4月23日，疫苗一哥智飛生物(300122)低開低走，盤中一度跌超15%。截至今日收盤，智飛生物跌11.99%，報(bào)35.39元/每股，總市值為847.2億元，股價(jià)創(chuàng)2020年1月以來(lái)新低。
消息面上，4月22日，智飛生物發(fā)布年度業(yè)績(jī)報(bào)告稱，2023年?duì)I業(yè)收入約529.18億元，同比增加38.3%；歸母凈利潤(rùn)約80.7億元，同比增加7.04%。
智飛生物是第一家在創(chuàng)業(yè)板上市的民營(yíng)疫苗企業(yè)，作為默沙東的九價(jià)HPV疫苗在中國(guó)的唯一代理商，巔峰時(shí)其市值超過(guò)3600億元。iFind數(shù)據(jù)顯示，智飛生物2023年的營(yíng)收首次超過(guò)500億元，也成為其上市以來(lái)業(yè)績(jī)新高。但在面對(duì)企業(yè)營(yíng)收、凈利雙增長(zhǎng)的成績(jī)單，資本市場(chǎng)卻“不買賬”。
不僅在其財(cái)報(bào)發(fā)布后的第一個(gè)開盤日，智飛生物的股價(jià)迎來(lái)跳空低開，同時(shí)根據(jù)4月22日披露完畢的公募基金2024年一季報(bào)整體減持情況來(lái)看，智飛生物一季度獲減持市值超50億元。
業(yè)內(nèi)分析人士對(duì)和訊商業(yè)表示，智飛生物業(yè)績(jī)不被看好，與其近兩季度利潤(rùn)下滑嚴(yán)重；自主產(chǎn)品貢獻(xiàn)低，創(chuàng)新不足；未來(lái)預(yù)期不明朗等因素有關(guān)。
自主產(chǎn)品營(yíng)收占比僅為1.94%
根據(jù)4月22日披露的《智飛生物2024年第一季度報(bào)告》顯示，公司2024年一季度營(yíng)業(yè)收入達(dá)113.96億元，同比微增2%；凈利潤(rùn)達(dá)到14.58億元，同比下滑28.26%。而在2023年四季度，智飛生物營(yíng)收136.5億元，同比增長(zhǎng)30.70%；凈利潤(rùn)為15.40億元，同比下滑20.31%。
（圖片來(lái)源：iFind）
業(yè)內(nèi)人士分析指出，第一季度的業(yè)績(jī)往往會(huì)受到春節(jié)假期等多重客觀因素的影響，存在一定的季節(jié)性波動(dòng)。但在報(bào)告中，智飛生物并未直接說(shuō)明凈利潤(rùn)大幅下跌的原因。
從智飛生物業(yè)務(wù)發(fā)展來(lái)看，支撐其業(yè)績(jī)的是默沙東九價(jià)HPV疫苗。2023年1月，智飛生物與默沙東續(xù)簽包括HPV疫苗在內(nèi)的多款產(chǎn)品的代理推廣協(xié)議，協(xié)議產(chǎn)品合計(jì)基礎(chǔ)采購(gòu)金額超過(guò)1000億元。
但從其財(cái)報(bào)來(lái)看，智飛生物的代理產(chǎn)品營(yíng)收占比已經(jīng)創(chuàng)歷史以來(lái)最高，其自主產(chǎn)品營(yíng)收占比僅為1.94%。這很難與其所宣揚(yáng)的“自主研發(fā)為主，合作研發(fā)為輔，投資孵化為補(bǔ)”的創(chuàng)新策略相貼合。
具體來(lái)看，2023年度，代理產(chǎn)品為智飛生物貢獻(xiàn)了98.05%的收入，2022年這一數(shù)字是91.4%，2021年為68.29%。
（圖片來(lái)源：iFind）
值得注意的是，智飛生物代理產(chǎn)品的毛利率并不高。以近三年來(lái)看，該業(yè)務(wù)的毛利率均未超過(guò)30%，分別為29.98%、28.66%和25.68%，且呈現(xiàn)逐年下滑的態(tài)勢(shì)。
資產(chǎn)過(guò)半是“白條”
對(duì)于默沙東而言，其九價(jià)HPV疫苗的關(guān)鍵專利將在2025年到期。同時(shí)，內(nèi)卷態(tài)勢(shì)蔓延至九價(jià)疫苗行業(yè)，雖然默沙東研發(fā)生產(chǎn)的九價(jià)HPV疫苗仍是唯一在中國(guó)上市的疫苗，但后來(lái)者對(duì)HPV疫苗市場(chǎng)的合圍之勢(shì)已成。
據(jù)了解，萬(wàn)泰生物已推出二價(jià)HPV。同時(shí)，包括萬(wàn)泰生物、沃森生物(300142)、上海博唯、康樂(lè)衛(wèi)士等在內(nèi)的多家九價(jià)HPV疫苗現(xiàn)均已進(jìn)入臨床三期階段。這意味著，今明兩年，市場(chǎng)有望陸續(xù)迎來(lái)國(guó)產(chǎn)九價(jià)HPV疫苗的入局。
自去年以來(lái)，默沙東加速搶占中國(guó)市場(chǎng)和瓜分蛋糕的動(dòng)作就十分明顯。在智飛生物與默沙東簽訂的協(xié)議中，2024年的HPV疫苗的基礎(chǔ)采購(gòu)量為326.26億元，達(dá)到峰值。而2025、2026兩個(gè)年度的基礎(chǔ)采購(gòu)量則逐步收縮，分別為260.33億元和178.92億元。
但對(duì)于智飛生物而言，增長(zhǎng)迅猛的應(yīng)收賬款和存貨為其業(yè)務(wù)埋下了隱患。
2019年至2023年，智飛生物應(yīng)收賬款分別為44.37億元、66.24億元、128.7億元、206.1億元和270.6億元，分別占當(dāng)年?duì)I收41.90%、43.61%、41.99%、53.87%和51.13%。
同時(shí)，其應(yīng)收賬款近四年同比增長(zhǎng)分別達(dá)49.29%、94.29%、60.14%、31.30%，這均高于其當(dāng)年的營(yíng)收增速。
在存貨方面，2019年至2023年，智飛生物的存貨分別為25億元、34億元、74億元、80.2億元和89.86億元。
較高的應(yīng)收賬款在一定程度上表明，智飛生物在疫苗產(chǎn)業(yè)鏈上并沒(méi)有太大的話語(yǔ)權(quán)。
同時(shí)，某財(cái)務(wù)從業(yè)人士表示，如果應(yīng)收賬款增速高于營(yíng)收增速，可能是因?yàn)楣痉艑捫庞脳l件以刺激銷售。但應(yīng)收賬款相當(dāng)于“白條”收入，企業(yè)如果應(yīng)收賬款占總資產(chǎn)比重大，對(duì)企業(yè)的發(fā)展極其不利。
據(jù)悉，2023年，智飛生物的應(yīng)收賬款占總資產(chǎn)比例為53.87%，存貨占總資產(chǎn)比例為17.89%。
對(duì)于應(yīng)收賬款也呈提升的態(tài)勢(shì)，智飛生物在年報(bào)中表示，賬面價(jià)值較高，因應(yīng)收賬款不能按期收回或無(wú)法收回而發(fā)生的壞賬對(duì)財(cái)務(wù)報(bào)表影響較為重大，因此，將應(yīng)收賬款壞賬準(zhǔn)備列為關(guān)鍵審計(jì)事項(xiàng)。
鐵心做“洋疫苗”代理公司？
資本市場(chǎng)不看好智飛生物另一個(gè)重要原因，是一直當(dāng)“替身”的智飛生物被質(zhì)疑尚未掌握源頭創(chuàng)新技術(shù)，沒(méi)有自己的王牌產(chǎn)品和護(hù)城河優(yōu)勢(shì)。有許多業(yè)內(nèi)人士甚至調(diào)侃其為“醫(yī)藥流通企業(yè)”，或是單純的“洋疫苗代理公司”。
截至2023年度，智飛生物自主研發(fā)項(xiàng)目共計(jì)31項(xiàng)（不含新冠系列項(xiàng)目），其中處于臨床試驗(yàn)及申請(qǐng)注冊(cè)階段的項(xiàng)目17項(xiàng)。同時(shí)，智飛生物研發(fā)人員數(shù)量達(dá)927人，同比增長(zhǎng)14.87%；研發(fā)投入金額為13.45億元，同比增長(zhǎng)20.82%，僅占總營(yíng)收的2.54%。
作為厚雪長(zhǎng)坡的醫(yī)藥行業(yè)，身處疫苗行業(yè)第一梯隊(duì)的智飛生物而言，如此研發(fā)投入與一眾生物科技企業(yè)的研發(fā)投入標(biāo)準(zhǔn)相差甚遠(yuǎn)。
由于上市的自研產(chǎn)品不多，智飛生物期間費(fèi)用的大頭花在了銷售費(fèi)用上。2023年度，智飛生物銷售費(fèi)用為27.73億元，同比增長(zhǎng)24.04%。截至2023年底，公司銷售人員3990人，較去年同期增長(zhǎng)18.79%。
不過(guò)，智飛生物在代理疫苗產(chǎn)品的路上也并未停歇。2023年10月，智飛生物與GSK（英國(guó)葛蘭素史克）公司達(dá)成合作，將在未來(lái)三年共同開展重組帶狀皰疹疫苗的商業(yè)化推廣，同時(shí)雙方約定2024年至2026年最低年度采購(gòu)金額分別為34.4、68.8、103.2億元。
“在公司代理銷售GSK重組帶狀皰疹疫苗的第一年，公司將積極完成全年度推廣目標(biāo)，為雙方長(zhǎng)期合作打下扎實(shí)基礎(chǔ)�！敝秋w生物在2023年財(cái)報(bào)中提到。
帶狀皰疹被認(rèn)為是“下一個(gè)HPV疫苗”。2023年，GSK的Shingrix （商品名：欣安立適））實(shí)現(xiàn)銷售額達(dá)34.46億英鎊（約合人民幣 314 億元）。但在國(guó)內(nèi)，百克生物旗下感維憑借更高性價(jià)比，在短短9個(gè)月斬獲近9億元銷售額，放量速度高于當(dāng)年的 Shingrix。
同時(shí)，綠竹生物、中慧元通/怡道生物等更多國(guó)產(chǎn)帶狀皰疹疫苗即將涌入市場(chǎng)，對(duì)于智飛生物而言，一場(chǎng)大戰(zhàn)不可避免。
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