北京時(shí)間周四凌晨美聯(lián)儲(chǔ)加息75個(gè)基點(diǎn)（BP）已板上釘釘，但關(guān)鍵并不是加息，而在于美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾屆時(shí)的表態(tài)，即究竟更擔(dān)心通脹，還是經(jīng)濟(jì)衰退風(fēng)險(xiǎn)。

不過(guò)，近兩個(gè)月的縮表進(jìn)度也不難發(fā)現(xiàn)，為了托住股市、樓市，美聯(lián)儲(chǔ)顯然壓力山大，在激進(jìn)加息的表面之下，更關(guān)鍵的縮表進(jìn)度僅為原先計(jì)劃的20%，二季度的市場(chǎng)拋售大概率嚇壞了央行，不斷飆升的房貸利率也或沖擊信心。最近美股持續(xù)反彈，多半也是緣于美聯(lián)儲(chǔ)的“小動(dòng)作”。而問(wèn)題在于，市場(chǎng)真的見(jiàn)底了嗎？二季度財(cái)報(bào)季或是檢驗(yàn)市場(chǎng)真正成色的時(shí)候。

美聯(lián)儲(chǔ)縮表漫不經(jīng)心

6月開(kāi)始，美聯(lián)儲(chǔ)正式啟動(dòng)縮表進(jìn)程。當(dāng)時(shí)，比起加息，市場(chǎng)對(duì)于縮表的未知恐懼實(shí)則更大，一旦9萬(wàn)億美元的龐大資產(chǎn)負(fù)債表激進(jìn)收縮，對(duì)流動(dòng)性的沖擊不容小覷。

事實(shí)證明市場(chǎng)似乎多慮了。如果按照原計(jì)劃縮表，美聯(lián)儲(chǔ)在過(guò)渡期內(nèi)（3個(gè)月）每月應(yīng)該縮表475億美元（300億美元國(guó)債和175億美元MBS），之后規(guī)模提升至每月950億美元（600億美元國(guó)債和350億美元MBS），約占資產(chǎn)負(fù)債規(guī)模的1%。但事實(shí)顯示，縮表速度遠(yuǎn)遠(yuǎn)滯后于原計(jì)劃。

按照原計(jì)劃，截至目前，美聯(lián)儲(chǔ)的資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模應(yīng)該下降至8.815萬(wàn)億美元附近，截至7月20日，目前仍高達(dá)8.899萬(wàn)億美元。近兩個(gè)月時(shí)間，美聯(lián)儲(chǔ)實(shí)際上只縮減了160億美元，只有前瞻指引目標(biāo)的五分之一不到。

此外，美聯(lián)儲(chǔ)默認(rèn)的縮表模式是對(duì)短期到期的債券不再續(xù)做，但其實(shí)美聯(lián)儲(chǔ)在賣(mài)出短端的同時(shí)，還主動(dòng)買(mǎi)入了長(zhǎng)端的債券。5月25日時(shí)，美聯(lián)儲(chǔ)持有5.769萬(wàn)億美債，其中10年期以上長(zhǎng)端債券1.426萬(wàn)億美元；持有2.707萬(wàn)億MBS，多數(shù)都是10年以上的，因?yàn)槊绹?guó)房貸都是20年、30年的長(zhǎng)度。

美聯(lián)儲(chǔ)目前美債持有規(guī)模5.733萬(wàn)億美元，其中10年期以上的1.435萬(wàn)億美元；持有MBS為2.726萬(wàn)億美元。不難發(fā)現(xiàn)，在這兩個(gè)月間，國(guó)債僅僅縮減了66億美元，但是長(zhǎng)端國(guó)債卻被主動(dòng)增持了9億美元，MBS更是被主動(dòng)增持了近20億美元。可見(jiàn)，縮表的幅度遠(yuǎn)遠(yuǎn)落后于原定進(jìn)度。

某國(guó)有大行交易員也對(duì)記者表示：“6月還是縮的，但7月以來(lái)的確沒(méi)有縮表，中長(zhǎng)期債券基本持平，MBS的持有量甚至還略增了一點(diǎn)。”

美股今年上半年暴跌，標(biāo)普500和納斯達(dá)克指數(shù)跌幅分別逼近兩成和三成，創(chuàng)下上世紀(jì)70年代以來(lái)的最差表現(xiàn)，市場(chǎng)對(duì)于美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)否擔(dān)心股市暴跌的討論甚囂塵上，看似鐵了心要激進(jìn)加息控制通脹的美聯(lián)儲(chǔ)，實(shí)則在縮表方面“手下留情”。

截至目前，美聯(lián)儲(chǔ)累計(jì)加息了150BP，7月大概率還會(huì)加息75BP，機(jī)構(gòu)預(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)將繼續(xù)在9月加息50BP，11月和12月分別加息25BP，最終利率將達(dá)到3.25%~3.5%，全年加息幅度超300BP。

加息幅度將逐漸弱化

之所以美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)縮表畏首畏腳，也有一種可能在于，加息已后知后覺(jué)，經(jīng)濟(jì)衰退的風(fēng)險(xiǎn)也開(kāi)始加劇。

瑞士百達(dá)財(cái)富管理資深美國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家柯冬銘（Thomas Costerg）對(duì)記者表示，事實(shí)上，大多數(shù)經(jīng)濟(jì)指標(biāo)，及近期全球大宗商品價(jià)格的突然下跌都表明通脹將會(huì)放緩。加之經(jīng)濟(jì)活動(dòng)也在急劇放緩，并可能因此降低通脹。實(shí)際上，現(xiàn)階段的主要風(fēng)險(xiǎn)是對(duì)通脹的“矯枉過(guò)正”，采用過(guò)度緊縮的貨幣政策，不必要地推高失業(yè)率至遠(yuǎn)高于降低通脹所需的水平。

“我們認(rèn)為美聯(lián)儲(chǔ)可能低估了美國(guó)經(jīng)濟(jì)對(duì)利率的敏感性。利率對(duì)經(jīng)濟(jì)的影響可能存在慣性。政策影響經(jīng)濟(jì)往往需要幾個(gè)月的時(shí)間，這就是為什么美聯(lián)儲(chǔ)需要向前看，而非回顧過(guò)去�！彼�稱。

至于美聯(lián)儲(chǔ)是否暗中希望通過(guò)經(jīng)濟(jì)衰退以降低通脹還存在爭(zhēng)議，但在柯冬銘看來(lái)并非如此，美聯(lián)儲(chǔ)或并不認(rèn)為經(jīng)濟(jì)衰退即將來(lái)臨，其關(guān)注的勞動(dòng)力市場(chǎng)指標(biāo)一直保持良好，而即將到來(lái)的經(jīng)濟(jì)衰退根源在于住宅房地產(chǎn)、企業(yè)去庫(kù)存以及隨著市場(chǎng)情緒惡化可能突然停止的商業(yè)投資。勞動(dòng)力市場(chǎng)實(shí)際上是一個(gè)滯后指標(biāo)，是“最后一擊”。

機(jī)構(gòu)普遍預(yù)計(jì)，加息節(jié)奏將在四季度弱化。杰克遜霍爾全球央行年會(huì)將于8月底舉行，投資者將密切關(guān)注央行的前瞻指引。

“事實(shí)上，我們認(rèn)為美聯(lián)儲(chǔ)將更多地關(guān)注增長(zhǎng)指標(biāo)（以及不斷上升的衰退風(fēng)險(xiǎn)），并采取更前瞻的態(tài)度對(duì)抗通脹。我們預(yù)計(jì)鷹派的言論會(huì)消退。因此，我們認(rèn)為9月美聯(lián)儲(chǔ)的行動(dòng)是小幅加息25BP�！笨露�銘認(rèn)為勞動(dòng)力市場(chǎng)可能在年底前惡化，隨著失業(yè)率上升，工資和通脹應(yīng)大幅下降，美聯(lián)儲(chǔ)或?qū)⒁曋疄槲ｋU(xiǎn)信號(hào)，并以此為由停止加息。2023年可能會(huì)發(fā)生溫和的衰退，伴隨失業(yè)率走高，故美聯(lián)儲(chǔ)不會(huì)進(jìn)一步加息。

美股尚難言底

即使市場(chǎng)已開(kāi)始計(jì)入明年美聯(lián)儲(chǔ)停止加息甚至降息，美股也開(kāi)始了一波持續(xù)的反彈，但在盈利衰退預(yù)期下，目前美股仍難言底。機(jī)構(gòu)認(rèn)為，美股的盈利下調(diào)可能仍有5%~10%的空間。

7月28日，多家科技巨頭都將發(fā)布財(cái)報(bào)，前景并不容樂(lè)觀。例如，華爾街預(yù)測(cè)，成本增加擠壓蘋(píng)果公司的利潤(rùn)空間，該公司可能報(bào)告銷(xiāo)量增長(zhǎng)率為疫情暴發(fā)以來(lái)最低，并且季度每股收益為近兩年首次下降。營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)與盈利下滑的原因之一是高門(mén)檻可比業(yè)績(jī)，另一原因可能是美元走強(qiáng)。去年同期，因?yàn)橐咔槠陂g技術(shù)需求爆發(fā)，蘋(píng)果季度每股收益增加一倍多。蘋(píng)果公司有一半以上的銷(xiāo)售發(fā)生在美國(guó)境外，美元的強(qiáng)勢(shì)是個(gè)不利因素。很多跨國(guó)公司最近幾周都提到了美元強(qiáng)勢(shì)這個(gè)不利因素。

亞馬遜二季度也可能處境艱難，業(yè)務(wù)增長(zhǎng)放慢的同時(shí)成本增加，可能逾七年首次遭遇營(yíng)業(yè)虧損。但市場(chǎng)還是抱有信心，相信其可以實(shí)現(xiàn)16億美元的營(yíng)業(yè)利潤(rùn)，雖然這個(gè)數(shù)字同比下降79%。值得一提的是，這將是最后一個(gè)季度面對(duì)高門(mén)檻可比業(yè)績(jī)。去年同期，隨著網(wǎng)購(gòu)需求和技術(shù)需求升溫，亞馬遜實(shí)現(xiàn)了兩位數(shù)的強(qiáng)勁增長(zhǎng)。不過(guò)，亞馬遜針對(duì)訂閱用戶推出的年度大促Prime Day，時(shí)間從2021年二季度推遲到了2022年三季度，令情況變得撲朔迷離。

標(biāo)普500早在6月一度最低觸及3639點(diǎn)附近，一路從年內(nèi)4700點(diǎn)的高位墜落。但近期熊市反彈持續(xù)，股指開(kāi)始沖擊4000點(diǎn)。機(jī)構(gòu)對(duì)于市場(chǎng)是否觸底仍將信將疑�！芭Ｊ械脑俣乳_(kāi)啟需要很多具體的條件。比如，通脹必須觸頂且開(kāi)始快速回落，而且全球經(jīng)濟(jì)沒(méi)有落入深度衰退。與此同時(shí)，各國(guó)央行必須馬上意識(shí)到，通脹業(yè)已觸頂，接下來(lái)的幾個(gè)季度以相對(duì)較快的速度及時(shí)暫停加息/逆轉(zhuǎn)加息進(jìn)程，趕在企業(yè)盈利因需求萎縮而銳減之前落實(shí)較寬松的金融條件，重振經(jīng)濟(jì)。而觀察標(biāo)普500的走勢(shì)后我們發(fā)現(xiàn)，今年的熊市還沒(méi)有任何已經(jīng)結(jié)束的跡象。”嘉盛集團(tuán)全球研究主管韋勒（Matt Weller）對(duì)記者提及。

該指數(shù)目前為止自日內(nèi)低點(diǎn)反彈了10%，幾乎就是今年迄今三次分別為9%、13%和10%的逆勢(shì)反彈的算術(shù)平均值。與此同時(shí)，日?qǐng)DRSI指標(biāo)至今未能進(jìn)入70以上的“超買(mǎi)”區(qū)域。韋勒認(rèn)為，標(biāo)普500指數(shù)等股指當(dāng)然有可能業(yè)已構(gòu)筑當(dāng)前周期的底部，只是交易者對(duì)通脹高企與成長(zhǎng)放緩的雙重困境計(jì)入了得到解決的樂(lè)觀前景。如果標(biāo)普500不能延伸到阻力位4200點(diǎn)上方，預(yù)計(jì)下跌趨勢(shì)將恢復(fù)。

要注意的是，未來(lái)幾天美股波動(dòng)性可能會(huì)上升。多位交易員指出，F(xiàn)OMC會(huì)議結(jié)束后，第二季度GDP將于當(dāng)天晚些時(shí)候公布。市場(chǎng)預(yù)計(jì)第二季度GDP將溫和增長(zhǎng)0.5%。然而，部分?jǐn)?shù)據(jù)表現(xiàn)疲軟，GDP連續(xù)兩個(gè)負(fù)增長(zhǎng)是可能的，這符合定義衰退的技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)之一。