微創(chuàng)、威高這些企業(yè)都有多元化業(yè)務，整體上市可能會受主營或傳統(tǒng)業(yè)務影響而無法體現(xiàn)較高估值。

　　6月30日，威高骨科正式在上海證券交易所科創(chuàng)板上市，發(fā)行價格36.22元/股，發(fā)行市盈率26.88倍，盤中最高124.8元，漲幅245%，7月2日開盤103元，市值超400億。2019年底，威高股份公告稱擬拆分威高骨科上市，一年半后，威高骨科終于登陸A股。

　　據(jù)了解，在國內(nèi)骨科植入市場，強生、美敦力、捷邁、史賽克市場份額排名前四，威高骨科第五，占據(jù)4.61%份額，其產(chǎn)品包括脊柱類、創(chuàng)傷類、關節(jié)類、手術器械等，2020年營收18.2億元，增長15.87%，凈利潤5.6億元，增長27.3%。

　　威高股份拆分威高骨科上市的過程尚算順利，但在市場另一端，樂普醫(yī)療(300003,股吧)發(fā)布公告稱，為解決樂普診斷與其他體外診斷相關企業(yè)可能存在的同業(yè)競爭問題，終止本次分拆至科創(chuàng)板上市事項，待條件成熟時，會再啟動分拆上市的工作。

　　同時，樂普醫(yī)療還發(fā)布公告表示，其控股子公司心泰醫(yī)療已遞交香港聯(lián)交所主板上市的申請，并在香港聯(lián)交所網(wǎng)站刊登本次發(fā)行上市的申請資料。

　　“分拆”似乎已成為近期醫(yī)用耗材相關上市公司的熱詞。

　　2019年4月開始，微創(chuàng)醫(yī)療、威高股份、樂普醫(yī)療三大醫(yī)用耗材企業(yè)加速分拆，樂普醫(yī)療擬分拆旗下樂普診斷、樂普生物（參股聯(lián)營）、心泰醫(yī)療上市，微創(chuàng)醫(yī)療擬分拆旗下微創(chuàng)心通、心脈醫(yī)療(688016,股吧)、微創(chuàng)電生理、微創(chuàng)醫(yī)療機器人(300024,股吧)上市，威高股份擬分拆旗下威高骨科和介入一次性醫(yī)療器械業(yè)務上市。

　　也正是在2019年，安徽成為耗材帶量采購第一省，之后耗材帶量采購鋪向全國各省市，到2020年11月，冠脈支架全國集采落地，產(chǎn)品平均降價93%。今年6月，第二輪國家集采公告發(fā)布，骨科耗材人工髖關節(jié)、膝關節(jié)面臨砍價。

　　醫(yī)用耗材上市公司拆分和帶量采購鋪開的時間線吻合度較高，那么帶量采購是否是企業(yè)拆分的原因呢？

　　分離帶量采購風險？

　　微創(chuàng)醫(yī)療、樂普醫(yī)療、威高股份均是耗材帶量采購強相關企業(yè)。疊加集采和疫情的影響，微創(chuàng)醫(yī)療2020年收入約42億元，下降18.2%，虧損約12.5億；受集采影響，樂普醫(yī)療2020年第四季度虧損1.7億。威高骨科產(chǎn)品尚未全國帶量采購，但其在招股書中表示，若第二輪國家集采后產(chǎn)品出廠價格出現(xiàn)30%或以上降幅，將對經(jīng)營業(yè)績有較大影響。

　　弗若斯特沙利文咨詢有限公司合伙人、董事總經(jīng)理毛化接受21世紀經(jīng)濟報道采訪時表示，帶量采購壓縮了利潤空間，逐漸淘汰了中尾部企業(yè)，頭部企業(yè)為了實現(xiàn)收入增長，需要整合供應鏈、補強數(shù)字化并增加市場占有率，而拆分上市減小了所需資金的壓力。同時，拆分上市減少了受影響的業(yè)務對于其它業(yè)務開展的影響，對于公司整體估值通常是有益的。

　　一位醫(yī)療器械行業(yè)資深人士對21世紀經(jīng)濟報道表示，耗材企業(yè)分拆上市主要目的之一是為了分散帶量采購風險�！氨热缫患移髽I(yè)旗下有冠脈支架和心臟瓣膜等多種產(chǎn)品，如果冠脈支架被集采，那么包括瓣膜業(yè)務在內(nèi)的所有子公司都會受影響，融資和項目進展都可能有不同程度的影響，如果業(yè)務分拆出去，受被集采產(chǎn)品的影響就會少一些�！�

　　21世紀經(jīng)濟報道梳理發(fā)現(xiàn)，上述三家企業(yè)似乎正在把帶量采購風險較大的業(yè)務和其他業(yè)務分離。

　　威高股份營收占比5%以上的業(yè)務包括臨床護理（37.6%）、藥品包裝（14.9%）、骨科產(chǎn)品（15.4%）、介入產(chǎn)品（14.2%）。其中骨科耗材已被福建、山東等地集采，第二輪國家集采也已敲定；威高介入產(chǎn)品主要由美國企業(yè)愛瑯生產(chǎn)，包括活檢針、穿刺針等，活檢針已被浙江省帶量采購，產(chǎn)品最高降價91.54%，愛瑯就在被砍價的企業(yè)之列。而威高股份擬分拆上市的正是威高骨科和介入手術相關的一次性醫(yī)療器械業(yè)務。

　　和威高相反，微創(chuàng)醫(yī)療的選擇似乎是把帶量采購風險較大的業(yè)務留下，把其他快速增長的業(yè)務分拆出去。

　　微創(chuàng)醫(yī)療包括心血管業(yè)務、骨科業(yè)務、心律管理業(yè)務、大動脈及外周介入業(yè)務、神經(jīng)介入業(yè)務、心臟瓣膜業(yè)務、手術機器人業(yè)務。其中骨科和心血管介入帶量采購風險較大，目前尚未分拆；心臟瓣膜業(yè)務、大動脈及外周血管介入產(chǎn)品增長最快，2020年收入分別增長383.4%、40.9%，手術機器人業(yè)務覆蓋五大黃金賽道，受市場熱捧。

　　而大動脈及外周血管介入業(yè)務（心脈醫(yī)療）、心臟瓣膜業(yè)務（微創(chuàng)心通）以及微創(chuàng)醫(yī)療機器人均在微創(chuàng)醫(yī)療的拆分之列。另外微創(chuàng)醫(yī)療的電生理業(yè)務2019年、2020年營收分別增長40%、20%，也在擬拆分之列。

　　樂普醫(yī)療似乎同樣選擇把帶量采購風險較大的耗材業(yè)務留下，把其他部分業(yè)務分拆出去。其實拆分只是樂普戰(zhàn)略規(guī)劃的一部分，根據(jù)公告，樂普戰(zhàn)略重點包括產(chǎn)品差異化發(fā)展以應對集采、選擇消費品化、非集采化的非醫(yī)保產(chǎn)品發(fā)展，進行國際化布局以應對集采，拆分上市是其戰(zhàn)術“融合”的一部分，即將IVD、心電人工智能、結構心臟病、外科等業(yè)務分別融合，部分拆分上市。

　　毛化對21世紀經(jīng)濟報道分析，企業(yè)通常會考慮拆分來聚焦一些優(yōu)勢或創(chuàng)新業(yè)務，讓相關業(yè)務更加融合。公司如果業(yè)務范圍較廣，可能存在一定的負債壓力。通過拆分業(yè)務，企業(yè)既能夠讓盈利能力較強或者具有創(chuàng)新前景、處在成長期的業(yè)務拓寬融資渠道，也能讓相關管理層得到有效激勵，實現(xiàn)向股東的轉(zhuǎn)變，管理架構體系更加簡潔清晰、效率得到提升。企業(yè)本身也可以專注發(fā)展其主營業(yè)務，業(yè)務清晰以及管理層效率的提升都會降低公司成本。

　　各有各的缺錢處

　　除了分離集采的影響，缺錢似乎也是部分企業(yè)拆分的重要原因。

　　有數(shù)據(jù)顯示，樂普醫(yī)療自2009上市以來完成36次并購，并購帶來的高負債、高商譽，是樂普醫(yī)療正面對的重要問題。

　　2009年樂普醫(yī)療負債不足1億元，2018年達到85.3億元，資產(chǎn)負債率56.4%，之后有所下降，2020年負債76.2億元，資產(chǎn)負債率41.96%，其中有一年內(nèi)到期非流動負債11億元、短期借債19億元。與此同時，2020年末樂普醫(yī)療還存在29.3億商譽賬面余額，占總資產(chǎn)16.1%，占凈資產(chǎn)29.7%。

　　債務規(guī)模增長過快、有息負債過高、商譽減值均會降低公司利潤規(guī)模，也會給公司現(xiàn)金流帶來不小的壓力。樂普醫(yī)療表示中長期不再做大型收購兼并，目標將負債率降到35%以下，2020年10月，樂普醫(yī)療發(fā)計劃發(fā)行可轉(zhuǎn)債募資16.38億元，其中4.88億元用來補充流動資金和償還債務。

　　在這種情況下，公告顯示，樂普診斷希望進一步拓展業(yè)務范圍、豐富產(chǎn)品線、提前布局行業(yè)內(nèi)新興研究領域，這似乎是一筆不小的資金需求；心泰醫(yī)療核心產(chǎn)品為主動脈瓣膜置換產(chǎn)品和二尖瓣修復夾子系統(tǒng)，目前都處在研發(fā)階段，需要巨大的研發(fā)費用。從此角度來看，分拆上市募資對樂普醫(yī)療或許是個不錯的選擇。

　　以研發(fā)著稱的微創(chuàng)醫(yī)療似乎也面臨著資金壓力，2020年其營收下降18.2%，整體虧損12.5億，但研發(fā)成本同比增長27.2%，達12.4億，占總營收30%，其心血管介入業(yè)務、骨科醫(yī)療器械業(yè)務、心律管理業(yè)務、心臟瓣膜業(yè)務、手術機器人業(yè)務中均有多款在研產(chǎn)品需要持續(xù)資金投入，其中微創(chuàng)醫(yī)療機器人2019年和2020年分別虧損6980萬元和2.09億元，微創(chuàng)電生理2020年扭虧為盈，但仍有累計未彌補虧損4499.13萬元。

　　21世紀經(jīng)濟報道梳理財報發(fā)現(xiàn)，2020年微創(chuàng)醫(yī)療經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金凈額為-1.5億元，但融資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金凈額為54.9億元。因此，分拆上市募資或許能幫助微創(chuàng)醫(yī)療緩解部分資金壓力。

　　毛化表示，去年疫情導致全球手術相關醫(yī)療器械銷售大幅下降，高精醫(yī)療器械研發(fā)周期長、研發(fā)成本高，絕大部分公司沒有足夠的銷售來支持龐大的研發(fā)費用，拆分上市將拓展融資渠道，加速企業(yè)研發(fā)速度，業(yè)務專一性也能提高銷售效率。

　　上述業(yè)內(nèi)資深人士對21世紀經(jīng)濟報道分析，募集資金、提高估值也是耗材企業(yè)分拆的重要目的。“比如一個企業(yè)有三個產(chǎn)品，放在一起融資5億，拆分后可能一個產(chǎn)品就能融4億，同樣，業(yè)務分開估值，總價值可能更高�！�

　　毛化也告訴21世紀經(jīng)濟報道，微創(chuàng)、威高這些企業(yè)都有多元化業(yè)務，整體上市可能會受主營或傳統(tǒng)業(yè)務影響而無法體現(xiàn)較高估值。創(chuàng)新或具有競爭潛力的業(yè)務單獨拆分出來使得這部分業(yè)務更加清晰，發(fā)展目的明確，研發(fā)深入，管理效率高，將會有一個更高的估值。

　　2019年7月22日，心脈醫(yī)療隨科創(chuàng)板開板而上市，發(fā)行價46.23元，盤前交易報價142元，漲幅207%，2020年7月1日收盤449元，總市值323億元。2020年9月，微創(chuàng)醫(yī)療機器人完成國內(nèi)手術機器人領域最大額度的30億元融資，引入了包括高瓴資本、CPE、貝霖資本等戰(zhàn)略投資者，雖然尚未盈利，但微創(chuàng)醫(yī)療機器人投資后估值約225億元。

　　對于威高股份，人工關節(jié)全國集采尚未落地，對其影響幾何尚未可知，但拆分上市后，威高骨科的市值超過400億元，中泰國際研報分析，人工骨關節(jié)與骨科植入物技術壁壘很高，而且在中國市場擁有廣闊的需求，在港股與A股優(yōu)質(zhì)標的均不多，因此優(yōu)質(zhì)人工關節(jié)公司普遍享有高估值，威高的骨科業(yè)務如能在A股上市將享有高估值，也將為骨科業(yè)務的發(fā)展夯實資金。

　　毛化進一步表示，這些醫(yī)療器械公司拆分背后也有擴展業(yè)務布局、釋放潛力、簡化管理的必然性，至于拆分后可能面臨的資源利用率低下等問題，需要通過增加市場占有率來解決。

　　“另外，國內(nèi)企業(yè)與國際醫(yī)藥或者醫(yī)療器械巨頭相比，現(xiàn)階段部分業(yè)務不占優(yōu)勢，包括產(chǎn)品安全性指數(shù)、技術迭代、創(chuàng)新人才資源、專業(yè)銷售團隊及渠道等。國內(nèi)企業(yè)未來彎道超車勢必需要資本支持并且需要合理地分配資金，在研發(fā)上加大投入推動技術優(yōu)勢發(fā)展，并進一步拓展銷售渠道，這些都將促進國內(nèi)企業(yè)占據(jù)更多市場份額�！泵�化說道。