CPI溫和可控，PPI將再沖高

2021年4月CPI和PPI數(shù)據(jù)點評

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文?財信研究院 宏觀團隊

李沫

核心觀點?

一、預(yù)計5月份CPI同比增長1.6%，全年溫和。在服務(wù)業(yè)加快修復(fù)、上游漲價擴散效應(yīng)增強、油價上漲等因素的共同作用下，非食品價格同比回升較多，是CPI漲幅回升主因。但豬肉對食品價格的下拉作用強于國際大宗商品上漲對重要民生產(chǎn)品的傳導(dǎo)效應(yīng)，致使食品同比降幅持平于上月，拖累了CPI回升幅度。預(yù)計在服務(wù)業(yè)重啟加速、國際大宗商品漲價向終端消費傳導(dǎo)作用增強的共同作用下，未來非食品價格和核心CPI將進一步上行，但豬肉下行周期啟動和居民收入難以全面恢復(fù)將制約CPI回升幅度，年內(nèi)CPI將溫和修復(fù)，預(yù)計5月份CPI同比增長1.6%左右，全年約增長1.5%。

二、預(yù)計5月份PPI同比將上行至7.8%左右，進入全年頂部區(qū)間。受翹尾因素大幅提升、國際大宗商品價格繼續(xù)上漲、上游漲價向中下游傳導(dǎo)影響，4月份PPI同比漲幅擴大2.4個百分點至6.8%。往后看，疫后全球商品需求修復(fù)周期被拉長，但商品供給新增產(chǎn)能擴張受限，決定此輪國際大宗商品價格上漲周期或?qū)⒂兴�延長，同時上游漲價向中下游行業(yè)傳導(dǎo)效應(yīng)已經(jīng)顯現(xiàn)，預(yù)計5月份PPI同比將上行至7.8%左右，進入全年頂部區(qū)間�？紤]到國內(nèi)需求恢復(fù)持續(xù)慢于供給、國內(nèi)產(chǎn)業(yè)鏈相對較長、人民幣匯率彈性增加能部分對沖輸入性通脹壓力等因素，預(yù)計PPI三季度將趨于平穩(wěn)，四季度小幅回落概率偏高。

正文

事件：2021年4月份全國居民消費價格指數(shù)（CPI）環(huán)比下跌0.3%，同比上漲0.9%，較上月提高0.5個百分點；工業(yè)生產(chǎn)者出廠價格指數(shù)（PPI）環(huán)比上漲0.9%，同比上漲6.8%，漲幅較上月擴大2.4個百分點。

一、非食品是CPI漲幅回升主因

豬周期是食品價格繼續(xù)下降主因。4月食品價格環(huán)比降幅收窄1.2個百分點至2.4%，同比下跌0.7%，持平于上月，影響CPI下降約0.14個百分點（見圖1）。其中受生豬供給持續(xù)修復(fù)和天氣轉(zhuǎn)暖下需求回落影響，豬肉價格環(huán)比降幅擴大0.1個百分點至11%，加之去年同期基數(shù)偏高，豬肉同比跌幅擴大3.0個百分點至21.4%，影響CPI下降約0.49個百分點；受市場供給增加影響，鮮菜、鮮果等食品價格環(huán)比繼續(xù)下跌，但水產(chǎn)品、糧食等分類價格環(huán)比有所上漲（見圖2-3）。

服務(wù)業(yè)重啟、上游漲價擴散效應(yīng)增強、油價回升共致非食品價格漲幅擴大。4月非食品價格同比漲幅擴大0.6個百分點至1.3%，影響CPI上漲約1.05個百分點，是CPI漲幅回升主因（見圖1）。非食品價格同比漲幅擴大原因有三：一是國內(nèi)服務(wù)業(yè)重啟加速，如旅游和交通工具等價格同比降幅收窄較多，CPI服務(wù)價格也較上月提高0.5個百分點；二是上游漲價向中下游傳導(dǎo)的擴散效應(yīng)有所顯現(xiàn)，如家用器具、通信工具等商品價格出現(xiàn)上漲；三是低基數(shù)和國際油價上漲共同作用下，水電燃料和交通工具用燃料同比漲幅擴大較多。

核心CPI回升可期。4月剔除食品和原油的核心CPI同比增長0.7%，較上月提高0.4個百分點，反映出兩個信號：一是核心CPI持續(xù)回升，顯示出居民消費在服務(wù)業(yè)重啟的帶動下進入加快修復(fù)期，未來核心CPI回升可期；二是核心CPI整體依然低迷，低于疫情前水平較多，反映出居民消費需求恢復(fù)依然偏慢。

預(yù)計5月CPI同比增長1.6%左右，全年約增長1.5%。一是預(yù)計5月食品價格環(huán)比降幅將繼續(xù)收窄。如根據(jù)農(nóng)業(yè)部數(shù)據(jù)，截止到5月10日，28種重點監(jiān)測蔬菜、7種重點監(jiān)測水果、豬肉價格分別環(huán)比變動-4.1%、3.4%、-6.1%，蔬菜和豬肉價格降幅收窄，水果價格轉(zhuǎn)漲，預(yù)計5月食品價格環(huán)比收窄概率偏大；二是零散豬瘟疫情對豬價的推升作用有限，在去年全年豬肉價格中樞水平偏高的情況下，豬肉對CPI的下拉作用不容忽視；三是服務(wù)業(yè)加快重、低基數(shù)效應(yīng)、上游漲價傳導(dǎo)作用逐漸增強共同影響下，非食品對CPI的拉動作用將有所提高；四是5月份CPI翹尾因素較4月提高0.8個百分點左右（見圖5）。

二、預(yù)計5月PPI增長7.8%左右

受翹尾因素大幅提升、國際大宗商品價格繼續(xù)上漲、上游漲價向中下游傳導(dǎo)影響，4月工業(yè)生產(chǎn)者出廠價格同比漲幅擴大2.4個百分點至6.8%。其中，生產(chǎn)資料和生活資料分別同比上漲9.1%和0.3%，較上月提高3.3和0.2個百分點，生產(chǎn)資料漲幅明顯高于生活資料，是PPI漲幅擴大主因（見圖6）。

從行業(yè)看，上游漲價擴散效應(yīng)有所增強。受低基數(shù)和國際油價高位震蕩影響，石油相關(guān)行業(yè)出廠價格漲幅靠前；國內(nèi)外需求共振復(fù)蘇但供給端產(chǎn)能恢復(fù)偏慢的作用下，銅、鐵礦石等上游原材料價格上漲幅度較高，帶動“三黑一色”行業(yè)出廠價格繼續(xù)上漲；受國內(nèi)消費需求逐漸釋放影響，化學(xué)纖維制造業(yè)、紡織業(yè)、金屬制品業(yè)等下游行業(yè)出廠價格也有所上漲，上游漲價擴散效應(yīng)有所增強（見圖7）。

預(yù)計5月PPI增長7.8%左右，進入全年頂部區(qū)間，三季度趨于平穩(wěn)。一是5月PPI翹尾因素將較上月提高0.5個百分點左右（見圖8）；二是疫苗接種和疫情演進分化決定本輪全球經(jīng)濟復(fù)蘇周期被拉長，同時受制于2014年至今主要礦企資本開支放緩，大宗商品供給端新增產(chǎn)能擴張幅度有限，加之中澳關(guān)系緊張，全球大宗商品上漲勢頭大概率延續(xù)；三是隨著國內(nèi)經(jīng)濟恢復(fù)轉(zhuǎn)向消費端，上游漲價向中下游傳導(dǎo)的擴散效應(yīng)將有所增強，但我國產(chǎn)業(yè)鏈相對較長，下游產(chǎn)品競爭比較充分，加之疫后國內(nèi)供給恢復(fù)持續(xù)快于需求，國內(nèi)價格全面大幅上漲的概率不高；四是人民幣匯率彈性不斷增強，能降低以人民幣計價的進口產(chǎn)品成本，部分吸收輸入性通脹壓力，從而起到壓降國內(nèi)通脹水平的作用。

三、PPI和CPI剪刀差走闊，擠占中下游利潤空間

4月份PPI和CPI的剪刀差由4.0%擴大至5.9%，處于歷史高位區(qū)間。PPI和CPI剪刀差在一定程度上反映了工業(yè)企業(yè)盈利空間的變化。PPI和CPI剪刀差的擴大通常意味著企業(yè)利潤和經(jīng)濟動能的持續(xù)修復(fù)（見圖9-10）。但本輪PPI上行結(jié)構(gòu)性特征顯著，在國內(nèi)需求恢復(fù)偏慢的情況下，上游向中下游行業(yè)轉(zhuǎn)移成本能力較弱，導(dǎo)致上游原材料上漲對中下游利潤的擠占作用較強，進而壓制中下游企業(yè)投資擴產(chǎn)意愿，不利于國內(nèi)經(jīng)濟動能的恢復(fù)。

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