需要從根本上改變以“土地加杠桿”的發(fā)展模式，有效降低金融風險的累積，進一步扶持實體經(jīng)濟的創(chuàng)新與擴大消費。

日前，銀保監(jiān)會主席郭樹清在《中共中央關于制定國民經(jīng)濟和社會發(fā)展第十四個五年規(guī)劃和二〇三五年遠景目標的建議》輔本中，發(fā)表了題為《完善現(xiàn)代金融監(jiān)管體系》的署名文章。

根據(jù)人民銀行調(diào)查統(tǒng)計司的調(diào)查，在2019年城鎮(zhèn)居民的家庭資產(chǎn)中，住房資產(chǎn)占比接近七成，超過居民持有的金融資產(chǎn)。近些年來，新增房地產(chǎn)貸款占新增人民幣貸款的比重從2010年的25.4%升至2017年的41.5%。今年地產(chǎn)再度活躍，居民杠桿率繼續(xù)上升。

中國1998年實施住房商品化改革，很快又加入世界貿(mào)易組織，出現(xiàn)了工業(yè)化與城市化同時推進的現(xiàn)象，外貿(mào)型制造業(yè)的擴張與城市基建、地產(chǎn)的繁榮拉動了上游重工業(yè)投資。2008年國際金融危機爆發(fā)后，由于出口受到?jīng)_擊，經(jīng)濟轉(zhuǎn)向投資拉動模式。

一般而言，城市化是工業(yè)化的結(jié)果，但中國在工業(yè)化與城市化同步推進的過程中，由于出口受阻，就出現(xiàn)了以城市化投資帶動工業(yè)增長的增長邏輯。大規(guī)模的城市基建投資與地產(chǎn)投資，拉動了上游重工業(yè)部門的產(chǎn)能擴張，鋼鐵、水泥、煤炭等行業(yè)從產(chǎn)能過剩轉(zhuǎn)變?yōu)楫a(chǎn)能不足，主要由這些領域內(nèi)的比較容易獲得貸款的國有企業(yè)擴充產(chǎn)能。另一方面，地方政府通過大量借貸投資基礎設施建設，希望通過城市發(fā)展帶動土地價格上漲，增加賣地收入償還債務。這個模式導致國企與地方政府同時持續(xù)加杠桿，杠桿支點則是土地。

為了刺激經(jīng)濟增長，大規(guī)模的信貸投放也推動了房價上漲，房價不斷上漲又引發(fā)部分市民搶購行為，使得市場形成了一種根深蒂固的“判斷”：每當貨幣寬松后房價一定會上漲，而為了穩(wěn)定經(jīng)濟增長，貨幣政策會周期性寬松，所以，房價在每一個周期寬松之初會因為搶購潮而脈沖式上漲，推動價格走高。

可以看出，這形成了一種以土地為核心的資產(chǎn)與信貸的自我強化。這些地方政府為了獲得更多資金償還信貸或者獲取信貸進行新的投資，就依賴于土地價格上漲為其增加杠桿能力。居民為了避免儲蓄貶值以及將來買不起住房，會不斷涌入買房實現(xiàn)財富的保值增值，推動房價不斷上漲。結(jié)果就是，地方政府與居民部門圍繞土地會增加越來越多的信貸，銀行對應著越來越多的土地和房產(chǎn)。大量貸款以土地和房地產(chǎn)為抵押品投放，房地產(chǎn)價格上升會通過抵押品渠道撬動更多的貸款，兩者之間相互強化。

如果繼續(xù)通過土地加杠桿刺激經(jīng)濟持續(xù)增長，就會增加金融體系的脆弱性，風險也會越來越大。但是，如果減少杠桿，買漲不買跌的文化也會讓樓市“結(jié)冰”，經(jīng)濟下行的風險加大。

土地、地產(chǎn)價格以及信貸規(guī)模不斷上漲，推動了整個社會生活生產(chǎn)成本不斷提高，對實體經(jīng)濟產(chǎn)生了持續(xù)擠壓，導致經(jīng)濟產(chǎn)生“脫實向虛”現(xiàn)象；對消費產(chǎn)生了一定的擠出效應，最近幾年消費增速放緩與房價上漲關系很大。需要從根本上改變以“土地加杠桿”的發(fā)展模式，有效降低金融風險的累積，進一步扶持實體經(jīng)濟的創(chuàng)新與擴大消費。

要拆掉這顆位于心臟地帶的“地雷”需要耐心以及系統(tǒng)性的計劃。在鼓勵和引導資源流向?qū)嶓w經(jīng)濟與創(chuàng)新領域的同時，應該出清一些地方性國企，逐步清理過剩產(chǎn)能。一線城市應該提供更多廉租房先將租金價格降下來，抑制房價上漲預期。一些高債務率的地方政府應該制定明確的計劃，同時，仍需要更強有力的政策來扭轉(zhuǎn)市場對房價只漲不跌的預期，破除當前的困境。

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