美聯(lián)儲為何按兵不動？手中還有什么牌能打？

　　——4月美聯(lián)儲會議解讀

　　民創(chuàng)集團研究院

　　周榮華 楊宇豪 宋懿蓉

　　核心觀點

　　1. 低利率會維持多久？當前利率將一直維持到經(jīng)濟企穩(wěn)、就業(yè)和通脹回升，預(yù)計將至少到2021年

　　2. 美聯(lián)儲貨幣政策的重點是什么？1）防止系統(tǒng)性風(fēng)險2）保障金融市場有效運轉(zhuǎn)3）幫助財政回歸正常

　　3. 美聯(lián)儲擴表還有多少空間？目前美聯(lián)儲資產(chǎn)負債表規(guī)模占GDP比重仍低于其他主要經(jīng)濟體，仍有較大的空間

　　基本事件

　　美國時間4月29日下午，美聯(lián)儲召開議息會議，維持當前0-0.25%的利率不變。鮑威爾講話談及美聯(lián)儲貨幣政策三點作用。

　　事件分析

　　一、低利率會維持多久？

　　此次美聯(lián)儲FOMC議息會議將繼續(xù)維持0-0.25%的利率，并表示了當前的利率將一直維持到經(jīng)濟企穩(wěn)、就業(yè)和通脹回升。這意味著短期內(nèi)，美聯(lián)儲將不會再進行調(diào)息動作。美國時間4月29日上午公布了一季度GDP環(huán)比折年率-4.8%，是2009年一季度之后的最低點，從分項上來看，消費對于GDP的拖累最大。美國各州的“禁足令”3月下旬生效，因此疫情對于經(jīng)濟的沖擊在二季度將反映得更加明顯，白宮經(jīng)濟顧問預(yù)測二季度美國GDP將收縮20%-30%。

　　結(jié)合目前美國疫情的進度來看，仍未看到明顯的好轉(zhuǎn)信號，但美國很多州已經(jīng)開始計劃在5月重啟經(jīng)濟，很難言會不會出現(xiàn)第二次疫情高潮對經(jīng)濟產(chǎn)生二次沖擊。從美國發(fā)布的初次申請就業(yè)金人數(shù)來看，美國4月失業(yè)率可能會達到兩位數(shù)。加上近期油價以及消費的低迷，通脹水平上行空間將受到壓制。因此，結(jié)合各項指標來看，美聯(lián)儲的低利率可能至少會維持到2021年。

　　圖表1:美國新冠單日新增人數(shù)總是出現(xiàn)反復(fù)，未出現(xiàn)明顯緩和信號 資料來源：wind、民創(chuàng)研究院

　　圖表2: 美國一季度GDP環(huán)比折年率-4.8%，是2009年Q1之后的又一低點 資料來源：wind、民創(chuàng)研究院

　　圖表4:美聯(lián)儲FOMC繼續(xù)維持目前利率水平直到經(jīng)濟企穩(wěn)、就業(yè)和通脹回升

　　資料來源：Fed、民創(chuàng)研究院

　　二、美聯(lián)儲貨幣政策的重點是什么？

　　鮑威爾在講話中提及了三大貨幣政策目標，首先，美聯(lián)儲需要避免系統(tǒng)性風(fēng)險的發(fā)生，以免疫情對經(jīng)濟造成長期損害；其次，保障金融市場有效運轉(zhuǎn)；最后，幫助政府部門逐步實現(xiàn)財政正常。第一點意味著后續(xù)美聯(lián)儲將加大購買企業(yè)債以保證企業(yè)能夠維持生產(chǎn)、恢復(fù)就業(yè)崗位，使得失業(yè)率控制在合理水平上，從而降低疫情可能對經(jīng)濟產(chǎn)生長期打擊的可能性。第二點意味著，美聯(lián)儲目前實行的貨幣政策是為了確保金融市場能夠有效運轉(zhuǎn)，在市場恢復(fù)常態(tài)后，美聯(lián)儲的貨幣政策也將逐漸退出，但如果疫情對于經(jīng)濟產(chǎn)生進一步?jīng)_擊，那么美聯(lián)儲還將繼續(xù)加大流動性的投放力度，以避免流動性危機的發(fā)生。最后一點，則回應(yīng)了市場對于美國政府舉債規(guī)模過大可能會引發(fā)危機的擔(dān)憂。預(yù)計未來，美聯(lián)儲還將繼續(xù)實行QE，來降低美債收益率的中樞水平，以此幫助政府部門降低杠桿來抵御潛在風(fēng)險。

　　三、美聯(lián)儲擴表還有多少空間？

　　3月以來，美聯(lián)儲資產(chǎn)負債表擴展超2.4萬億，目前美聯(lián)儲資產(chǎn)負債表規(guī)模占去年GDP的30.7%，相比歐元區(qū)的45%，中國的37%，以及日本的110.6%，仍然有比較大的空間，若以資產(chǎn)負債表規(guī)模占GDP比重40%來算，則還有2.1萬億的擴表空間。目前美國的流動性緊張問題在美聯(lián)儲啟動無限量QE之后已經(jīng)有了較大改善，因此，從4月8日開始，美聯(lián)儲每周的購債規(guī)模也開始下降。雖然銀行體系的流動性已經(jīng)較大程度地緩解，但企業(yè)債務(wù)仍有壓力，因此后續(xù)美聯(lián)儲擴表可能會轉(zhuǎn)移到增加商票、企業(yè)債等的購買上來，減少國債和MBS的購買，為企業(yè)提供流動性。

　　圖表5:4月8日以來，美聯(lián)儲購買國債的節(jié)奏有所放緩 資料來源：wind、民創(chuàng)研究院

　　圖表6：美聯(lián)儲資產(chǎn)負債表規(guī)模占GDP比重低于其他主要經(jīng)濟體，仍存在擴表空間 資料來源：wind、民創(chuàng)研究院