2022年，資管新規(guī)過(guò)渡期結(jié)束，資管行業(yè)正式步入凈值化時(shí)代，與此同時(shí)行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)逐漸加劇，各理財(cái)機(jī)構(gòu)紛紛進(jìn)行業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型，力求實(shí)現(xiàn)理財(cái)業(yè)務(wù)的可持續(xù)發(fā)展。目前，在理財(cái)產(chǎn)品布局方面，各理財(cái)公司仍以固收類(lèi)產(chǎn)品作為主力產(chǎn)品，并積極提高固收類(lèi)產(chǎn)品體系豐富度和創(chuàng)新性。

在引導(dǎo)客戶(hù)樹(shù)立長(zhǎng)期投資理念基礎(chǔ)上，1年投資期限的固收+類(lèi)產(chǎn)品成為各理財(cái)公司重點(diǎn)發(fā)力方向：一方面，相對(duì)于短期限產(chǎn)品,1年投資期限產(chǎn)品有較充足時(shí)間調(diào)整和實(shí)施投資策略，在一定程度上可以熨平波動(dòng)，平滑風(fēng)險(xiǎn)；另一方面，相對(duì)于純固收產(chǎn)品，固收+類(lèi)產(chǎn)品能夠更好地結(jié)合債券市場(chǎng)和權(quán)益市場(chǎng)的優(yōu)勢(shì)，獲取穩(wěn)健收益的同時(shí)博取相對(duì)高收益。

觀(guān)測(cè)國(guó)有行理財(cái)公司1年期“固收+”類(lèi)產(chǎn)品，整體發(fā)展策略較穩(wěn)健，產(chǎn)品布局均以中低風(fēng)險(xiǎn)為主，但各理財(cái)公司產(chǎn)品線(xiàn)布局各有亮點(diǎn)，中郵理財(cái)-“鴻運(yùn)”系列和建信理財(cái)-“嘉鑫”系列產(chǎn)品收益獲取能力較強(qiáng)，綜合表現(xiàn)不俗，非標(biāo)債權(quán)類(lèi)資產(chǎn)為當(dāng)前1年期“固收+”類(lèi)產(chǎn)品收益增強(qiáng)資產(chǎn)，對(duì)產(chǎn)品收益貢獻(xiàn)較大。

一、各理財(cái)公司整體發(fā)展穩(wěn)健，布局各具特色

（1）1年期“固收+”類(lèi)產(chǎn)品整體發(fā)展策略較穩(wěn)健

觀(guān)測(cè)國(guó)有行理財(cái)公司1年期固收+類(lèi)產(chǎn)品，二級(jí)風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)產(chǎn)品占比超六成，整體以中低風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)品為主，發(fā)展策略較為穩(wěn)健。各理財(cái)公司產(chǎn)品均主要面向一般客戶(hù)銷(xiāo)售，在開(kāi)放類(lèi)型和投資門(mén)檻等方面，布局各具特色，其中：工銀理財(cái)、中銀理財(cái)和建信理財(cái)以封閉式產(chǎn)品為主，農(nóng)銀理財(cái)、中郵理財(cái)與交銀理財(cái)以開(kāi)放式產(chǎn)品為主。從投資門(mén)檻來(lái)看，建信理財(cái)，中銀理財(cái)與中郵理財(cái)產(chǎn)品的投資門(mén)檻較低，多數(shù)產(chǎn)品個(gè)人投資起點(diǎn)為1元；在私人銀行業(yè)務(wù)方面，工銀理財(cái)與交銀理財(cái)均有所布局，較同業(yè)存在一定優(yōu)勢(shì)。在業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)設(shè)置方面，交銀理財(cái)與中銀理財(cái)處于行業(yè)上游。農(nóng)銀理財(cái)、中銀理財(cái)與中郵理財(cái)積極進(jìn)行產(chǎn)品創(chuàng)新，布局有FOF類(lèi)型、綠色金融主題、ESG主題或惠農(nóng)主題等創(chuàng)新產(chǎn)品。

（2）各理財(cái)公司重點(diǎn)系列產(chǎn)品線(xiàn)布局各有亮點(diǎn)

在結(jié)合產(chǎn)品數(shù)量和產(chǎn)品收益的基礎(chǔ)上，本節(jié)選取各國(guó)有行理財(cái)公司存續(xù)數(shù)量較多且產(chǎn)品收益表現(xiàn)較好的系列作為重點(diǎn)系列進(jìn)行研究分析。

目前，各國(guó)有行理財(cái)公司1年期固收+類(lèi)重點(diǎn)系列產(chǎn)品布局均主要面向一般客戶(hù)銷(xiāo)售，除“嘉鑫”系列外，重點(diǎn)系列布局以二級(jí)中低風(fēng)險(xiǎn)為主。除“鑫得利”系列和“農(nóng)銀安心”系列外，其他重點(diǎn)系列的投資門(mén)檻相對(duì)較低，投資起點(diǎn)主要為1元。各理財(cái)公司重點(diǎn)系列產(chǎn)品布局各有亮點(diǎn)，其中：

工銀理財(cái)-“鑫得利”系列布局了部分私行產(chǎn)品和量化策略聯(lián)動(dòng)產(chǎn)品，投資門(mén)檻相對(duì)較高，產(chǎn)品費(fèi)率設(shè)置具有一定優(yōu)勢(shì)；農(nóng)銀理財(cái)-“農(nóng)銀安心”系列積極布局主題策略產(chǎn)品，踐行綠色環(huán)保理念，包含多款ESG主題創(chuàng)新產(chǎn)品；中銀理財(cái)-“穩(wěn)富”系列表現(xiàn)出服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的積極性，其產(chǎn)品主題較為豐富，如長(zhǎng)三角-白玉蘭、全球配置、節(jié)日主題、大灣區(qū)等。

中郵理財(cái)-“鴻運(yùn)”系列具有相對(duì)較低的投資門(mén)檻，整體風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較低；建信理財(cái)-“嘉鑫”系列積極支持三農(nóng)發(fā)展，包含“鄉(xiāng)村振興”等主題創(chuàng)新產(chǎn)品，系列產(chǎn)品以封閉式產(chǎn)品為主，整體風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)和業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)設(shè)置相對(duì)較高，投資了一定量的非標(biāo)準(zhǔn)類(lèi)債券資產(chǎn)以增厚產(chǎn)品收益。交銀理財(cái)-“穩(wěn)享固收精選”系列采取大類(lèi)資產(chǎn)配置、波段操作等組合策略?xún)?yōu)選重點(diǎn)項(xiàng)目資產(chǎn)，整體風(fēng)格較為穩(wěn)健，部分產(chǎn)品可配置優(yōu)先股，業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)設(shè)置處于行業(yè)中游水平。

二、中郵、建信收益較佳，農(nóng)銀、建信回撤小

（1）中郵理財(cái)、建信理財(cái)綜合收益表現(xiàn)較佳

觀(guān)測(cè)不同時(shí)間點(diǎn)，各國(guó)有行理財(cái)公司1年期固收+類(lèi)重點(diǎn)系列產(chǎn)品不同區(qū)間收益表現(xiàn)，截至2022年5月末，建信理財(cái)-“嘉鑫”系列的平均近3個(gè)月年化收益率[2]表現(xiàn)靠前，達(dá)4.80%，優(yōu)于其他國(guó)有行理財(cái)公司重點(diǎn)系列產(chǎn)品的收益表現(xiàn)；中郵理財(cái)-“鴻運(yùn)”系列的平均年化收益表現(xiàn)位居第二，達(dá)4.14%。

從各系列不同階段的歷史收益表現(xiàn)來(lái)看，中郵理財(cái)-“鴻運(yùn)”系列的綜合表現(xiàn)較佳，“鴻運(yùn)”系列2021年5月末和2021年8月末的收益，分別達(dá)6.25%和5.20%，其他時(shí)段的收益表現(xiàn)水平也均位于各系列中上游水平。中銀理財(cái)-“穩(wěn)富”系列在2021年的綜合表現(xiàn)較好。建信理財(cái)-“嘉鑫”系列在2022年的綜合表現(xiàn)優(yōu)于其他系列，“嘉鑫”系列在2022年2月末和2022年5月末的平均近3個(gè)月年化收益表現(xiàn)均較為靠前，分別達(dá)4.95%和4.80%。綜合來(lái)看，1年期固收+類(lèi)重點(diǎn)系列產(chǎn)品，“鴻運(yùn)”和“嘉鑫”兩系列表現(xiàn)不俗。

（2）農(nóng)銀理財(cái)、建信理財(cái)回撤控制較好

觀(guān)測(cè)各國(guó)有行理財(cái)公司重點(diǎn)系列產(chǎn)品在過(guò)去不同時(shí)段的最大回撤情況，5月末，各理財(cái)公司的重點(diǎn)系列產(chǎn)品凈值有所波動(dòng)，平均最大回撤隨之有所增加。

資管新規(guī)過(guò)渡期結(jié)束后，銀行理財(cái)產(chǎn)品正式步入凈值化時(shí)代，底層資產(chǎn)的隱含風(fēng)險(xiǎn)能夠反映在產(chǎn)品凈值表現(xiàn)上。2022年以來(lái)，市場(chǎng)波動(dòng)較大，各理財(cái)公司重點(diǎn)系列產(chǎn)品的整體凈值表現(xiàn)呈現(xiàn)不同程度的下行波動(dòng)，平均最大回撤也較2021年有所增加。其中：“嘉鑫”系列在各時(shí)段的平均最大回撤均維持低位水平，均控制在0.02%以下；“鴻運(yùn)”系列在2021年5月末和2021年8月末的平均最大回撤均控制在0.00%左右，或受資本市場(chǎng)波動(dòng)性影響，“鴻運(yùn)”系列在2021年11以來(lái)的平均最大回撤呈現(xiàn)上升趨勢(shì)，但結(jié)合收益數(shù)據(jù)來(lái)看，其同階段收益表現(xiàn)也優(yōu)于同業(yè)重點(diǎn)系列表現(xiàn)。

（3）中郵理財(cái)、建信理財(cái)業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)達(dá)標(biāo)率較高

根據(jù)各國(guó)有行理財(cái)公司重點(diǎn)系列產(chǎn)品平均業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)和近一年年化收益表現(xiàn)[3]情況，農(nóng)銀理財(cái)-“農(nóng)銀安心”和中郵理財(cái)-“鴻運(yùn)”2個(gè)系列的整體近1年年化收益率均達(dá)到了各自的平均業(yè)績(jī)比較水平，具有較強(qiáng)的目標(biāo)收益獲取能力。其中：“農(nóng)銀安心”系列5月末的平均近1年年化收益率達(dá)3.93%，剛好達(dá)到業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)；“鴻運(yùn)”系列的平均近1年年化收益率達(dá)4.03%，超過(guò)業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)33BP。此外，建信理財(cái)-“嘉鑫”系列的平均近6個(gè)月年化收益率[4]達(dá)4.80%，超過(guò)該系列平均業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)64BP。

綜合收益表現(xiàn)、風(fēng)險(xiǎn)控制以及目標(biāo)收益獲取能力來(lái)看，各國(guó)有行理財(cái)公司1年期固收+類(lèi)重點(diǎn)產(chǎn)品系列中，中郵理財(cái)-“鴻運(yùn)”系列和建信理財(cái)-“嘉鑫”系列綜合表現(xiàn)不俗，均在近3個(gè)月年化收益表現(xiàn)較好的情況下維持風(fēng)險(xiǎn)低位運(yùn)行。同時(shí)，“鴻運(yùn)”系列的近1年年化收益整體水平和“嘉鑫”系列的近6月年化收益率水平均達(dá)到了各自的總體平均業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)，具有較強(qiáng)的目標(biāo)業(yè)績(jī)獲取能力。

三、非標(biāo)債權(quán)類(lèi)資產(chǎn)為1年期“固收+”類(lèi)產(chǎn)品收益增強(qiáng)資產(chǎn)

1年期固收+類(lèi)產(chǎn)品系列中，中郵理財(cái)-“鴻運(yùn)”系列和建信理財(cái)-“嘉鑫”系列產(chǎn)品在收益表現(xiàn)、風(fēng)險(xiǎn)控制和業(yè)績(jī)獲取等方面的綜合表現(xiàn)較好，與其各自的底層資產(chǎn)投向和投資策略密切相關(guān)，特別是收益表現(xiàn)較高的“嘉鑫”系列，與其非標(biāo)債權(quán)類(lèi)收益增強(qiáng)資產(chǎn)配置比例較高不無(wú)關(guān)系。

（1）“鴻運(yùn)”系列債券類(lèi)資產(chǎn)投資占比大，非標(biāo)資產(chǎn)信用等級(jí)高

適當(dāng)降低了非標(biāo)債權(quán)類(lèi)資產(chǎn)配置比例。根據(jù)已披露的季度持倉(cāng)報(bào)告，中郵理財(cái)“鴻運(yùn)”系列產(chǎn)品將60%以上的資金投向于債券，將20%以上的資金投向于同業(yè)存單，以獲取平穩(wěn)收益。對(duì)比穿透前后的大類(lèi)資產(chǎn)配置特點(diǎn)，“鴻運(yùn)”系列在2022年1季度減少了對(duì)非標(biāo)債權(quán)類(lèi)資產(chǎn)的投資比例，增加了現(xiàn)金及銀行存款和債券等收益比較穩(wěn)定，風(fēng)險(xiǎn)較低的大類(lèi)資產(chǎn)的配置，通過(guò)靈活的資產(chǎn)配置策略和積極主動(dòng)地投資管理，以應(yīng)對(duì)2022年初市場(chǎng)波動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。

前十大持倉(cāng)債券類(lèi)資產(chǎn)占比大，非標(biāo)資產(chǎn)信用等級(jí)高。根據(jù)“鴻運(yùn)”系列近兩季度均披露前十大持倉(cāng)資產(chǎn)的產(chǎn)品數(shù)據(jù)，2021年四季度和2022年1季度“鴻運(yùn)”系列前十持倉(cāng)資產(chǎn)總規(guī)模占該系列產(chǎn)品資產(chǎn)總規(guī)模的比例分別為33.56%和32.09%，系列前十持倉(cāng)集中度有所下降，持倉(cāng)資產(chǎn)的分散化程度有所提高。從具體所投資產(chǎn)來(lái)看，“鴻運(yùn)”系列兩季度的前十大持倉(cāng)資產(chǎn)中債券和同業(yè)存單合計(jì)占比均較高，配置比例較高的資產(chǎn)主要為債券質(zhì)押式逆回購(gòu)(R007)和債券質(zhì)押式逆回購(gòu)(R007)以及中高等信用風(fēng)險(xiǎn)等金融債，具有較低的信用風(fēng)險(xiǎn)，其中：“20招商銀行(600036)永續(xù)債01”是招商銀行股份有限公司2020年7月發(fā)行的5年期、票面利率為3.95%的AAA級(jí)金融債；“21附息國(guó)債17”是2021年11月發(fā)行的10年期、票面利率為2.89%的國(guó)債；“20東方資本債01”是由中國(guó)東方資產(chǎn)管理股份有限公司2020年12月發(fā)行的5年期、票面利率為4.89%的AAA級(jí)金融債。在非標(biāo)資產(chǎn)的配置上，前十持倉(cāng)注重配置主體評(píng)級(jí)良好的非標(biāo)資產(chǎn)，其中：“理財(cái)投資中國(guó)外貿(mào)金融租賃有限公司同業(yè)借款項(xiàng)目20220307”近幾期主體評(píng)級(jí)為AAA，“理財(cái)投資晉能控股煤業(yè)集團(tuán)有限公司北金所債權(quán)融資計(jì)劃項(xiàng)目”多次主體評(píng)級(jí)均維持AAA。

“鴻運(yùn)”系列注重風(fēng)險(xiǎn)與收益的平衡。投資策略方面，以利率債、中高等級(jí)信用債、同業(yè)存單等債券市場(chǎng)工具為主，在控制流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)和信用風(fēng)險(xiǎn)基礎(chǔ)上采用多樣化的資產(chǎn)配置策略。此外，中郵理財(cái)積極發(fā)掘被低估的且符合流動(dòng)性要求的標(biāo)的，結(jié)合市場(chǎng)情況進(jìn)行杠桿和波段交易操作以增厚產(chǎn)品收益，力求為投資者獲取穩(wěn)定而長(zhǎng)期的回報(bào)。

（2）“嘉鑫”系列非標(biāo)債權(quán)類(lèi)收益增強(qiáng)資產(chǎn)配置比例較高

非標(biāo)債權(quán)類(lèi)資產(chǎn)配置比例較高。根據(jù)已披露的季度持倉(cāng)報(bào)告，2022年1季度，穿透前，建信理財(cái)“嘉鑫”系列產(chǎn)品將60%以上的資金投向于資管產(chǎn)品，將37%以上的資金投向于非標(biāo)債券類(lèi)資產(chǎn)，以獲取較高收益；穿透后，“嘉鑫”系列的債券、現(xiàn)金及銀行存款等大類(lèi)資產(chǎn)投資比例占比達(dá)60%以上，并綜合運(yùn)用杠桿套息、利差交易、久期調(diào)整等多種投資策略進(jìn)行產(chǎn)品管理。穿透前后，“嘉鑫”系列的非標(biāo)投資占比均在37%以上[5]，非標(biāo)債權(quán)類(lèi)收益增強(qiáng)資產(chǎn)配置比例較高，對(duì)產(chǎn)品收益增強(qiáng)貢獻(xiàn)較大。

前十持倉(cāng)資產(chǎn)投資占比較高。根據(jù)2022年1季度披露前十大持倉(cāng)資產(chǎn)產(chǎn)品數(shù)據(jù)，“嘉鑫”系列產(chǎn)品前十持倉(cāng)資產(chǎn)規(guī)模占該系列產(chǎn)品資產(chǎn)總規(guī)模的比例為42.09%，前十持倉(cāng)集中度相對(duì)其它系列較高。從具體所投資產(chǎn)來(lái)看，“嘉鑫”系列2022年1季度的前十大持倉(cāng)資產(chǎn)中非標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)類(lèi)投資占比較高，配置比例較高的資產(chǎn)主要為主體評(píng)級(jí)AAA[6]的21海爾金控ZR002和主體評(píng)級(jí)AA+的21廈門(mén)中駿OI001等非標(biāo)債，以及債項(xiàng)評(píng)級(jí)AAA的“20招熙精誠(chéng)ABN001優(yōu)先”資產(chǎn)支持票據(jù)等資產(chǎn)，在覆蓋低風(fēng)險(xiǎn)債券類(lèi)資產(chǎn)的同時(shí)，積極尋求優(yōu)質(zhì)非標(biāo)資產(chǎn)以獲得更高的收益，同時(shí)注重控制風(fēng)險(xiǎn)，運(yùn)用杠桿套息、利差交易和久期調(diào)整等策略管理投資組合。

[1]業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)數(shù)值指該系列下所有產(chǎn)品的平均值，銷(xiāo)售費(fèi)率、托管費(fèi)率、固定管理費(fèi)率、綜合費(fèi)率（銷(xiāo)售費(fèi)率、托管費(fèi)率、固定管理類(lèi)費(fèi)率之和）和超額業(yè)績(jī)報(bào)酬計(jì)提比例，計(jì)算方式相同。

[2]指該系列下所有產(chǎn)品截至2022年5月末過(guò)去3個(gè)月的區(qū)間年化收益率的總體平均值，下同。

[3]系列所有產(chǎn)品，截至2022年5月末過(guò)去1年的區(qū)間年化收益率的總體平均值。系列所有產(chǎn)品，截至2022年5月末過(guò)去1年的區(qū)間年化收益率的總體平均值。

[4]無(wú)近1年年化收益率數(shù)據(jù)，采用近6月年化收益率觀(guān)測(cè)達(dá)標(biāo)情況。

[5]由于產(chǎn)品杠桿投資，穿透后非標(biāo)投資比例占比略有降低。

[6]主體評(píng)級(jí)和債項(xiàng)評(píng)級(jí)如不說(shuō)明，均指最新一期。

作者丨普益標(biāo)準(zhǔn)研究員 王麗婷 崔盛悅 霍怡靜

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