周艾琳 陳婷

　　[ 4月以來，受中國境內(nèi)疫情得到有效控制等因素影響，北上資金大幅凈流入超500億元，逆轉(zhuǎn)了3月流出近1000億的態(tài)勢�！霸�3月的全球劇烈波動(dòng)，中國股、債市場雖然一度出現(xiàn)資金外流，但是整體仍十分穩(wěn)定。也因?yàn)橹袊�資產(chǎn)和海外的相關(guān)性較低，因此對投資組合起到了很好的分散風(fēng)險(xiǎn)作用，預(yù)計(jì)外資在中長期仍將增配中國市場�！� ]

　　新興市場在今年3月遭遇天量贖回后，盡管全球央行擴(kuò)表，4月流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)下降，但衰退擔(dān)憂仍在、貿(mào)易摩擦言論再起，讓機(jī)構(gòu)對新興市場仍持謹(jǐn)慎態(tài)度。

　　根據(jù)渣打旗艦新興市場資本流動(dòng)報(bào)告，截至4月22日，新興市場本地債券市場（主動(dòng)和ETF）見證了102億美元的巨幅資金流出�！斑@超出了2017年以來的資金總流入，2月開始外資基金在新興市場的倉位就極具防御性，3月基金大幅低配巴西、墨西哥債券，但增加了對人民幣債券的配置�！痹�打外匯、宏觀策略師張蒙對第一財(cái)經(jīng)記者稱，雖然全球央行年初至今擴(kuò)表18%，但資金仍更青睞發(fā)達(dá)市場，近期新興市場本地債市的資金流動(dòng)技術(shù)指標(biāo)仍位于負(fù)區(qū)間。

　　值得一提的是，中國市場在一季度被外資稱為“穩(wěn)定器”。一季度A股相對強(qiáng)勁的表現(xiàn)緩解了標(biāo)普道瓊斯新興市場指數(shù)的跌幅（-24.61%），標(biāo)普新興市場除中國外指數(shù)跌幅則高達(dá)32.8%。3月對沖基金一度拋售人民幣債券、北向資金也大幅流出近1000億元后，4月北上資金回流超500億元，日漸發(fā)揮“穩(wěn)定器”作用。

　　新興市場資金外流壓力不減

　　2月20日前后，全球市場開始見頂，各界對于疫情的恐慌加劇，標(biāo)普500指數(shù)一路從3394點(diǎn)附近大跌至2191點(diǎn)觸底。當(dāng)時(shí)，美國高收益?zhèn)?HY)與10年期美國國債（無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)）息差從1月1日的325個(gè)基點(diǎn)（bp）擴(kuò)大至3月23 日的近1100bp。

　　也就在同日，美聯(lián)儲(chǔ)啟動(dòng)了史無前例的一系列救市措施，事態(tài)有所緩和。除了無限度購買債券，并將購債范圍擴(kuò)大到高收益?zhèn)�，美�?lián)儲(chǔ)還與全球多家央行啟動(dòng)了美元互換額度，并在3月31日晚間宣布啟動(dòng)針對外國央行的回購工具，即FIMA Repo Facility（海外和國際貨幣機(jī)構(gòu)臨時(shí)回購協(xié)議機(jī)制）。簡言之，擁有大量美國國債的外國中央銀行，可通過質(zhì)押從美聯(lián)儲(chǔ)獲得美元，以緩解“美元荒”。美元指數(shù)應(yīng)聲回落到100以下。

　　在央行大幅擴(kuò)表的支撐下，4月以來，全球市場暴力反彈，但目前可謂已經(jīng)和基本面逐步脫節(jié)。

　　“4月美股創(chuàng)下1987年來最大月度漲幅，相較于2月的高點(diǎn)，目前已收復(fù)近60%的跌幅，很多國家的股市也出現(xiàn)大幅反彈，G20國家正在推進(jìn)財(cái)政刺激計(jì)劃，力度是大衰退和二次世界大戰(zhàn)以來最大的，央行也在推進(jìn)無限期QE。”PsyQuation首席執(zhí)行官貝爾曼（Michael Berman）對記者稱，但是市場和央行刺激之間的相關(guān)性已經(jīng)減弱。

　　當(dāng)前，新興市場仍面臨不小的壓力�！把胄胸泿艑捤梢�(guī)模巨大，當(dāng)前流動(dòng)性沖擊的尾部風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)化解，但是資金仍然更青睞發(fā)達(dá)市場。經(jīng)歷了3月的天量贖回潮，當(dāng)前海外資金對新興市場重新買入幅度仍非常有限，這也主要因?yàn)槿�球衰退�?dān)憂加劇，以及基金倉位配置更偏防御性（投資組合的beta控制在較低位，且現(xiàn)金比例較高以應(yīng)對贖回風(fēng)險(xiǎn)）。”張蒙稱，雖然全球央行擴(kuò)表在中期利好新興市場，但是全球經(jīng)濟(jì)重啟的不確定性攀升，機(jī)構(gòu)投資者仍不太可能青睞新興市場。

　　截至4月22日，新興市場本地債券市場遭遇102億美元的天量資金流出，基金現(xiàn)金比例從2月的4%上升到了3月的7%，整體基金的資產(chǎn)規(guī)模因大幅贖回已萎縮了25%。

　　“目前的情況類似于2013~1014年，當(dāng)時(shí)全球資產(chǎn)負(fù)債表擴(kuò)張了12%（目前18%），但是資金還是更多流入了發(fā)達(dá)市場。2013年，投資者大部分預(yù)期新興市場經(jīng)濟(jì)體可能會(huì)放緩，因此下調(diào)了配置敞口。新興市場實(shí)際GDP在當(dāng)時(shí)從5.59%下降至4.79%�！睆埫煞Q。

　　中國或成“穩(wěn)定器”

　　疫情、經(jīng)濟(jì)挑戰(zhàn)以及貿(mào)易摩擦的風(fēng)險(xiǎn)仍是新興市場面臨的最大挑戰(zhàn)。

　　美國4日新增確診24534例，累計(jì)確診病例超121萬，累計(jì)死亡數(shù)達(dá)69925例，盡管新增病例連續(xù)兩天下降，但尚未走出自3月底來反復(fù)的高位日增區(qū)間�？偛±龜�(shù)位列第二的西班牙4日新增1179例確診，累計(jì)248301例，死亡25428例，但現(xiàn)有確診數(shù)僅為71240，自4月25日高點(diǎn)已連續(xù)9日回落，初步見到疫情拐點(diǎn)。

　　新興國家疫情確診病例則呈現(xiàn)持續(xù)高速增長。俄羅斯4日新增10102例，單日新增確診病例連續(xù)第三天過萬，累計(jì)確診155370例，超過法國，位列全球第6；巴西超過伊朗位列全球總確診數(shù)的第9名，達(dá)到108620例，死亡高達(dá)7367例。

　　此外，五一假日期間的貿(mào)易摩擦言論也引發(fā)市場巨震。北京時(shí)間5日，美元指數(shù)再度升破100大關(guān)�！�4月的平靜期過后，亞洲市場5月將迎來新一輪波動(dòng)，這主要因?yàn)榈鼐壵�治緊張局勢冒頭，海外疫情仍未見頂�！�德國商業(yè)銀行新興市場高級經(jīng)濟(jì)學(xué)家周浩稱。

　　當(dāng)前，各界開始關(guān)注“二次探底”的風(fēng)險(xiǎn)，這類風(fēng)險(xiǎn)在歷次危機(jī)或熊市中都頗為常見。

　　荷蘭資管機(jī)構(gòu)荷寶全球基本面股票主管費(fèi)德麗（Fabiana Fedeli）認(rèn)為，從基本面看，新興市場的經(jīng)濟(jì)增速和盈利下調(diào)幅度都要好于發(fā)達(dá)市場。當(dāng)前發(fā)達(dá)市場(-62%)的盈利向下修正幅度遠(yuǎn)大于新興市場(-38%)。此外差異也體現(xiàn)在2020年GDP增速預(yù)測上。大多數(shù)經(jīng)濟(jì)學(xué)家預(yù)計(jì)新興市場仍將有小幅增長（約1%），而發(fā)達(dá)市場GDP整體可能將下滑近3%，所有主要發(fā)達(dá)國家GDP均可能呈負(fù)數(shù)增長。

　　“即使出現(xiàn)二次探底，當(dāng)市場復(fù)蘇的時(shí)候，也不會(huì)是全體復(fù)蘇，對新興市場而言，需要有區(qū)別性地進(jìn)行投資�！辟M(fèi)德麗稱。

　　機(jī)構(gòu)普遍認(rèn)為，對新興市場切忌等量齊觀，如看好東亞市場不意味著所有新興市場都將迅速恢復(fù)。上述荷蘭資管機(jī)構(gòu)荷寶擔(dān)心以下國家：政策反應(yīng)速度極慢的國家（如巴西和墨西哥），國情特殊導(dǎo)致疫情難以控制的國家（如印度），財(cái)政上捉襟見肘的國家（如南非）。

　　渣打的研究也顯示，此次大多數(shù)財(cái)政刺激措施都來自主要的發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體，而新興經(jīng)濟(jì)體更加謹(jǐn)慎，這反映了這些經(jīng)濟(jì)體對財(cái)政空間缺乏的擔(dān)憂。未來的關(guān)鍵在于，新興經(jīng)濟(jì)體是否有足夠的財(cái)政空間支持更多政策出臺(tái)，判斷的標(biāo)準(zhǔn)在于，各國在不危害市場準(zhǔn)入和債務(wù)可持續(xù)性的前提下、增加支出和減稅的能力。研究結(jié)果發(fā)現(xiàn)，韓國、泰國、秘魯、菲律賓的財(cái)政空間較為充足，但是阿根廷、加納、巴基斯坦、埃及和南非等則捉襟見肘。

　　業(yè)界同時(shí)預(yù)計(jì)，盡管中國企業(yè)面臨較大的外需放緩壓力，但內(nèi)需的反彈仍將持續(xù)。且就央行而言，人民幣匯率政策整體仍將以穩(wěn)為主。

　　一方面，匯率的穩(wěn)定有助于維持資金流入的穩(wěn)定，周浩認(rèn)為盡管人民幣波動(dòng)率會(huì)在5月加劇，但整體仍不會(huì)出現(xiàn)大幅快速貶值的情況�！�4月的平靜期過后，亞洲市場5月將迎來新一輪波動(dòng)。3月時(shí)人民幣的相對穩(wěn)定有助穩(wěn)定亞太匯市的預(yù)期，但5月后人民幣可能會(huì)小幅走弱，不過這更可能是有管理的小幅貶值，央行仍傾向于以‘穩(wěn)’為主，這有助于發(fā)揮人民幣‘沖擊吸收器’的角色�！敝芎品Q。

　　另就人民幣債券而言，當(dāng)前外資已經(jīng)重新回流。據(jù)中央國債登記結(jié)算公司公布的數(shù)據(jù)，3月境外機(jī)構(gòu)仍然小幅增持62億元人民幣債券，盡管較2月的657億元環(huán)比大降，但仍為連續(xù)第16個(gè)月凈增。

　　從A股來看，4月以來，受中國境內(nèi)疫情得到有效控制等因素影響，北上資金大幅凈流入超500億元，逆轉(zhuǎn)了3月流出近1000億的態(tài)勢�！霸�3月的全球劇烈波動(dòng)，中國股、債市場雖然一度出現(xiàn)資金外流，但是整體仍十分穩(wěn)定。也因?yàn)橹袊�資產(chǎn)和海外的相關(guān)性較低，因此對投資組合起到了很好的分散風(fēng)險(xiǎn)作用，預(yù)計(jì)外資在中長期仍將增配中國市場�！卞珌喭顿Y管理（上海）基金經(jīng)理齊晧接受第一財(cái)經(jīng)采訪時(shí)稱。