2023年最后一個(gè)工作日晚間，“中國(guó)血王”上海萊士(002252)宣告結(jié)束四年無(wú)主狀態(tài)，告別基立福（Grifols,S.A.），進(jìn)入海爾時(shí)代。

12月29日晚，海爾集團(tuán)與總部位于西班牙的全球血漿制品龍頭企業(yè)基立福達(dá)成戰(zhàn)略合作，海爾將以125億元人民幣收購(gòu)基立福所持上海萊士20%股份并合計(jì)獲得26.58%表決權(quán)。

本次交易上海萊士每股轉(zhuǎn)讓價(jià)格為人民幣9.405元/股，公告日當(dāng)日收盤價(jià)8.00元/股，總體估值為625億元，按此計(jì)算海爾集團(tuán)將以溢價(jià)近20%的代價(jià)成為這個(gè)上市企業(yè)的實(shí)際控制人，并獲得超過4個(gè)董事會(huì)席位。

01

民資變國(guó)資的浪潮

血液制品是指從健康人血漿中通過分離純化等方式，提取出來(lái)的血漿蛋白制品，包括人血清白蛋白、人胎盤血白蛋白、靜脈注射用人免疫球蛋白、肌注人免疫球蛋白等，主要用于危重癥急診和部門疾病的對(duì)癥治療。

在我國(guó)，血液制品具有戰(zhàn)略安全屬性，自20世紀(jì)40年代以后，血漿就被納入國(guó)家重要戰(zhàn)略儲(chǔ)備物資。作為一類特殊產(chǎn)品，它也天然地?fù)碛猩鐣?huì)屬性和公益屬性，血液制品的安全性被高度關(guān)注，血液制品從采集、制備到運(yùn)輸?shù)拳h(huán)節(jié)均受到國(guó)家重點(diǎn)監(jiān)管。

經(jīng)過了幾十年發(fā)展，血液制品行業(yè)進(jìn)化出準(zhǔn)入門檻高、政策壁壘高、競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境較為寬松的特殊背景。近年來(lái)，國(guó)內(nèi)血制品企業(yè)的資產(chǎn)重組或股權(quán)轉(zhuǎn)讓愈發(fā)頻繁，行業(yè)也踏上了民資變國(guó)資的浪潮。

截至2023年6月，中國(guó)血液制品生產(chǎn)企業(yè)有近30家，因?yàn)椴①?gòu)重組的原因，30家企業(yè)分屬于16個(gè)實(shí)控主體。其中，位于行業(yè)第一梯隊(duì)的如天壇生物(600161)、派林生物、衛(wèi)光生物(002880)、博雅生物(300294)等大型血液制品公司背后均有國(guó)資控股。

比如2021年，華潤(rùn)醫(yī)藥完成對(duì)博雅生物的控股，2023年派林生物的實(shí)控人變更為陜西省國(guó)資委；以及衛(wèi)光生物通過無(wú)償劃轉(zhuǎn)后實(shí)控人從光明國(guó)資局變?yōu)橹袊?guó)生物，而中國(guó)生物旗下還控有另一血液制品企業(yè)龍頭天壇生物。

所以在2023年6月初，前任第一大股東基立福放出風(fēng)聲表示在籌劃出售上海萊士股權(quán)時(shí)，許多業(yè)內(nèi)人士猜測(cè)，地方國(guó)資、央國(guó)企將其納入麾下的可能性很高。

如今，海爾的入局確實(shí)讓市場(chǎng)感到意外。

對(duì)于海爾集團(tuán)而言，自白色家電增長(zhǎng)疲軟后，海爾一直在謀求轉(zhuǎn)型。跟另一家電巨頭美的集團(tuán)(000333)拿下萬(wàn)東醫(yī)療(600055)進(jìn)入大型影像設(shè)備領(lǐng)域一樣，海爾對(duì)大健康產(chǎn)業(yè)賽道也“情有獨(dú)鐘”。

在拿下上海萊士的控股權(quán)之前，海爾集團(tuán)已經(jīng)控股海爾生物、盈康生命(300143)兩家醫(yī)療健康企業(yè)，均涉及血液相關(guān)業(yè)務(wù)。

成立于2005年的海爾生物，于2019年登陸資本市場(chǎng)成為青島科創(chuàng)板“第一股”，主要從事低溫存儲(chǔ)設(shè)備的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售。2019年，海爾入主盈康生命，后者主要業(yè)務(wù)為醫(yī)療服務(wù)和醫(yī)療器械業(yè)務(wù)，同時(shí)擁有3家自有醫(yī)院，即四川友誼、蘇州廣慈、重慶華健友方醫(yī)院。

遺憾的是，探入大健康賽道十余年，從海爾生物、盈康生命目前的業(yè)績(jī)表現(xiàn)來(lái)看，醫(yī)療健康業(yè)務(wù)尚未成為海爾集團(tuán)第二增長(zhǎng)曲線。

此次收購(gòu)上海萊士股權(quán)是海爾集團(tuán)的在醫(yī)療大健康產(chǎn)業(yè)又一筆“重注”。海爾集團(tuán)董事局副主席、執(zhí)行副總裁譚麗霞也直言，這是海爾集團(tuán)深入醫(yī)療健康核心領(lǐng)域的關(guān)鍵進(jìn)程。

公告指出，交易完成后，基立福與上海萊士所簽白蛋白獨(dú)家代理協(xié)議的期限將延長(zhǎng)十年，并在此基礎(chǔ)上獲得續(xù)展十年的權(quán)利，這為海爾入主上海萊士的業(yè)務(wù)穩(wěn)定提供長(zhǎng)期保障。

但對(duì)勢(shì)必要做大做強(qiáng)大健康產(chǎn)業(yè)的海爾集團(tuán)而言，上海萊士是個(gè)好標(biāo)的嗎？對(duì)于民營(yíng)企業(yè)而言，血液制品行業(yè)是個(gè)好賽道嗎？

02

愛炒股的血王

與其他低調(diào)的血液制品企業(yè)不同，上海萊士在資本市場(chǎng)上聲名赫赫。

美籍越南人黃凱（Kieu Hoang）憑借早年在美國(guó)雅培公司相關(guān)血制品工作上積累下來(lái)的經(jīng)驗(yàn)，于20世紀(jì)80年代創(chuàng)立了美國(guó)萊士。

1988年，世界衛(wèi)生組織提出“各個(gè)國(guó)家的血液制品應(yīng)該自給自足”。瞄準(zhǔn)了中國(guó)市場(chǎng)的黃凱，推動(dòng)美國(guó)萊士與上海市血液中心下屬的血制品輸血器材經(jīng)營(yíng)公司合作，合資成立了上海萊士，雙方各持股50%，成為中國(guó)第一家中外合資的血制品生產(chǎn)企業(yè)。

2004年，黃凱引入戰(zhàn)略投資者科瑞天誠(chéng)，上海萊士命運(yùn)的齒輪開始轉(zhuǎn)動(dòng)。在資本大佬“科瑞系”掌門人鄭躍文的加持下，上海萊士于2008年成功上市，成為A股罕見的兩大控股股東共同控制的上市公司。

現(xiàn)在，A股市場(chǎng)上7家血液制品公司中，上海萊士是營(yíng)收規(guī)模最大的那個(gè)。2023年三季報(bào)顯示，截至2023年9月末，上海萊士營(yíng)業(yè)收入59.35億元，同期天壇生物為40.22億元；博雅生物21.9億元；華蘭生物(002007)39.13億元；派林生物13.75億元。

截止至2023年12月底，上海萊士共有5個(gè)血液制品生產(chǎn)基地；公司及其下屬子公司、孫公司擁有單采血漿站44家，分布于11個(gè)�。ㄗ灾螀^(qū)），不論是在漿站數(shù)量、分布區(qū)域還是全年采漿量方面，上海萊士均位居行業(yè)前列。

盡管上海萊士產(chǎn)品種類齊全，盈利能力較強(qiáng)，不得不提的是海爾的此次收購(gòu)也存在一個(gè)很大的風(fēng)險(xiǎn)。

自2001年起，我國(guó)決定“不再批準(zhǔn)設(shè)立新的血液制品生產(chǎn)企業(yè)”，這意味著后來(lái)者只能通過收并購(gòu)等方式入局。同時(shí)，不僅生產(chǎn)企業(yè)牌照稀缺，我國(guó)對(duì)漿站的設(shè)立審核也十分嚴(yán)格，漿站分布較為分散，所以漿站數(shù)量成為血液制品企業(yè)的成長(zhǎng)“命門”，誰(shuí)擁有更多的漿站誰(shuí)就能占得更大的市場(chǎng)。

在此背景下，血液制品企業(yè)紛紛走上通過并購(gòu)實(shí)現(xiàn)規(guī)模擴(kuò)張的道路，上海萊士的“血王”稱號(hào)就是通過近10年的收購(gòu)之路打下來(lái)的。

2013年，上海萊士市值僅為80億。2014年，上海萊士通過定向增發(fā)的方式，以18億元的價(jià)格收購(gòu)了邦和藥業(yè)（后更名為“鄭州萊士”）100%股權(quán)，獲得兩家單采血漿站的120多噸采漿能力，上海萊士一躍成為與天壇生物、泰邦生物、華蘭生物齊名的四大血液制品企業(yè)之一。

此后，上海萊士一路收購(gòu)了同路生物、英國(guó)BPL、浙江海康、基立福子公司GDS、廣西冠峰等公司的股權(quán)。不到三年時(shí)間，其市值翻了15倍，在2015年成為“千億”萊士。

但不是靠業(yè)績(jī)打下來(lái)的資本積累，如同風(fēng)沙，經(jīng)不起時(shí)間的考驗(yàn)。伴隨著不斷并購(gòu)的操作，上海萊士的商譽(yù)值也在不斷增大。尤其是在和基立福另一家全資子公司GDS的換股協(xié)議之后，上海萊士的商譽(yù)可能暴增近100億，加之原本并購(gòu)形成的近50億商譽(yù)值，上海萊士或?qū)⒈Ｓ辛钊藚s步的近150億商譽(yù)值。

商譽(yù)是一種會(huì)計(jì)語(yǔ)言，英文為“good will”，通俗地講，商譽(yù)是溢價(jià)購(gòu)買多支付的那部分凈資產(chǎn)的差額。高額的商譽(yù)可能會(huì)增大上市公司盈余管理空間，造成投資價(jià)值失真，加劇未來(lái)業(yè)績(jī)不確定性。

有業(yè)內(nèi)人士告訴和訊商業(yè)，猶如達(dá)摩克利斯之劍懸頂?shù)木揞~商譽(yù)是老東家基立福想出售上海萊士的原因之一，也是導(dǎo)致近五年來(lái)上海萊士在二級(jí)市場(chǎng)股價(jià)長(zhǎng)期低迷的原因之一。

目前，上海萊士市值已收縮至520億。除了沉重的資產(chǎn)負(fù)債表外，上海萊士近兩年的長(zhǎng)期股權(quán)投資有149.3億，占總資產(chǎn)比達(dá)到49%。

03

躺著賺錢的行業(yè)？

在血液制品行業(yè)中，行業(yè)上游是由企業(yè)設(shè)立的分立各地的采漿站，中游是生產(chǎn)企業(yè)，下游是醫(yī)療機(jī)構(gòu)等需求方。

過去的一年，血液制品板塊是整個(gè)醫(yī)療板塊中唯一實(shí)現(xiàn)了放量增長(zhǎng)的板塊。據(jù)iFind顯示，2023前三季度，血制品板塊單季營(yíng)收同比增長(zhǎng)23%，在醫(yī)藥各子板塊中是增速最快的；同年第三季度血制品板塊銷售凈利率為27%，在醫(yī)藥各子板塊中最高。

血制品板塊在疫情前后都走出了獨(dú)立行情，但有醫(yī)藥研究平臺(tái)表示，對(duì)于中國(guó)血制品行業(yè)來(lái)說(shuō)，這是一個(gè)存量玩家、增量市場(chǎng)的行業(yè)，也是典型的“周期爆發(fā)性”行業(yè)，公司的營(yíng)收與產(chǎn)業(yè)供需直接相關(guān)，很難憑借創(chuàng)新出現(xiàn)行業(yè)顛覆者。

一位不愿具名的血液制品行業(yè)從業(yè)人員表示，憑借特殊資質(zhì)與資源屬性，血液制品企業(yè)相當(dāng)于身處一個(gè)封閉的環(huán)境中，有機(jī)會(huì)享受穩(wěn)定的高性價(jià)比紅利。換句話說(shuō)，入局的企業(yè)可以躺著賺錢。

但不容忽視的是，這也會(huì)導(dǎo)致幾個(gè)問題：一是我國(guó)血液制品產(chǎn)能不足成為常態(tài)，二是因?yàn)榧夹g(shù)創(chuàng)新不足血液制品類別比較單一，三就是企業(yè)運(yùn)行效率不強(qiáng)。

在過去的十年中，我國(guó)血液制品全球市場(chǎng)份額提升至16%，但國(guó)內(nèi)仍有60%左右的白蛋白依賴于進(jìn)口，血制品的自給自足尚未實(shí)現(xiàn)。每年冬天部分地方仍然會(huì)發(fā)生血庫(kù)告急，甚至有縣級(jí)城市出臺(tái)了“以參與無(wú)償獻(xiàn)血公益換子女入學(xué)積分”的政策。

在血液制品類別多樣性方面，我國(guó)企業(yè)同樣存在明顯的技術(shù)缺口。在100多種血漿蛋白及因子中，目前大部分的龍頭血液制品企業(yè)也只能分離出14個(gè)品種。而國(guó)際領(lǐng)先的血液制品生產(chǎn)企業(yè)能夠使用層析法，已經(jīng)可以分離出20多個(gè)品種。這5、6個(gè)品種上的差異主要是在微量蛋白血液制品方面。

中國(guó)生物首席科學(xué)家楊匯川研究員在一次訪談中表示，相同容量的血漿，企業(yè)從中提取獲得的產(chǎn)品種類越多，血漿綜合利用率越高，分?jǐn)偟絾蝹�(gè)品種的產(chǎn)品的生產(chǎn)成本越低。

此外，我國(guó)血液制品企業(yè)小而散，在血液制品的研發(fā)投入、類別品種以及成本控制方面都稍顯乏力歐美發(fā)達(dá)國(guó)家的年采漿量大概在5萬(wàn)噸，但血液制品企業(yè)數(shù)量不到10家，而我國(guó)現(xiàn)在有近30個(gè)血液制品企業(yè)，但年采漿量大概在1萬(wàn)噸。

而且，國(guó)內(nèi)的血液制品從原料端到分離制造，再到上市銷售，整個(gè)過程是在一個(gè)企業(yè)里面完成，而國(guó)外原料血漿的中間組分可以調(diào)撥，從而提升含量較低的產(chǎn)品的生產(chǎn)和回收效率。

新增一家血液制品行業(yè)的龍頭公司后，市場(chǎng)對(duì)海爾旗下的兩家公司與上海萊士的互相借力有著更多的期待，但海爾集團(tuán)的入局能否更新血液制品行業(yè)的風(fēng)貌，這仍然是個(gè)未知數(shù)。