“目前美國、歐洲、英國出現(xiàn)經(jīng)濟衰退的可能性高達90%。事實上歐洲和英國是全球經(jīng)濟中最薄弱的環(huán)節(jié)，可能已經(jīng)陷入了衰退，而美國可能在今年下半年陷入經(jīng)濟衰退，當然中國經(jīng)濟今年則可能會出現(xiàn)反彈，對全球經(jīng)濟產(chǎn)生利好�！毕蠕h領(lǐng)航投資策略及研究部亞太區(qū)首席經(jīng)濟學家王黔在近日召開的線上交流會上指出。

先鋒領(lǐng)航預計，到2023年底，除中國以外的大多數(shù)主要經(jīng)濟體的增長率可能持平或出現(xiàn)負增長，通脹的下行趨勢可能會持續(xù)貫穿2023全年。從全球主要市場來看，中國的經(jīng)濟增長率將實現(xiàn)4.5%的周期性反彈，美國經(jīng)濟增長則在0.25%左右；歐元區(qū)的經(jīng)濟增長降至0%，而英國經(jīng)濟增長將放緩至-1%至-1.5%。各國央行在通脹率下降和失業(yè)人口增加前，仍將在2023年初積極地延續(xù)緊縮周期。

在股市方面，盡管美股估值比去年更具吸引力，但是仍然略高于先鋒領(lǐng)航模型估算的公允價值。相比之下，中國股票目前尤其具有吸引力。先鋒領(lǐng)航量化股權(quán)團隊（QEG）另類投資與多資產(chǎn)策略主管徐飛表示：“不同于其他主要經(jīng)濟體，中國不僅會出現(xiàn)預期的周期性反彈，而且其財政與金融政策雙雙保持寬松，同時通脹壓力也相對偏低，這對A股絕對表現(xiàn)和相對表現(xiàn)都會產(chǎn)生非常深遠的影響。”

先鋒領(lǐng)航于1975年在美國成立，1976年先鋒領(lǐng)航開創(chuàng)了指數(shù)投資的先河，為美國的個人投資者推出了首只指數(shù)基金。經(jīng)過幾十年的發(fā)展，先鋒領(lǐng)航已成為全球最大的公募基金管理公司之一，業(yè)務范圍覆蓋澳大利亞、歐洲、亞洲及美洲。如今，先鋒領(lǐng)航全球資產(chǎn)管理規(guī)模達7.5萬億美元。

以下是媒體采訪的部分實錄：

中國經(jīng)濟2023年保守估計會有4.5%增長

記者：請問一下先鋒領(lǐng)航對中國經(jīng)濟2023年走勢怎么看？對中國經(jīng)濟有判斷的前提下，對于2023年中國市場的前景是不是樂觀的？

王黔：我們講全球經(jīng)濟的時候也提到，在中國以外全球經(jīng)濟的主旋律是，央行繼續(xù)緊縮，通脹下行，隨之而來是經(jīng)濟衰退，可能是一個溫和的經(jīng)濟衰退。相比之下中國經(jīng)濟可能是全球經(jīng)濟里一枝獨秀，我們看中國經(jīng)濟實際上是會出現(xiàn)一個反彈，在經(jīng)歷了2022年或者這幾年疫情之后我們是期待隨著疫情防控政策優(yōu)化，房地產(chǎn)政策轉(zhuǎn)向，經(jīng)濟會出現(xiàn)重啟和復蘇。所以今年來看認為中國經(jīng)濟2023年全年會有一個4.5%左右經(jīng)濟增長，相對來看風險還在上行，所以4.5%相對來說是比較保守的估計，這比2022年我們之前看是全年3%，最近把2022年下調(diào)到2.6%，這是會出現(xiàn)一個明顯的反彈。

中國經(jīng)濟復蘇肯定也是先苦后甜，短期之內(nèi)我們看到第一波疫情較大范圍的傳播，可能在全國范圍內(nèi)疫情目前來說還尚未見頂，這個情況下最近一兩個月尤其春節(jié)期間出行，疫情還是保持在相對來說比較嚴重的程度。這種情況下在短期之內(nèi)對經(jīng)濟活動，不管是對于消費，還是生產(chǎn)業(yè)、服務業(yè)、制造業(yè)都會是不利影響。如果這一波疫情能夠很快過去，比方說在新年之后，我們很快達到一個群體免疫，這種情況下可能在一季度晚一些，二三月份經(jīng)濟就會出現(xiàn)比較明顯的復蘇，二季度會出現(xiàn)非常明顯的反彈。這是我們對全年經(jīng)濟走勢的一個看法。

從中國經(jīng)濟今年來看毫無疑問兩個最大的關(guān)鍵增長點，一個是消費復蘇，尤其是在服務行業(yè)，服務這種消費這個復蘇可能是帶動今年經(jīng)濟增長一個主要增長點。另外從房地產(chǎn)的投資來講，房地產(chǎn)投資去年大家看到是接近雙位數(shù)萎縮，我想隨著疫情消退，隨著房地產(chǎn)政策我們是去年11月份開始明顯轉(zhuǎn)向，我們認為房地產(chǎn)投資也可能在低位企穩(wěn)，不至于出現(xiàn)明顯反彈，但是如果能在低位企穩(wěn)，這樣至少是對經(jīng)濟拖累是會減少的。所以這兩個我們想可能是今年中國經(jīng)濟明顯好于去年的帶動點。但是從其他方面我們覺得制造業(yè)投資，基建投資都會增速有所放緩，另外一方面進出口很明顯，去年我們估算至少拉動經(jīng)濟1%，到了今年我們覺得它對經(jīng)濟的拖累也是0.5%到1%，所以一正一負反過來對經(jīng)濟還是蠻明顯的拖累。這樣綜合下來看我們預計今年中國經(jīng)濟大概有一個4.5%的增長，風險在上行經(jīng)濟重啟之后，如果消費明顯呈現(xiàn)一個強勢或者說房地產(chǎn)投資出現(xiàn)小幅度反彈，這種情況下我們覺得達到5%的增長這個可能性也是有的。至于下行風險我覺得主要還是來自于疫情反復，我們也看到其實在歐美發(fā)達國家在海外，疫情并不是一波就過去，接下來會不會出現(xiàn)新的變種？疫情會不會反復？這些會不會對消費、經(jīng)濟產(chǎn)生一個比較有持續(xù)性抑制作用，這是我們對中國經(jīng)濟的看法。

徐飛：從長期估值表現(xiàn)來看中國的股市，現(xiàn)在價值還在合理區(qū)間，相對于美國股市來講更合理。還有幾個周期性利好因素，有寬松貨幣政策，充足的流動性支持，有一種促進增長的政策性變化，放松對重點行業(yè)，尤其是互聯(lián)網(wǎng)的監(jiān)管壓力，這都是利好的。有兩個不利因素，跟美國和歐洲一樣，我們認為短期的盈利預期需要大幅度下調(diào)，尤其是2022年第四季度接下來幾周就出年報了，2023年第一季度也很困難。更大影響是王黔博士談到的，在全球增長放緩甚至進入衰退情況下，對中國GDP會造成0.5%拖累，因為股市是一個杠桿產(chǎn)品，可能對2023年中國整個A股的每股盈余會有一定不利影響。但是在這個反彈大背景下，我們也認為這不是一個很強的不利好因素，這就是對于A股的看法，我們是從長期和估值的角度來講，大部分我們的周期性指標也是趨于利好。

監(jiān)管政策會現(xiàn)逆周期以保證經(jīng)濟平穩(wěn)增長

記者：2022年中國居民超額儲蓄顯著增多，先鋒領(lǐng)航有沒有什么預計有哪些可以轉(zhuǎn)化為消費？有哪些會流入權(quán)益類市場？

王黔：出現(xiàn)超額儲蓄是有多方面的原因，第一個原因可能是預防性儲蓄，大家對于經(jīng)濟形勢擔憂，包括就業(yè)市場它的低迷，收入下降等等，我覺得這個會造成預防性儲蓄。第二個是由于疫情沒有辦法消費，這種情況下也會出現(xiàn)儲蓄。第三個儲蓄也和投資是有關(guān)的，其實錢拿在手里從老百姓(603883)角度來講一方面可以消費另一方面也可以投資，或者是做房地產(chǎn)投資，或者是財富管理等等，這種方面的投資。這兩年實際上這些空間都有限，所以應該是這三大原因造成了超額儲蓄，實際上是可以拿來被用的。

對于這三個因素，第一個肯定是可以逆轉(zhuǎn)的因素，因為疫情沒有地方消費，這種錢隨著經(jīng)濟逐漸開放，疫情的消退，我相信這一部分消費是可以回來的，我想這一部分消費應該是會明顯提振國內(nèi)服務業(yè)需求。對于消費品我覺得反而提振不一定大，因為即使疫情期間，通過網(wǎng)購這種消費品消費應該是沒有被抑制那么厲害，另外實際上去年下半年開始，政府公布了一系列購買汽車的優(yōu)惠措施，所以大件奢侈品的消費已經(jīng)被實現(xiàn)了。所以由于疫情消退帶來的消費反彈可能主要是體現(xiàn)在服務業(yè)，包括旅游、餐飲、娛樂，也會有一些甚至是海外旅游。

第二，如果是預防性儲蓄反彈會來得慢一些。因為這種預防性的儲蓄一定是取決于我對就業(yè)市場，我對未來經(jīng)濟有沒有信心，所以這個應該是滯后的。它一定是經(jīng)濟正面循環(huán)，經(jīng)濟開始復蘇，就業(yè)市場復蘇，找工作容易了，這個時候消費才會出現(xiàn)反彈，所以這一部分是比較慢一些的。

第三，如果有錢了可能很大一部分未必消費。因為過去兩年我們也看到房地產(chǎn)銷售被壓制得很厲害，一方面大家對于房地產(chǎn)市場缺乏信心，另外一方面疫情的原因大家無法看房子，購買房子。所以有一部分超額儲蓄會被大家用來買房子或者是投資權(quán)益類，投資股市這也是有可能，但是這一部分這個錢未必會用來消費。實際上在我們做這個預測的時候也是考慮到這一點，所以這是為什么我們預計今年中國房地產(chǎn)市場應該是可以企穩(wěn)的。就是因為這種疫情開放，經(jīng)濟重啟之后，房地產(chǎn)、銷售這些開始出現(xiàn)反彈，房地產(chǎn)投資也可能可以出現(xiàn)企穩(wěn)作用，所以這是我們對于超額儲蓄的看法。

對于監(jiān)管政策，這幾年看得出來大方向是不會變的，包括房地產(chǎn)市場無論怎么放松，長遠來講還是防止資產(chǎn)泡沫的形成，還是會說房地產(chǎn)不是用來炒的是用來住的。對于包括IT行業(yè)，這些行業(yè)它的監(jiān)管大方向是更加規(guī)范化，要讓你納入監(jiān)管的范疇之內(nèi)，這些大方向都不會變。就像經(jīng)濟周期政策一樣，經(jīng)濟出現(xiàn)明顯下行風險的時候，不會對這些政策加碼，甚至會對它有所放松，這樣短期之內(nèi)可以支持一下經(jīng)濟。但是如果經(jīng)濟能夠回到正軌，能夠?qū)崿F(xiàn)持續(xù)復蘇，就可能又會回到大方向上，可能還是要規(guī)范監(jiān)管，還是要避免出現(xiàn)大規(guī)模的投機泡沫。所以我覺得大方向是不會變的，但是在經(jīng)濟周期過程中它會讓這個監(jiān)管政策和宏觀政策一樣稍微出現(xiàn)一點逆周期的態(tài)勢，來保證經(jīng)濟的平穩(wěn)增長。

拉美國家大宗商品會有強勁增長

記者：2023年先鋒領(lǐng)航在新興市場首選哪些資產(chǎn)？在發(fā)達市場又首選哪些？如何在亞太資產(chǎn)進行多元化投資？

徐飛：從短期和周期性角度來看，我們的經(jīng)濟團隊預計新興市場和發(fā)達市場之間GDP增速差異會擴大到3%，2021年與2022年差異值是1.5%。回顧歷史在新興市場GDP和發(fā)達國家GDP增長差異變大的時候，新興市場通常也會有比較優(yōu)異表現(xiàn)。整個新興市場角度來講從戰(zhàn)略性和周期性的角度來講，我們都是對新興市場有增持。新興市場細分之下，從我們團隊資產(chǎn)配置角度來講，我們更傾向于拉美國家。由于它們跟大宗商品的關(guān)系，我認為從2023年開始拉美國家，尤其是大宗商品生產(chǎn)國，會有一個強勁增長。

另外一個因素，很多拉美大宗商品生產(chǎn)國，他們的加息周期是在歐美之前，所以我認為是“先進者先出”�，F(xiàn)在有一定貨幣空間可以做一定貨幣政策的減壓減負，這樣也是對他們市場利好。唯一不利的因素是他們的貨幣在2022年表現(xiàn)非常強勁。在評估新興市場時，我們同時對股市和貨幣進行研究。這個對于我們來講是值得擔心的。另外跟中國有關(guān)東亞市場主要是通過貿(mào)易渠道，不是轉(zhuǎn)口貿(mào)易或再加工貿(mào)易，而是對中國出口面向中國的本土需求。

第三個來講隨著中國放開，休閑業(yè)和旅游業(yè)會對他們的GDP有一定增長，這三個角度來講有幾個亞洲國家我們比較偏好。但是總的來講如果要選擇其中之一，那就是拉丁美洲。我們跟歐洲新興市場和北非新興市場，土耳其、匈牙利、波蘭我們是減持的。

我們團隊管大宗商品，所以短期來講，歐美90%可能性會進入經(jīng)濟衰退，這樣對于大宗商品需求肯定會有很大壓力。接下來6個月，大宗商品表現(xiàn)應該不是很好而且波動性會很大。

另外美國很大程度上有一定的ESG壓力，因為化石燃料很多公司在黑名單上，這樣對于他們長期投資前景也是不看好，這種情況下供應在需求之下，從我們角度來講接下來5年到10年內(nèi)，所有的大宗產(chǎn)品，尤其是石油方面，尤其是普通金屬方面，我們認為有一個很強上漲的優(yōu)勢，跟近期來講咱們中國開放對于大宗商品尤其是石油、原油的需求大部分是以每天一百萬桶的速度增長，而且是非常廣泛，不光石油，原油，汽油，燃油，中國對大宗商品影響主要是在石油上。對于一些金屬，在政策上還有一定不確定性，咱們中國房地產(chǎn)是占世界銅和鋁消費的大概30%到40%。如果房地產(chǎn)政策變化而且有很大提升，對于普通金屬有很大益處，現(xiàn)在從普通金屬供需反面來講，2023年有稍微的供應過剩，普通金屬我們很不看好。

外資回流是長期現(xiàn)象而非短期行為

記者：最近外資買入中國步伐加快，對于A股和港股在今年機會怎么看？

王黔：在我們來看，估值是取決于經(jīng)濟宏觀環(huán)境，估值不是一成不變，是有變化的。在我們的分析模型里面，我們的估值取決于幾個因素，第一個是這個國家的通脹，第二是這個國家的利率水平，第三是這個國家的股市和債市，即資本市場波動性。這意味著什么？利率越高、通脹越高、波動性越高，則估值越低，這就解釋了為什么我們會普遍看到新興市場的估值水平，實際上是低于發(fā)達國家市場的，主要是由于這幾個原因。

從中國角度來講，中國也不例外，也是新興市場國家，尤其是對于中國股市估值一個很大的影響就是它的波動性，歷史的波動性對它的估值方面也是有很大影響。再一個是新興市場普遍的利率是要高于發(fā)達國家，一般來說是有主權(quán)風險的一個溢價，所以這些因素都會導致新興市場包括中國的估值水平是低于發(fā)達市場的。從這個角度來講，至于將來這個估值怎么變化：

首先，即便對于這個估值，目前我們認為中國股市估值有一些偏低，因為市場對于很多風險定價定得太高，這就造成短期來看估值有一點偏低，從這個角度來講也是我們認為長期來看中國股市有吸引力的，這種的偏低估值要回到由經(jīng)濟基本面決定的合理估值，這是第一步。

第二步，由經(jīng)濟基本面決定的合理估值有沒有可能上升？有可能。如果我們資本市場波動性下降，尤其是隨著機構(gòu)投資者進入、個人投資者慢慢成熟，當然中國通脹是很穩(wěn)定的，利率也保持在比較穩(wěn)定水平，在這種情況下我們覺得由基本面決定的估值也有上升空間。

徐飛：我個人觀點認為最近流向是小幅度反彈。最近兩年來有大量外資外流，我感覺是冰凍三尺非一日之寒。最近兩年有幾個重要的負面催化因素。2021年二月份A股到頂點的時候有一個估值大幅度回溯，促進了外資外流，2021年7、8月份出臺了互聯(lián)網(wǎng)和其他板塊政策，2022年的時候病毒引起的封控，加上房地產(chǎn)這種高收益市場壓力（high yield market stress），這四個因素促使大規(guī)模外資回撤�，F(xiàn)在有一定小幅度上漲，但是從我們的角度來看，很多是對沖基金，而比較長期的、主動性的基金還是在觀望的態(tài)度，因為現(xiàn)在反彈非�？�，而且估值是從非常合理到現(xiàn)在的較為合理，這也是個考量。

主動型、長線的基金一般比較保守，他們對地緣政治考量也比較側(cè)重。所以我覺得外資回流即便有一定反彈，也是一個長期現(xiàn)象而非短期行為。如果流出要花幾年，那么流入可能也要花幾年，這是長期的共同基金。至于具體怎么看A股和港股，我們更偏向于A股，因為A股組成有很少的互聯(lián)網(wǎng)權(quán)重，基本上是面向中國國內(nèi)，對消費反彈，對房地產(chǎn)的上升有很多敞口，所以我們是偏向A股。從港股角度來講，最近幾年外資并沒有撤回歐美股市，很多放在中國關(guān)聯(lián)市場上，對港股流入效應不會特別大。港股和全世界股市尤其美國股市的相關(guān)性比A股高得多，如果你是國外投資者，中國從一定周期來講是逆風而行，這是非常有吸引力的，如果整個歐美股市由于衰退呈現(xiàn)下行趨勢，而中國在逆向反彈，這是非常有價值的分散風險資產(chǎn)。從港股角度來講則沒有這個距離，跟國際股市相關(guān)性會非常高。對于港股有利的就是互聯(lián)網(wǎng)板塊占得比較大一些，如果互聯(lián)網(wǎng)板塊，包括ADR（美國存托憑證）繼續(xù)反彈它們可能會有一定邊際效應，對港股影響稍微大一些。

校對：李凌鋒