“今晚我十幾個(gè)投行群里的人都在討論對(duì)策。”解楓表示，一紙新規(guī)讓創(chuàng)投圈“炸開了鍋”。

　　2月5日晚間，證監(jiān)會(huì)在其官網(wǎng)上發(fā)布了《監(jiān)管規(guī)則適用指引—關(guān)于申請(qǐng)首發(fā)上市企業(yè)股東信息披露》（下稱《指引》），對(duì)違規(guī)代持、影子股東、突擊入股、多層嵌套等IPO亂象加強(qiáng)監(jiān)管。其中，《指引》明確，從發(fā)行人提交申請(qǐng)前12個(gè)月內(nèi)的新增股東，應(yīng)當(dāng)承諾所持新增股份自取得之日起36個(gè)月內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓。這給突擊入股者們?nèi)酉铝艘幻丁吧钏�炸彈”�?

　　超長(zhǎng)的鎖定期給機(jī)構(gòu)投資者帶來了高度的不確定性。據(jù)記者統(tǒng)計(jì)，2019年上市的70家科創(chuàng)板企業(yè)中，有25家企業(yè)在2020年全年的股價(jià)增幅為負(fù)數(shù)，相當(dāng)一批科創(chuàng)板企業(yè)股價(jià)已經(jīng)連跌數(shù)月。

　　“政策的目的就是打擊那些試圖快速套利的投機(jī)分子，鼓勵(lì)和支持投早投小，真正扶持實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展的投資機(jī)構(gòu)。”國(guó)內(nèi)一小型券商投行人士解楓表示。與此同時(shí)，不少VC機(jī)構(gòu)投資者對(duì)這個(gè)新規(guī)拍手叫好表示歡迎。

　　部分投資機(jī)構(gòu)陷入被動(dòng)

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　　盡管《指引》明確了新老劃斷，已經(jīng)受理的企業(yè)不適用該股份鎖定期要求，但對(duì)已經(jīng)入股的投資機(jī)構(gòu)，以及原本準(zhǔn)備申報(bào)材料的擬上市企業(yè)來說，則需要重新整理上市和退出的安排。

　　“有的機(jī)構(gòu)投資本來就是高位接盤的，如果還要鎖定三年，市場(chǎng)的變化很有可能會(huì)讓他們賺不到錢；還有一些機(jī)構(gòu)投的是風(fēng)口上的行業(yè)和企業(yè)，三年后風(fēng)口過了，資本的熱情也會(huì)降溫。”深圳一中型PE機(jī)構(gòu)投資總監(jiān)對(duì)記者表示，這是新規(guī)給突擊入股的投資者帶來的不確定性。但同時(shí)他認(rèn)為，如果投資的是受周期波動(dòng)較小的消費(fèi)、醫(yī)藥等企業(yè)，且價(jià)格合適，則受影響較小。

　　不過，此次《指引》還沒出臺(tái)相關(guān)的配套執(zhí)行細(xì)則，因此業(yè)內(nèi)認(rèn)為，想要規(guī)避三年的鎖定期非常容易。“新規(guī)是從入股之日起算的，投資機(jī)構(gòu)可以踩點(diǎn)入股，企業(yè)也可以延遲申報(bào)，規(guī)避起來也不難。”解楓表示。

　　對(duì)一些已經(jīng)入股企業(yè)、且基金存續(xù)期將至的機(jī)構(gòu)來說，企業(yè)延遲申報(bào)無疑會(huì)打亂基金的退出安排，“對(duì)于已經(jīng)入股的機(jī)構(gòu)來說，可能需要跟LP溝通下，是否需要延長(zhǎng)基金期限了，總之能上市就先上了再說�！苯鈼髡f。

　　但也有投資人認(rèn)為，新規(guī)并沒有讓投資機(jī)構(gòu)比原來多付出很多時(shí)間成本�！霸瓉硎巧陥�(bào)前6個(gè)月內(nèi)算作突擊入股，要從入股之日起算鎖定36個(gè)月，現(xiàn)在是申報(bào)前12個(gè)月內(nèi)入股就算，因?yàn)樯陥?bào)前已經(jīng)過了一年，申報(bào)到上市也要一年左右，剩下的鎖定期其實(shí)就是一年左右了，沒比原來多很多�！鄙钲谝籔E機(jī)構(gòu)合伙人表示。

　　倚鋒資本則認(rèn)為，當(dāng)前科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板申報(bào)企業(yè)中，大量企業(yè)存在首發(fā)申報(bào)前一年內(nèi)新增股東的情形，導(dǎo)致資本短期造富明顯、長(zhǎng)期支持不足。在注冊(cè)制改革的大背景下，新政策以問題為導(dǎo)向，補(bǔ)足了注冊(cè)制改革的重要一環(huán)，把好資本市場(chǎng)的“入口關(guān)”，意義重大。 在新規(guī)下，試圖通過突擊入股套取短期利益的投機(jī)行為將受到極大制約，對(duì)于著眼長(zhǎng)遠(yuǎn)、布局早期的價(jià)值投資者而言，則備受鼓舞，迎來利好。

　　落地有待新規(guī)完善細(xì)則

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　　《指引》雖然讓部分投資機(jī)構(gòu)措手不及，但總體上受到了多數(shù)創(chuàng)投機(jī)構(gòu)的歡迎。首先，新規(guī)有利于加速創(chuàng)投行業(yè)的結(jié)構(gòu)優(yōu)化。愛爾眼科(300015,股吧)董秘吳士君表示，由于鎖定期延長(zhǎng)，退出期也隨之延長(zhǎng)，PE機(jī)構(gòu)的出資人風(fēng)險(xiǎn)就更大。因此，出資人更加會(huì)考察基金管理人的投資眼光、投資能力，而不是靠所謂的“關(guān)系”。同時(shí)，出資人的資金將逐步從短錢變?yōu)殚L(zhǎng)錢，具有長(zhǎng)期優(yōu)良投資業(yè)績(jī)的PE機(jī)構(gòu)將逐步勝出，投資圈會(huì)產(chǎn)生新一輪的優(yōu)勝劣汰。

　　出資人的心態(tài)變化還將影響投資機(jī)構(gòu)的募資。上海一大型PE機(jī)構(gòu)投資負(fù)責(zé)人表示，資金循環(huán)周期變成會(huì)加大募資難度，頭部機(jī)構(gòu)的資金優(yōu)勢(shì)就會(huì)突顯出來，尤其是之前布局相對(duì)較早的機(jī)構(gòu)，而小型機(jī)構(gòu)募資將受到更大挑戰(zhàn)。

　　其次，吳士君認(rèn)為，新規(guī)之后，無論是個(gè)人還是機(jī)構(gòu)投資者，都將會(huì)踐行長(zhǎng)期主義，大幅度提高投資眼力和持有耐心，對(duì)投資標(biāo)的的行業(yè)趨勢(shì)、核心優(yōu)勢(shì)、管理能力進(jìn)行更加準(zhǔn)確地預(yù)判和把握。同時(shí)，鎖定期延長(zhǎng)意味著用腳投票很難了，投資者必須積極用手投票，更深入地參與上市公司治理，監(jiān)督上市公司行為，支持上市公司發(fā)展。

　　深圳某大型創(chuàng)投機(jī)構(gòu)的負(fù)責(zé)人表示，新規(guī)對(duì)于行業(yè)的影響比較大，企業(yè)上市后限制了流通速度，從而也增加了退出的難度。往往上市前后，公司估值變化比較大，對(duì)部分短線投資人參與的話，該政策明顯不利。從另外一個(gè)方面來說，可能有利于港交所，因?yàn)樵谙愀凼袌?chǎng)，也有基石投資者參與IPO認(rèn)購，比如最近很火的快手，上市前就有新加坡主權(quán)投資基金等其他大型機(jī)構(gòu)參與認(rèn)購，鎖定時(shí)間到2021年8月25日，只有不到一年。

　　盡管新規(guī)的初衷是打擊突擊入股，鼓勵(lì)長(zhǎng)期價(jià)值投資行為，但目前的規(guī)定來看，仍需要打不少“補(bǔ)丁”。第一，時(shí)間點(diǎn)如何認(rèn)定，具體生效時(shí)間怎么算；第二，馬上準(zhǔn)備報(bào)會(huì)的企業(yè)如何調(diào)整；第三，對(duì)于一些新三板的企業(yè)，申報(bào)之前還有融資交易行為的如何界定。業(yè)界仍在期待具體的操作細(xì)則出臺(tái)。

　　窗口期的瘋狂“搶籌”

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　　事實(shí)上，自從科創(chuàng)板推出和創(chuàng)業(yè)板注冊(cè)制落地實(shí)施之后，一級(jí)市場(chǎng)中投資機(jī)構(gòu)的“搶籌”現(xiàn)象可謂一片火熱。尤其從去年下半年開始，一眾投資機(jī)構(gòu)把對(duì)熱點(diǎn)行業(yè)企業(yè)的爭(zhēng)奪賽推向了高潮，甚至出現(xiàn)了“流血搶項(xiàng)目”、“估值一夜?jié)q一億”、“不做盡調(diào)就打款”的空前盛況，而“唯快不破”也成為了當(dāng)下許多VC/PE機(jī)構(gòu)的共識(shí)。

　　“過去一年，不少投資機(jī)構(gòu)，甚至是VC機(jī)構(gòu)都在向我要準(zhǔn)備上市的企業(yè)�！苯鈼髡f。記者從深圳一中型VC機(jī)構(gòu)投資人李華（化名）處得到了印證，“現(xiàn)在基本不分階段，只要項(xiàng)目?jī)?yōu)質(zhì)，大家都會(huì)搶，特別是資金充足的頭部機(jī)構(gòu)�！�

　　搶項(xiàng)目的背后，是投資機(jī)構(gòu)對(duì)IPO窗口期的顧慮�！按翱谄谶@么短，當(dāng)然都要搶�！崩钊A向記者透露出多數(shù)投資人的擔(dān)憂，擔(dān)心IPO的節(jié)奏。“按照以往的經(jīng)驗(yàn)，絕大部分企業(yè)如果被抽到現(xiàn)場(chǎng)核查，券商都會(huì)建議企業(yè)撤材料的�！�

　　鎖定期延長(zhǎng)，擺在眾多機(jī)構(gòu)面前的最大不確定性是股價(jià)表現(xiàn)。

　　以科創(chuàng)板為例，據(jù)記者統(tǒng)計(jì)，2019年上市的70家科創(chuàng)板企業(yè)中，有25家企業(yè)在2020年全年的股價(jià)增幅為負(fù)數(shù)，還有相當(dāng)一批科創(chuàng)板企業(yè)出現(xiàn)連月的股價(jià)下跌，甚至有公司較股價(jià)最高點(diǎn)跌去了近60%。部分創(chuàng)投機(jī)構(gòu)已經(jīng)面臨投資價(jià)格和項(xiàng)目與當(dāng)前股價(jià)倒掛的問題。對(duì)此，李華說：“我們都知道，所以才要搶啊，現(xiàn)在上了虧錢的概率肯定小于幾年后的概率�！倍�此次新規(guī)，無疑再次增加了不確定性。

　　近期多家公司止步IPO

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　　據(jù)Wind數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，2021年初以來至2月6日，A股市場(chǎng)已有26家擬IPO企業(yè)終止審查或注冊(cè)，其中3家為核準(zhǔn)制企業(yè)，其余23家注冊(cè)制下擬IPO企業(yè)均為主動(dòng)撤回上市申請(qǐng)材料。

　　從去年10月開始，IPO就迎來了現(xiàn)場(chǎng)檢查風(fēng)暴。“IPO現(xiàn)場(chǎng)檢查的力度和頻次的確有所上升，現(xiàn)在經(jīng)常會(huì)出現(xiàn)一天時(shí)間幾家企業(yè)撤材料的情況�！苯鈼髡f。企業(yè)紛紛撤材料，也引發(fā)了市場(chǎng)對(duì)保薦機(jī)構(gòu)執(zhí)業(yè)質(zhì)量的關(guān)注。1月29日，證監(jiān)會(huì)發(fā)布了《首發(fā)企業(yè)現(xiàn)場(chǎng)檢查規(guī)定》，將這一原先停留在窗口指導(dǎo)中的監(jiān)管手段落在紙面上。隨后，1月31日，證券業(yè)協(xié)會(huì)則公布了首發(fā)信息披露質(zhì)量抽查名單，抽查對(duì)象為1月30日前受理的科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板公司，其中就包括一些存在爭(zhēng)議的擬上市公司。

　　“企業(yè)質(zhì)量不太理想，后續(xù)可能會(huì)出現(xiàn)更多的企業(yè)主動(dòng)撤回材料，或者被窗口指導(dǎo)撤回，終止審核增多或?qū)⒃谝欢螘r(shí)間內(nèi)成為常態(tài)。”解楓表示。

　　『“春來正是讀書天”——證券時(shí)報(bào)聯(lián)合15家文化出版類上市公司薦好書、讀好書』活動(dòng)正在火熱進(jìn)行中，點(diǎn)擊本輪推送第3條，參與有驚喜！

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