我們的目標是以合理的價格買到績優(yōu)的企業(yè)。——巴菲特

　　4月30日，一年一度的伯克希爾股東大會召開在即�，F(xiàn)年92歲的巴菲特和98歲的芒格將再度搭檔，為全世界的投資者分享投資智慧和人生思考。諾亞財富是2022年度巴菲特股東大會的戰(zhàn)略合作伙伴，將攜手 “第一財經(jīng)”全程直播現(xiàn)場盛況。為此，我們特別策劃了預(yù)熱專欄《巴菲特十日談》，集結(jié)諾亞十人專家天團，邀您提前“熱身”，每晚七點半，基于今年巴菲特年報和致股東信，用簡單的問答形式，聊聊巴菲特那些投資觀……

　　4月以來，A股再迎“倒春寒”。4月25日大盤失守3000點，三大股指齊齊刷新年內(nèi)新低。地緣沖突愈演愈烈，疫情沖擊尚未緩解，美聯(lián)儲加息箭在弦上，匯率持續(xù)貶值重回6.5時代……面對輪番不停的內(nèi)外部事件擾動，不少投資者深陷焦慮。投資難免遭遇悲觀時刻。即使是巴菲特，在也曾在70年代有過凈值慘遭腰斬的經(jīng)歷。但他幾經(jīng)牛熊周期，穩(wěn)中求進六十幾年，帶領(lǐng)伯克希爾創(chuàng)造了收益神話。本期《巴菲特十日談》特別邀約歌斐資產(chǎn)首席投資官（CIO）張凈作為主講人，她將在巴菲特股東大會開幕前，為大家專業(yè)解讀今年巴菲特致股東的信，“預(yù)習(xí)”巴菲特那應(yīng)對萬變、不動如山的投資策略。一起來看看巴菲特的持倉，你有同款嗎？

　　《巴菲特十日談》本期主講人：

　　張凈，歌斐資產(chǎn)首席投資官（CIO）

　　負責(zé)搭建并管理歌斐資產(chǎn)投研團隊。1994年進入證券業(yè)，擁有27年金融從業(yè)經(jīng)驗。先后任職于多家公募基金、券商，投研經(jīng)驗豐富。

　　2022年2月26日晚，股神沃倫·巴菲特在其伯克希爾-哈撒韋公司官網(wǎng)公布每年一度的致股東公開信。每年一度的公開信被認為是伯克希爾的“年報管理層自述”，詳細闡述了巴菲特管理基金一年內(nèi)的各項財務(wù)數(shù)據(jù)和其中蘊藏著的投資理念，是全世界崇尚價值投資的投資人的每年必讀作品之一。

　　伯克希爾的股價經(jīng)歷過去一年、五年和十年的表現(xiàn)均不及美股大盤后，2021年收益再度重新超過標普500指數(shù)回報率。隨著來自科技企業(yè)的富豪們身價集體縮水，巴菲特憑借價值投資標的的良好表現(xiàn)，成為目前唯一的身家在今年有所增加的“原十大富豪”，其社會地位和公眾號召力得到進一步增強。而他在公開信里提到的持倉變化，也是價值投資者們用來揣測巴菲特近期投資選股思路的核心來源。我們諾亞也將通過解讀巴菲特的這封最新公開信，管中窺豹，對巴老的近期策略一探究竟。

　　Q&A伯克希爾哈撒韋公司的2021年度前十大持倉標的是什么？

　　通讀巴菲特2022年的致股東公開信，文筆間還是經(jīng)典的巴氏風(fēng)格，風(fēng)趣的向股東們匯報公司全年經(jīng)營數(shù)據(jù)的同時著重敘述公司持倉的現(xiàn)狀和變化思路。他在文中提及，“通過伯克希爾，我們的股東擁有數(shù)十家企業(yè)，而其中一些公司又擁有自己的一系列子公司。盡管如此，我們的“四大”公司運營卻占了伯克希爾公司價值的很大一部分。”他很推崇他長期持有的big 4，盡管其中有部分公司并不是他的前十大持倉標的。保險業(yè)務(wù)為伯克希爾量身定做；蘋果公司成為第二大巨頭，且貢獻了最多的7.85億美元的現(xiàn)金分紅；BNSF鐵路公司作為第三大巨頭，其強大的鐵路營運能力和穩(wěn)健的盈利模式為股東提供了穩(wěn)穩(wěn)的幸福；BHE作為第四大巨頭在公司管理層領(lǐng)導(dǎo)下已經(jīng)成為公用事業(yè)巨頭，是“美國大部分地區(qū)風(fēng)能、太陽能和輸電的主導(dǎo)力量”，并持有2.25億股比亞迪公司的股份，為公司貢獻了超過30倍的投資回報。

　　除了巴菲特引以為傲的四巨頭外，巴老還隨后通過圖表詳細介紹了伯克希爾哈撒韋公司的2021年度前十大持倉標的。我們可以發(fā)現(xiàn)，他的目前持倉標的的持有市值從高到低：蘋果（市值1611.55億美元）、美國銀行（市值459.52億美元）、美國運通（市值248.04億美元）、可口可樂（市值236.84億美元）、穆迪（市值96.36億美元）、威瑞森（市值82.53億美元）、美國合眾銀行（市值80.58億美元）、比亞迪（市值76.93億美元）、雪佛龍（市值44.88億美元）、紐約梅隆銀行（市值38.82億美元）、伊藤忠商事株式會社（市值27.28億美元）、三菱商事株式會社（市值25.93億美元）、Charter通信（市值24.96億美元）和三井集團（市值22.19億美元）。伯克希爾前十大持倉中絕大多數(shù)都是巴菲特長期持有的品種，我們基于和2019年及2020年的股東公開信對比，發(fā)現(xiàn)巴老2021年有加碼的主要是雪佛龍（全球知名石油公司）和Verizon（威瑞森、電信運營商）。

　　Q&A巴菲特為什么要重倉這些股票？請從專業(yè)角度闡述其背后的核心原因。

　　雪佛龍是全球知名的一線能源開發(fā)公司，其股價跟石油大宗價格呈現(xiàn)強正相關(guān)關(guān)系。巴老買入成本為89美金，當(dāng)前浮盈80%；他早在2020Q4就開始建倉，21Q1減半倉，21Q3-21Q4連續(xù)兩個季度繼續(xù)加倉，直至買入前十大；2022年3月加倉西方石油，持有普通股和認股權(quán)合計總成本100億美金，約占西方石油15%股權(quán)；在俄烏沖突之后的3月大手筆買入西方石油。兩者合計持倉成本約150億美金，僅次于長期持有的可口可樂240億美元成本，成為第五大持倉賭注。西方石油是巴菲特較為熟悉的一家公司，提前在收購阿納達科時，伯克希爾認購100億美金優(yōu)先股提供收購資金，這也導(dǎo)致西方石油債務(wù)壓力更大；高油價背景下，高杠桿、大境內(nèi)儲量（美國占80%）且生產(chǎn)成本低的西方石油提供更高的彈性。并且本輪油價上漲后，頭部油氣生產(chǎn)企業(yè)都在現(xiàn)金流改善后，提出優(yōu)先還債、其次分紅和回購股本的現(xiàn)金流分配方案，并不大步擴產(chǎn)，預(yù)期中期油價也將維持高位，投資人也將享受較不錯的股息收益，巴菲特近年來在石油板塊做穩(wěn)健性配置也是基于這個原因。

　　Verizon則是美國最大的本地電話公司和最大的無線通信公司，換言之是美國的“中國移動”，以穩(wěn)健的股東分紅率著稱。Verizon符合巴菲特對煙蒂股的價值取向，估值水平非常低，21年初市盈率大約只有12.6倍，股息收益率為4.6％，高于納斯達克指數(shù)同期的1.5%。在現(xiàn)代社會，手機和互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)已經(jīng)成為生活的必需品。無論經(jīng)濟是擴張還是收縮，互聯(lián)網(wǎng)和移動套餐都是人們最不愿放棄的東西，Verizon的服務(wù)價格和用戶數(shù)量往往不會受到美國經(jīng)濟周期的影響；另外，Verizon通過兩年期合同鎖定用戶，以此獲得穩(wěn)定的、可預(yù)測的收入。Verizon的客戶流失率（離開Verizon的用戶數(shù)與總用戶數(shù)比)僅為1%，同期服務(wù)收入上漲近5%。綜合對這兩家公司的分析，巴菲特對成長資產(chǎn)的倉位略有減少，提高大宗商品供應(yīng)商和高分紅公共事業(yè)運營商的倉位，可以發(fā)現(xiàn)巴老對于未來一年內(nèi)美國通脹趨勢明顯的防御型布局。

　　Q&A為什么多次表示“看不懂科技股”的巴菲特，卻重倉了蘋果和比亞迪？

　　除此之外，巴菲特存量持有的標的中，蘋果和比亞迪也是被投資人重點關(guān)注的標的，體現(xiàn)了巴老對于成長行業(yè)中偉大公司的長期認可和不懼波動的持有。早在2010年前巴菲特就重倉持有比亞迪，當(dāng)時并不被所有人認可，但當(dāng)2015年起新產(chǎn)業(yè)趨勢、國家政策支持、全球需求啟動三重因素疊加影響時，無論是從邏輯還是基本面上，似乎都印證了需要配置新能源的理由。比亞迪作為新能源汽車自主龍頭企業(yè)，自研“三電一芯”并取得階段性成果，自2020年以來車型與電池實現(xiàn)共振，全面布局高中低端市場，刀片電池順利外銷，未來增長動力強勁，為巴老創(chuàng)造了超過30倍回報。蘋果公司也是巴老買入的為數(shù)不多的科技股，巴菲特是從2016年才開始買入蘋果公司，當(dāng)年投入67.47億美元，持有蘋果約1.1%的股份，年底市值約70.93億美元，市盈率不足20倍，以當(dāng)時的業(yè)績，在未來不需要太多的盈利增長，性價比高。蘋果公司在消費電子產(chǎn)品行業(yè)競爭力極強，對消費者的影響很大，在手機市場，巴老提及到，單靠價格是吸引不了消費者的，消費者要好的產(chǎn)品，而不是便宜的產(chǎn)品，絕大部分產(chǎn)品都受價格影響，而蘋果影響非常低。蘋果客戶的忠誠度很高，差異化明顯，主要原因底層操作系統(tǒng)不可替代。改變?nèi)藗兩�活的產(chǎn)品非常寶貴，價格下降源于競爭，有的產(chǎn)品受影響，而有的不會。買過蘋果的消費者都會重復(fù)消費，很多買來替代已有的產(chǎn)品，復(fù)購率在手機廠商中排名第一，具有很強的定價權(quán)。

　　另外，巴菲特也重點強調(diào)了伯克希爾的現(xiàn)金儲備非常充沛，足以面對后續(xù)出現(xiàn)的巨大投資機會。巴菲特提及，伯克希爾的資產(chǎn)負債表包括賬面上創(chuàng)歷史新高的1440億美元的現(xiàn)金和現(xiàn)金等價物，其中1200億美元以美國國債的形式持有，全部在一年之內(nèi)到期；伯克希爾“將始終持有超過300億美元的現(xiàn)金和等價物，因為我們希望公司在財務(wù)上堅不可摧，從不依賴陌生人（甚至朋友）的善意。我們倆都喜歡睡個好覺，我們希望我們的債權(quán)人、保險索賠人和您也這樣做�！卑头铺匾矎娬{(diào)了公司將繼續(xù)致力于回購注銷股票，提高所有股東的權(quán)益和現(xiàn)金分紅。如此龐大的現(xiàn)金儲備和對回購的重視程度也體現(xiàn)出了巴菲特在面對目前這個波云詭譎的資本市場時所體現(xiàn)出的謹慎持重。

　　股東公開信的內(nèi)容還有很多，在此我們限于篇幅不一一列舉出來。整體而言，我們看到巴菲特在面對2022年這一十年不遇之大變局，依然采取不動如山的持股策略，加大對資源股和高分紅公共事業(yè)股的持倉比例以對抗可能到來的通脹，維持高比例的在手現(xiàn)金保證在遇到市場大幅波動時能夠找到更好的投資機會，這些隱含的觀點對價值投資者是一筆寶貴的財富。這就是我們對于巴菲特2022年對股東公開信的解讀，也希望我們能夠為給您創(chuàng)造獨有的研究價值。

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