供應(yīng)鏈逐漸恢復(fù)，如5月份制造業(yè)增加值增速較上月大幅提高4.7個百分點，是支撐工業(yè)生產(chǎn)回升的主力。但往后看，預(yù)計工業(yè)生產(chǎn)向上修復(fù)空間和速度仍面臨制約。一是俄烏沖突與疫情影響仍未完全消散，將同時加大國內(nèi)需求收縮和原材料成本上漲壓力，導(dǎo)致企業(yè)盈利承壓，擴(kuò)大生產(chǎn)意愿不足；二是隨著PPI漲幅步入回落通道，加上當(dāng)前工業(yè)產(chǎn)存品庫存高企，預(yù)計未來工業(yè)企業(yè)將進(jìn)入新一輪去庫存周期，也會對工業(yè)生產(chǎn)形成一定制約。

>>國內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）：預(yù)計二季度增長1.4%左右，全年約增長4.5%。一是基建發(fā)力地產(chǎn)筑底，投資穩(wěn)增長作用增強(qiáng)。其中，基建投資增速繼續(xù)回升可期，預(yù)計二季度中樞在6-11%左右；房地產(chǎn)投資短期仍有一定下行壓力，但失速風(fēng)險不大；制造業(yè)投資動能有望保持穩(wěn)定，但基數(shù)走高制約增速。二是國內(nèi)疫情逐漸好轉(zhuǎn)、促消費政策顯效和經(jīng)濟(jì)緩慢修復(fù)將共同支撐消費觸底回升，但疫情通過沖擊就業(yè)收入、推高儲蓄需求等渠道，對消費產(chǎn)生的滯后間接沖擊，將制約消費回升力度。三是受外需恢復(fù)放緩和國內(nèi)疫情影響，二季度出口增速趨降，但地緣沖突升溫下，全球供需仍有缺口，我國出口有望保持韌性。

>>消費：降幅收窄但仍偏弱，預(yù)計步入弱修復(fù)通道。5月份社零同比下降6.7%，降幅較4月份收窄4.4個百分點。消費降幅收窄：一是受益于物流恢復(fù)、促消費政策加碼，汽車、通訊器材、金銀珠寶等升級類消費品降幅較上月收窄10個百分點以上，以及必需消費品銷售增速高位繼續(xù)抬升，成為反彈主要推動力；二是農(nóng)民工群體就業(yè)改善，限額以下商品零售降幅收窄較多；三是疫情防控形勢好轉(zhuǎn)，餐飲收入降幅小幅收窄1.6個百分點至21.1%�？傮w上國內(nèi)消費恢復(fù)依舊偏弱，預(yù)計隨著疫情進(jìn)一步好轉(zhuǎn)、加上刺激政策加力和經(jīng)濟(jì)回升將共同支撐消費步入回升通道，但居民就業(yè)增收困難、儲蓄意愿增強(qiáng)，或制約回升力度。

>>投資：疫情好轉(zhuǎn)疊加政策顯效，整體動能明顯恢復(fù)。5月份固定資產(chǎn)投資環(huán)比增速由負(fù)轉(zhuǎn)正，且高于歷史同期，表明投資動能明顯恢復(fù)。一是受國內(nèi)物流暢通、出口需求回暖以及政策持續(xù)加碼影響，中游裝備制造業(yè)投資明顯恢復(fù)，帶動5月制造業(yè)投資增速提高0.7個百分點。預(yù)計轉(zhuǎn)型升級需求和留抵退稅將對制造業(yè)投資形成向上支撐，但需求偏弱和成本上漲或制約投資高度。二是穩(wěn)增長政策發(fā)力帶動基建投資增速明顯回暖，5月基建投資增速提高4.3個百分點，預(yù)計受益于資金和項目支持，未來幾個月基建投資增速繼續(xù)回升可期，但全年幅度不宜高估。三是房地產(chǎn)投資底部反彈，但短期筑底趨勢未改。5月商品房銷售量價和房地產(chǎn)投資增速降幅均有所收窄，呈環(huán)比邊際改善，但居民購房意愿較低、房企資金改善尚需時日、房企拿地意愿較弱等因素制約房地產(chǎn)回暖速度和幅度，房地產(chǎn)投資短期下行壓力仍大，但逆周期政策對房地產(chǎn)的托底作用有望逐步增強(qiáng)。

>>政策展望：加快速度、加大力度、打開空間。貨幣政策方面，預(yù)計繼續(xù)適當(dāng)加力，加大實施力度。總量層面聚焦擴(kuò)信貸、寬信用，配合財政發(fā)力；結(jié)構(gòu)層面繼續(xù)做加法，再貸款等結(jié)構(gòu)性工具規(guī)模有望繼續(xù)擴(kuò)大；價格層面多措并舉，穩(wěn)定負(fù)債成本、釋放改革紅利，繼續(xù)降低綜合融資成本。財政政策方面，預(yù)計將進(jìn)入政策密集發(fā)力顯效期，增值稅留抵退稅、專項債發(fā)行使用等現(xiàn)有存量政策將進(jìn)一步加快節(jié)奏，同時滿足基礎(chǔ)設(shè)施融資需求和穩(wěn)市場主體的增量政策工具也有望謀劃出臺。

正文

一、工業(yè)增加值：疫情沖擊緩解支撐生產(chǎn)恢復(fù)，向上空間面臨制約

2022年1-5月份規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增長3.3%，較1-4月份回落0.7個百分點，仍低于近5年歷史同期水平較多；但5月當(dāng)月規(guī)上工業(yè)增加值同比增長0.7%，較4月份提高3.6個百分點，環(huán)比增長5.6%，明顯高于歷史同期水平，表明國內(nèi)工業(yè)生產(chǎn)正逐步恢復(fù)。

國內(nèi)工業(yè)生產(chǎn)呈現(xiàn)恢復(fù)態(tài)勢，但向上修復(fù)空間和速度仍面臨制約。一是受益于國內(nèi)疫情防控形勢好轉(zhuǎn)和助企紓困、物流保通保暢等政策發(fā)力顯效，工業(yè)企業(yè)加快復(fù)工達(dá)產(chǎn)、產(chǎn)業(yè)鏈供應(yīng)鏈逐漸恢復(fù)，是本月工業(yè)生產(chǎn)加快的主要推動力（見圖2）；二是受俄烏沖突與疫情影響仍未完全消散和國內(nèi)中長期結(jié)構(gòu)調(diào)整陣痛顯現(xiàn)的影響，國內(nèi)工業(yè)企業(yè)同時面臨需求收縮和原材料成本上漲雙重壓力，導(dǎo)致其生產(chǎn)經(jīng)營困難增加、擴(kuò)大生產(chǎn)意愿仍不足。如5月份規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)產(chǎn)銷率改善并不明顯，且持續(xù)遠(yuǎn)低于歷史同期水平，表明市場需求不足、產(chǎn)銷銜接水平下降，需求端對生產(chǎn)的拖累已不容忽視（見圖3）。三是隨著PPI漲幅步入回落通道，加上當(dāng)前工業(yè)企業(yè)產(chǎn)存品庫存高企，預(yù)計未來工業(yè)企業(yè)將進(jìn)入新一輪去庫存周期，也會對工業(yè)生產(chǎn)形成一定制約。

從三大門類看，制造業(yè)是支撐工業(yè)生產(chǎn)回升的主力。如受益于物流堵點逐步打通和保供應(yīng)鏈產(chǎn)業(yè)鏈政策持續(xù)加力，企業(yè)復(fù)工復(fù)產(chǎn)穩(wěn)步推進(jìn)，助力5月份制造業(yè)增加值增速由負(fù)轉(zhuǎn)正為0.1%，較上月大幅提高4.7個百分點（見圖4）；同期，采礦業(yè)、電力熱力燃?xì)饧八�的生產(chǎn)和供應(yīng)業(yè)增加值分別同比增長7%和0.2%，分別較上月降低2.5和1.3個百分點。

從制造業(yè)內(nèi)部看，極大多數(shù)行業(yè)生產(chǎn)均有所回升，中游裝備制造業(yè)和下游食品飲料等必需品生產(chǎn)回升明顯。一是受益于保供穩(wěn)價、物流保通保暢政策持續(xù)推進(jìn)和基建等投資需求回升，上游原材料制造行業(yè)增加值增速均小幅有所改善（見圖5）。二是隨著國內(nèi)出口增長保持韌性和物流堵點逐步打通、重點產(chǎn)業(yè)鏈供應(yīng)鏈逐漸恢復(fù)，中游裝備制造業(yè)復(fù)工復(fù)產(chǎn)明顯加快，生產(chǎn)由降轉(zhuǎn)增，是支撐制造業(yè)生產(chǎn)恢復(fù)的主要力量。如5月份中游裝備制造業(yè)增加值同比增長1.1%，較上月提高9.2個百分點，增幅高于全部制造業(yè)4.5個百分點；其中，汽車制造、通用設(shè)備等制造業(yè)增加值降幅分別較上月收窄24.8和9.0個百分點，改善尤為突出（見圖5）。三是隨著疫情供給沖擊緩解和需求端總體趨于恢復(fù)，下游消費品制造業(yè)，特別是食品、飲料、農(nóng)副食品加工業(yè)生產(chǎn)明顯加快（見圖5）。

高技術(shù)制造業(yè)繼續(xù)領(lǐng)跑，新動能持續(xù)增強(qiáng)。如5月份規(guī)模以上高技術(shù)制造業(yè)增加值同比增長4.3%，增速較上月加快0.3個百分點，高于同期全部制造業(yè)4.2個百分點（見圖6），表明高技術(shù)制造業(yè)韌性較強(qiáng)，國內(nèi)新舊動能轉(zhuǎn)換持續(xù)加快，經(jīng)濟(jì)中的新動能繼續(xù)成長壯大。此外，從產(chǎn)品產(chǎn)量看，國內(nèi)新產(chǎn)品的規(guī)模也在不斷擴(kuò)大，綠色智能產(chǎn)品較快增長，如5月份新能源汽車、太陽能(000591)電池等綠色智能產(chǎn)品產(chǎn)量同比分別增長108.3%、31.4%。

二、國內(nèi)生產(chǎn)總值：預(yù)計二季度增長1.4%左右，全年約增長4.5%

2022年一季度國內(nèi)GDP同比增長4.8%，增速高于上年四季度0.8個百分點，經(jīng)濟(jì)運行總體平穩(wěn)、仍處在合理區(qū)間，但受俄烏沖突爆發(fā)和國內(nèi)疫情反彈超預(yù)期的影響，3-4月份國內(nèi)供需兩端部分主要指標(biāo)增速均明顯放緩。

5月份國內(nèi)疫情防控向好，加上保供穩(wěn)價、助企紓困、物流保通保暢等政策發(fā)力顯效，供需兩端主要指標(biāo)均出現(xiàn)積極變化，但結(jié)構(gòu)分化特征依舊突出，呈現(xiàn)出“生產(chǎn)端工業(yè)恢復(fù)好于服務(wù)業(yè)，需求端制造業(yè)和基建投資加快、消費和房地產(chǎn)降幅仍大”的不平衡特征，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)恢復(fù)仍然是初步的，恢復(fù)基礎(chǔ)還需要鞏固，穩(wěn)就業(yè)壓力依舊較大。

一是疫情對供給端沖擊的不對稱影響?yīng)q存，工業(yè)恢復(fù)好于服務(wù)業(yè)。如5月份規(guī)模以上工業(yè)增加值和服務(wù)業(yè)生產(chǎn)指數(shù)分別為0.7%和-5.1%，分別較上月提高3.6和1.0個百分點，前者增幅和絕對增速均好于后者。

二是需求端冰火兩重天，政策加力支撐基建、制造業(yè)投資加快，但消費和地產(chǎn)投資降幅依舊較大、拖累明顯。如1-5月份基建和制造業(yè)投資分別增長6.7%、10.6%，均保持較快增長，且5月當(dāng)月兩者增速分別較上月提高4.3和0.7個百分點。相比之下，5月份社零、房地產(chǎn)投資增速分別同比下降6.7%和7.8%，降幅雖較4月份均有所收窄，但兩者仍為較大幅度的負(fù)增長，且兩者在國民經(jīng)濟(jì)中的地位舉足輕重，對經(jīng)濟(jì)的拖累依舊較大，亟待政策加力緩解。

三是短期穩(wěn)就業(yè)壓力依舊突出。5月份全國城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率為5.9%，比上月回落0.2個百分點，但仍處于歷史較高水平。其中，受益于基建、制造業(yè)投資回升，以農(nóng)民工為主的外來農(nóng)業(yè)戶籍人員調(diào)查失業(yè)率比上月回落0.4個百分點；但隨著企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營困難加大，吸納就業(yè)能力下降，31個大城市調(diào)查失業(yè)率較上月繼續(xù)0.2個百分點至6.9%，16-24歲人口的失業(yè)率較上月提高0.2個百分點至18.4%，均再度刷新2018年以來最高水平，表明當(dāng)前就業(yè)形勢依舊嚴(yán)峻，重點人群的就業(yè)壓力還在加大。此外，考慮到今年我國大學(xué)畢業(yè)生達(dá)到1076萬人，同比增加167萬，隨著畢業(yè)季的到來，大學(xué)畢業(yè)生集中進(jìn)入勞動力市場，將會進(jìn)一步加重就業(yè)壓力。

展望未來，隨著疫情好轉(zhuǎn)和政策加快發(fā)力，預(yù)計經(jīng)濟(jì)將從“冰點”走向“融冰”之旅，二季度GDP增長1.4%左右，全年約增長4.5%，呈“前低后穩(wěn)”走勢（見圖7）：一是基建發(fā)力地產(chǎn)筑底，投資穩(wěn)增長作用繼續(xù)增強(qiáng)。基建投資受益于資金端量質(zhì)齊升、項目端進(jìn)度前移，二季度增速繼續(xù)回升可期，預(yù)計二季度中樞在6-11%左右；房地產(chǎn)投資二季度仍有一定下行壓力，但在“三穩(wěn)”政策和加快保障性租賃住房建設(shè)托底下失速風(fēng)險較��；制造業(yè)投資在轉(zhuǎn)型升級需求和小微企業(yè)減稅退稅降費政策的支撐下，投資動能有望增強(qiáng)，但基數(shù)走高擾動二季度讀數(shù)；二是國內(nèi)疫情逐漸好轉(zhuǎn)、促消費政策顯效和經(jīng)濟(jì)緩慢修復(fù)將共同支撐消費觸底回升，但疫情通過沖擊就業(yè)收入、推高儲蓄需求等渠道，對消費產(chǎn)生的滯后間接沖擊，將制約消費回升力度。三是受外需放緩和我國產(chǎn)能“補(bǔ)缺口”效應(yīng)減弱影響，二季度出口增速趨降，但地緣沖突風(fēng)險加劇下全球供應(yīng)鏈修復(fù)進(jìn)程大概率放緩，海外供需仍有缺口，我國出口短期有望保持韌性。

三、消費：降幅收窄但仍偏弱，預(yù)計步入弱修復(fù)通道

（一）疫情對商品供給沖擊緩解，是社零降幅收窄的主因

1-5月份社會消費品零售總額（簡稱社零，下同）為171689億元，同比增長-1.5%，增速較1-4月份繼續(xù)降低1.3個百分點；但5月份當(dāng)月社零同比下降6.7%，降幅較4月份收窄4.4個百分點（見圖8）。按照統(tǒng)計局的分類，社會消費品零售總額可分成餐飲收入、限額以上商品零售和限額以下商品零售三大部分，占比分別為11.3%、33.7%和55%（2019年值）。5月社零降幅收窄原因主要有三：

一是疫情防控形勢好轉(zhuǎn)，消費場景和人員流動限制減少，餐飲收入降幅小幅收窄。如5月份餐飲收入同比下降21.1%，降幅較4月份收窄1.6個百分點（見圖9）。但餐飲收入同比降幅仍達(dá)到20%以上，表明接觸型、服務(wù)型消費恢復(fù)總體偏慢，對全部社零的拖累仍大。

二是受益于物流恢復(fù)、促消費政策加碼，汽車等升級類消費品降幅收窄、必需消費品銷售加快，成為消費回升主要推動力。5月份限額以上商品零售同比下降5.3%，降幅較4月份大幅收窄8個百分點，是支撐社零修復(fù)的主要動力。其中，分商品種類看（見圖10），受益于疫情沖擊緩解，企業(yè)復(fù)工復(fù)產(chǎn)加快、物流堵點逐步打通、重點產(chǎn)業(yè)鏈供應(yīng)鏈逐漸恢復(fù)和促消費政策加力顯效，5月份汽車、通訊器材、金銀珠寶、化妝品等升級類消費品降幅較上月均收窄10個百分點以上，支撐作用最為明顯；同時糧油、食品、中西藥品等必需消費品增速仍保持在10%以上，且均較上月有所加快，也對社零形成支撐；相比之下受房地產(chǎn)銷售降幅進(jìn)一步擴(kuò)大拖累，地產(chǎn)相關(guān)的家電、家具和建筑材料等相關(guān)消費依舊較為低迷。

三是農(nóng)民工群體就業(yè)改善，限額以下商品零售降幅收窄較多。5月份代表中低收入群體消費的限額以下商品零售增速，較上月收窄2個百分點以上，收窄幅度大于全部社零，且本月限額以下商品零售增速已高于限額以上，表明中低收入群體消費邊際回升力度更大，國內(nèi)消費恢復(fù)分化格局有所改善。這一方面與國內(nèi)轉(zhuǎn)移支付力度加大和農(nóng)民工群體就業(yè)改善相關(guān)，如一季度農(nóng)民工為代表的中低收入群體收入增速已有所提高（見圖11），5月份外來農(nóng)業(yè)戶籍人員調(diào)查失業(yè)率也比上月回落0.4個百分點；另一方面，與去年同期限額以下商品零售增速基數(shù)更低、汽車等大宗消費對限上商品零售的拖累仍較大也密不可分（5月汽車零售額同比下降16%，且其全部計入限額以上商品零售）。

（二）預(yù)計社零增速有望繼續(xù)修復(fù)，但力度或仍有限

展望未來數(shù)月，預(yù)計隨著國內(nèi)疫情好轉(zhuǎn)、加上刺激政策加力和經(jīng)濟(jì)回升將共同支撐消費穩(wěn)步回暖，但疫情還會通過沖擊就業(yè)收入、推高儲蓄需求等渠道，對消費產(chǎn)生的滯后間接沖擊，制約消費回升力度。

一是隨著國內(nèi)疫情進(jìn)一步好轉(zhuǎn)，加上交通物流大動脈和微循環(huán)逐步打通，國內(nèi)人員和要素流動明顯加快，對消費恢復(fù)形成重要支撐。二是受益于貨幣財政政策持續(xù)加力顯效和疫情沖擊減弱，預(yù)計經(jīng)濟(jì)有望延續(xù)邊際回升態(tài)勢，加上促消費政策發(fā)力，有利于推動消費穩(wěn)步回暖。三是疫情對消費產(chǎn)生的間接沖擊仍不容小覷，將制約消費回升力度。其一，疫情將沖擊就業(yè)、收入，對消費形成更持久的拖累，如5月份國內(nèi)服務(wù)業(yè)從業(yè)人員PMI持續(xù)回落已降至45.3%的冰點，僅高于2020年全國大封鎖期間，同時全國31個大城市城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率持續(xù)攀升都表明居民就業(yè)增收十分困難，將對居民消費能力的提升形成制約；其二，疫情還會推高儲蓄需求，降低居民消費意愿，5月份金融數(shù)據(jù)中居民貸款同比持續(xù)收縮但存款大幅增加，還有一季度央行問卷調(diào)查數(shù)據(jù)顯示，傾向于“更多儲蓄”的居民占比較上季增加2.9個百分點，均表明經(jīng)濟(jì)下行壓力加大、市場預(yù)期轉(zhuǎn)弱背景下，居民消費意愿趨于下降，也會對對消費形成一定拖累。

四、投資：疫情好轉(zhuǎn)疊加政策顯效，整體動能明顯恢復(fù)

1-5月份固定資產(chǎn)投資和民間固定資產(chǎn)投資分別同比增長6.2%和4.1%，較1-4月份增速低0.6和1.2個百分點（見圖12）�；鶖�(shù)走高是增速回落的原因之一，如2021年1-5月份固定資產(chǎn)投資和民間投資兩年平均增速，較1-4月份高0.3和0.9個百分點。同時從邊際變化看，受疫情形勢好轉(zhuǎn)和穩(wěn)增長政策發(fā)力影響，本月固定資產(chǎn)投資呈現(xiàn)“地產(chǎn)拖累減弱，基建制造業(yè)支撐增強(qiáng)”的格局，固定資產(chǎn)投資增長動能大幅回升，如5月份季調(diào)后的固定資產(chǎn)投資環(huán)比增速為0.72%，高于2019年同期值0.3個百分點（見圖13）。

從民間和固定資產(chǎn)投資增速差看，1-5月份民間投資累計增速低于固定資產(chǎn)投資增速2.1個百分點，較上月擴(kuò)大0.6個百分點，民間投資恢復(fù)持續(xù)慢于整體（見圖12），主要原因在于原材料漲價對中下游企業(yè)的沖擊仍強(qiáng)，同時大型企業(yè)更受益于穩(wěn)增長政策發(fā)力。在未來穩(wěn)增長政策中，結(jié)構(gòu)性幫扶政策應(yīng)進(jìn)一步加大對民營企業(yè)的支持力度。

（一）中游裝備帶動整體制造業(yè)投資增速回升，二季度穩(wěn)定增長可期

1-5月份制造業(yè)投資同比增長10.6%，較1-4月份回落1.6個百分點（見圖14），基數(shù)走高是累計增速讀數(shù)回落的主要原因，如2020-2021年1-5月份制造業(yè)兩年平均增速較1-4月份提高1.0個百分點。從當(dāng)月增速看，5月份制造業(yè)投資同比增長7.1%，高于前值0.7個百分點，在供應(yīng)鏈產(chǎn)業(yè)鏈逐步暢通、出口需求大幅回升、政策支持力度加碼的共同作用下，制造業(yè)投資動能邊際改善。

從行業(yè)看，中游裝備制造業(yè)是制造業(yè)投資增速邊際回升主因。一是受去年基數(shù)偏高和國際油價上漲影響，上游行業(yè)如化學(xué)原料及化學(xué)制品制造業(yè)當(dāng)月投資增速大幅下降；二是受物流暢通帶動出口需求回暖、國內(nèi)疫情形勢好轉(zhuǎn)以及國內(nèi)政策支持力度加大影響，中游裝備制造業(yè)投資增速回升較多，如鐵路船舶航空航天和其他運輸設(shè)備制造業(yè)、汽車制造業(yè)、計算機(jī)通信設(shè)備制造業(yè)等投資增速均出現(xiàn)回升；三是受糧食等原材料價格上漲和國內(nèi)消費需求偏弱影響，下游的食品制造業(yè)、農(nóng)副食品加工業(yè)投資增速出現(xiàn)回落，但在出口需求回升的帶動下，紡織業(yè)、醫(yī)藥制造業(yè)等出口相關(guān)行業(yè)投資需求有所回暖（見圖15）。

高技術(shù)制造業(yè)投資持續(xù)領(lǐng)跑，經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)繼續(xù)優(yōu)化。1-5月高技術(shù)制造業(yè)投資累計增長24.9%，高于整體制造業(yè)投資增速14.3個百分點（見圖16），高技術(shù)制造業(yè)持續(xù)領(lǐng)跑，對制造業(yè)的支撐作用較強(qiáng)。

展望二季度，轉(zhuǎn)型升級需求和留抵退稅將對制造業(yè)投資形成向上支撐，但需求偏弱和成本上漲將制約投資高度。一是領(lǐng)先指標(biāo)企業(yè)利潤去年同期高位震蕩，預(yù)示上半年制造業(yè)投資增速總體仍有韌性（見圖17）；二是低碳轉(zhuǎn)型和技術(shù)升級需求將繼續(xù)引領(lǐng)制造業(yè)投資穩(wěn)定增長，且二季度集中退稅將提振中下游企業(yè)現(xiàn)金流，刺激資本開支；三是需求偏弱環(huán)境和中下游成本高企，將對制造業(yè)投資擴(kuò)張形成抑制。

（二）政策發(fā)力帶動基建投資增速回暖，未來幾個月有望繼續(xù)回升

1-5月份基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資和基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資（不含電力）分別同比增長8.2%和6.7%，較1-4月份分別回落0.1和提高0.2個百分點（見圖14）；從當(dāng)月增速看，兩者分別比4月份提高3.6和4.3個百分點，穩(wěn)增長政策發(fā)力帶動基建投資增速明顯回暖。

展望二季度，受益于專項債加快發(fā)行使用、信貸等配套資金充裕、項目審批開工提速、疫情沖擊繼續(xù)減弱等積極因素影響，未來幾個月基建投資增速繼續(xù)回升可期，但城投融資、土地出讓金、項目應(yīng)付款等制約因素猶存，基建投資反彈幅度或有限，預(yù)計二季度基建投資（含電力）增速中樞在6-11%左右。

一是專項債加快發(fā)行使用和貨幣配合財政發(fā)力，將對基建投資資金形成有力保障。根據(jù)萬得統(tǒng)計，截止6月21日，新增專項債已發(fā)和計劃發(fā)行規(guī)模合計約7226.7億元，再結(jié)合專項債“二季度完成大部分發(fā)行工作、8月底基本使用到位”的政策要求，預(yù)計6月份新增專項債發(fā)行規(guī)模將超過1萬億元，加之1-5月份累計發(fā)行的約2.0萬億元新增專項債券尚未使用到位（見圖18），兩部分資金疊加使用將對基建投資資金來源形成強(qiáng)有力支撐。此外，國務(wù)院“六個方面33項措施”明確要求“加大金融機(jī)構(gòu)對基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和重大項目的支持力度”，隨后6月1日國常會調(diào)增政策性銀行8000億元信貸額度，專門用來支持基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，預(yù)計未來為基建項目提供配套信貸資金將是貨幣發(fā)力的重要抓手，基建項目資金來源也將較為充足。

二是重大項目審批和開工提速，基建投資面臨的項目制約有所緩解。去年9月份和今年1月份，地方分兩批共儲備了7.1萬個項目，基建投資優(yōu)質(zhì)項目缺乏的情況大幅緩解，加之今年重大項目適度超前開展，對基建投資的帶動作用將明顯增強(qiáng)。根據(jù)發(fā)改委數(shù)據(jù)，截止4月底，今年固定資產(chǎn)投資審批核準(zhǔn)金額高達(dá)5300億，，明顯快于往年同期進(jìn)度，項目審批提速將對基建投資增速形成有力支撐（見圖19）。

三是城投等配套資金來源仍面臨嚴(yán)監(jiān)管約束，將對基建投資回升幅度形成約束。從資金來源看，近六成的基建投資資金來源于自籌資金，自籌資金比重下降是2018年以來基建投資增速持續(xù)低迷的主要原因（見圖20）。基建投資自籌資金主要包括城投平臺債務(wù)、PPP、非標(biāo)融資等資金來源。據(jù)統(tǒng)計，1-5月份城投債凈融資金額為7553.9億元，較去年同期回落1670億元，預(yù)計在“堅決遏制新增地方政府隱性債務(wù)”政策基調(diào)下，2022年城投平臺融資環(huán)境難以大幅改善，城投平臺凈融資大幅轉(zhuǎn)正的概率不高（見圖21）。在缺乏配套融資的情況下，財政單獨發(fā)力對基建投資的支撐作用不強(qiáng)，全年基建投資回升幅度或有限。

（三）房地產(chǎn)投資底部反彈，短期筑底趨勢未改

1、房地產(chǎn)市場環(huán)比邊際改善，但樓市筑底未改

從需求看，商品房銷售量價降幅均有所收窄，呈環(huán)比邊際改善，但房地產(chǎn)市場依舊低迷。受疫情對居民就業(yè)和收入增長的影響，居民對未來房地產(chǎn)的預(yù)期偏弱，購房需求和意愿不高，雖然5月份商品房銷售邊際好轉(zhuǎn)，但降幅仍然較大。一是銷售面積降幅由擴(kuò)大變?yōu)槭照��?/STRONG>如2022年1-5月商品房銷售面積同比降低23.6%，降幅較1-4月繼續(xù)擴(kuò)大2.7個百分點，但5月當(dāng)月同比增速為-39.0%，降幅較上月收窄7.2個百分點（見圖22），表明銷售狀況在邊際改善。二是商品房價格降幅收窄。商品房銷售額降幅大于銷售面積，反映銷售價格下降，如5月商品房銷售額同比減少37.7%，降幅較銷售面積高5.9個百分點，但降幅較上月收窄1.7%（見圖23）。