作者：

　　9月5日央行宣布自2022年9月15日起，下調(diào)金融機(jī)構(gòu)外匯存款準(zhǔn)備金率2個(gè)百分點(diǎn)，執(zhí)行6%的外匯存款準(zhǔn)備金率，這將向市場(chǎng)釋放190多億美元流動(dòng)性。

　　市場(chǎng)普遍認(rèn)為，這次央行外匯降準(zhǔn)，旨在穩(wěn)匯率；畢竟，今年以來(lái)，人民幣對(duì)美元匯率從最低點(diǎn)6.3到當(dāng)下的6.94，跌幅已破10%，且降準(zhǔn)消息發(fā)布后，人民幣匯率出現(xiàn)了短暫回落。

　　但其實(shí)，外匯降準(zhǔn)是現(xiàn)階段經(jīng)濟(jì)政策中的一環(huán)，站在經(jīng)濟(jì)整體層面解釋更容易全面了解其意義。這需要一個(gè)簡(jiǎn)潔而有效的解釋框架，將匯率、基本面和市場(chǎng)噪聲等三大因素用最小二乘法進(jìn)行量化分析，有助于從整體上識(shí)別當(dāng)前經(jīng)濟(jì)所存在的關(guān)鍵點(diǎn)和風(fēng)險(xiǎn)敏感點(diǎn)，進(jìn)而找尋到促進(jìn)經(jīng)濟(jì)內(nèi)外均衡的政策調(diào)整和發(fā)力點(diǎn)。

　　具體而言，目前主要影響人民幣匯率走勢(shì)的是經(jīng)濟(jì)基本面，如經(jīng)濟(jì)基本面引發(fā)的中美利差變化、匯率形成機(jī)制、資本項(xiàng)目管制的邊際寬松度等因素；市場(chǎng)噪聲則包括美聯(lián)儲(chǔ)加息縮表，及市場(chǎng)投資者對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)基本面和美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策的評(píng)價(jià)性情緒等。

　　使用這個(gè)分析框架不難發(fā)現(xiàn)，外匯降準(zhǔn)最直接的影響是舒緩中國(guó)外匯市場(chǎng)流動(dòng)性，活躍中國(guó)國(guó)際收支的流動(dòng)自由度，增強(qiáng)中國(guó)資本項(xiàng)目的能動(dòng)性，緩釋國(guó)際收支風(fēng)險(xiǎn)，助推中國(guó)經(jīng)濟(jì)外均衡的穩(wěn)定。外匯降準(zhǔn)對(duì)匯率的影響，主要是通過(guò)在市場(chǎng)降低噪聲來(lái)實(shí)現(xiàn)，即通過(guò)釋放外匯流動(dòng)性向市場(chǎng)表達(dá)決策層對(duì)匯率的態(tài)度。

　　美國(guó)十年期國(guó)債收益率在3.1%以上，中國(guó)則跌破2.7%。中美利差走闊源自中國(guó)國(guó)內(nèi)的投資邊際收益率呈邊際遞減態(tài)勢(shì)，這反映需求收縮、供給沖擊和預(yù)期轉(zhuǎn)弱等三重壓力并未有效緩解。以8月制造業(yè)PMI為例，產(chǎn)成品庫(kù)存與購(gòu)進(jìn)價(jià)格和新訂單呈同步走弱態(tài)勢(shì)，揭示經(jīng)濟(jì)內(nèi)循環(huán)依然呈需求收縮態(tài)勢(shì)。

　　當(dāng)前，央行正增加結(jié)構(gòu)性貨幣政策精準(zhǔn)投放，新增3000億政策性開(kāi)發(fā)性金融工具，5000億限額存量專項(xiàng)債已開(kāi)始布局，汽車、家電、家居等促消政策在積極落地。這意味著寬貨幣和積極財(cái)政政策，正卡殼在市場(chǎng)主體的弱需求上，穩(wěn)內(nèi)需、增加投資邊際收益率和縮小中美利差，并非單純通過(guò)財(cái)金政策的進(jìn)一步添柴加油就可以實(shí)現(xiàn)。

　　要推進(jìn)經(jīng)濟(jì)的內(nèi)外均衡，最直接且立竿見(jiàn)影的策略是通過(guò)匯率政策、關(guān)稅政策等支出改變政策和支出轉(zhuǎn)換政策改善貿(mào)易條件，以穩(wěn)外需，提高經(jīng)濟(jì)基本面的柔韌度。當(dāng)前外匯降準(zhǔn)最突出的成效是有助于為外幣貸款提供更多流動(dòng)性支持，并降低貿(mào)易融資成本，畢竟從2～7月的新增外幣貸款看呈持續(xù)少增態(tài)勢(shì)，且7月外幣貸款出現(xiàn)斷崖式下降。當(dāng)然，要促進(jìn)外均衡，還需通過(guò)完善資本項(xiàng)目管控制度，增加人民幣匯率彈性，以改善中國(guó)的貿(mào)易條件，促進(jìn)國(guó)際收支的穩(wěn)定可控，避免跨境收支流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。

　　與此同時(shí)，通過(guò)結(jié)構(gòu)性改革從根本上改善經(jīng)濟(jì)基本面，提高中國(guó)的投資邊際收益率，推動(dòng)寬貨幣向?qū)捫庞玫能S升。真正要維護(hù)人民幣匯率穩(wěn)定，保障國(guó)際收支安全，需要政府通過(guò)要素資源市場(chǎng)化改革、放管服改革等，營(yíng)造一個(gè)低市場(chǎng)交易成本的營(yíng)商環(huán)境。

　　常無(wú)欲以觀其妙、常有欲以觀其徼，用無(wú)為之為的制度場(chǎng)景，放權(quán)于市場(chǎng)、讓利于民間，需要用開(kāi)放為改革營(yíng)造更多預(yù)期空間。目前若能通過(guò)外匯降準(zhǔn)等穩(wěn)住中國(guó)經(jīng)濟(jì)最活躍的這只外需輪子，就為經(jīng)濟(jì)營(yíng)造向陽(yáng)而生的場(chǎng)域，為改革提供時(shí)間換空間的機(jī)遇。