9月12日，華泰證券(601688)發(fā)布報告，對“雙減”后教育股走勢復(fù)盤。華泰證券指出當(dāng)前各細(xì)分板塊較多公司估值偏低，存在底部布局機(jī)會。建議關(guān)注中教控股、新高教集團(tuán)、有道三家企業(yè)。華泰證券分別給予中教控股、新高教集團(tuán)、有道“買入”評級，目標(biāo)價13.96元、5.78元、10.36元。

　　華泰證券認(rèn)為“雙減”以來，教育行業(yè)股價走勢低迷主要受外部政策及情緒面壓制。隨著東方甄選“出圈”、民辦高教學(xué)額大幅增長、中概股審計監(jiān)管達(dá)成合作協(xié)議，行業(yè)整體關(guān)注度有所回暖。

　　1、階段性回顧：“雙減”后教育公司的積極轉(zhuǎn)型、踏實辦學(xué)與復(fù)蘇

　　分板塊來看，華泰證券觀察到當(dāng)前 K12 教培公司轉(zhuǎn)型路徑已基本清晰，好未來、新東方等素養(yǎng)教育等新業(yè)務(wù)整體增長較快且部分課程續(xù)費率逐漸穩(wěn)定；高教板塊內(nèi)生增長確定性較強(qiáng)，流動性提升仍需營利性登記進(jìn)度等大型標(biāo)志性事件催化；就業(yè)壓力下非學(xué)歷職業(yè)培訓(xùn)和招錄考試培訓(xùn)（考公、考研等）需求預(yù)計維持較高景氣度，但短期內(nèi)需關(guān)注疫情對服務(wù)供給側(cè)線下授課活動的影響及退費率能否持續(xù)降低。整體來看，華泰證券認(rèn)為教育行業(yè)正逐漸走出“雙減”和疫情的沖擊，有望逐步迎來估值修復(fù)。

　　2、教培轉(zhuǎn)型：素養(yǎng)素質(zhì)、智能硬件、成人教育是 K12 教培公司主要轉(zhuǎn)型方向

　　“雙減”一年以來，K12 教培公司進(jìn)行了諸多轉(zhuǎn)型探索，目前轉(zhuǎn)型路徑已基本清晰，成人教育、素質(zhì)素養(yǎng)教育、智能硬件是主要的轉(zhuǎn)型方向，企業(yè)經(jīng)營策略也逐漸由學(xué)科培訓(xùn)時代的“通過大規(guī)模投放跑馬圈地”向“精細(xì)化私域運營，提升用戶留存，追求穩(wěn)定現(xiàn)金流”轉(zhuǎn)變。

　　華泰證券認(rèn)為以底層能力為導(dǎo)向的素養(yǎng)教育有別于傳統(tǒng)意義的素質(zhì)教育,市場天花板更高。隨著年輕代際父母的教育理念不斷轉(zhuǎn)變，同時全國范圍來看“雙減”后學(xué)科類培訓(xùn)被大幅壓縮，政策也倡導(dǎo)以發(fā)展素質(zhì)教育為導(dǎo)向的義務(wù)教育質(zhì)量評價體系，無論在需求側(cè)或供給側(cè)，都存在“應(yīng)試”類培訓(xùn)需求向“能力培養(yǎng)”類訓(xùn)練轉(zhuǎn)變的長期趨勢。素養(yǎng)教育主要品類的市場規(guī)模有望在2023年突破千億元規(guī)模，為K12教培企業(yè)轉(zhuǎn)型布局較多的領(lǐng)域。

　　華泰認(rèn)為能否集中資源打磨優(yōu)質(zhì)產(chǎn)品、能否將產(chǎn)品進(jìn)行標(biāo)準(zhǔn)化、是否具備良好的線上化能力是目前快速獲取素養(yǎng)教育市場份額的關(guān)鍵。這些能力在行業(yè)頭部企業(yè)中較為顯著，且競爭出清后以上優(yōu)勢更為突出。

　　同時，華泰證券認(rèn)為相對成熟但較為分散的素質(zhì)教育領(lǐng)域中，仍不乏發(fā)展機(jī)遇。

　　例如，素質(zhì)教育中編程是相對“剛需”的賽道，市場集中度較低，教育巨頭發(fā)力為時未晚。

　　K12 教育巨頭近年通過直播課或少量的 AI 互動錄播課程切入少兒編程賽道，通過高性價比的課程轉(zhuǎn)化和積累用戶。2017 年猿輔導(dǎo)旗下“猿編程”成立；2018 年學(xué)而思網(wǎng)校上線編程課，同年新東方先后投資了極客晨星、西瓜創(chuàng)客；2019 年有道推出有道小圖靈和卡搭少兒編程。但與原學(xué)科培訓(xùn)相比，這些少兒編程課程的收入規(guī)模普遍較小。華泰證券認(rèn)為，“雙減”以后，編程課有望成為頭部教育公司的重點發(fā)力方向之一，若公司能持續(xù)強(qiáng)化編程課程的用戶體驗、維持較高的留存率，則有望實現(xiàn)較高的增長。

　　棋類是素質(zhì)教育中另一熱度較高賽道，解決對手匹配痛點對于提升市占非常重要。華泰證券認(rèn)為棋類培訓(xùn)是一個相對小眾而分散的市場，以圍棋為例，培訓(xùn)企業(yè)均為線下個人工作室（道場）或規(guī)模較小的地方企業(yè)， 而其估算2021年圍棋課程的市場規(guī)模約為人民幣100億元，對應(yīng)市場滲透率約為1.05%。滲透率低的主要原因在于圍棋教學(xué)中存在棋力匹配困難的痛點。除圍棋以外，中國象棋、國際象棋憑借門檻低、容易上手的特性吸引了眾多愛好者，尤其是中國象棋在國內(nèi)擁有廣泛的群眾基礎(chǔ)，結(jié)合騰訊天天象棋的下載量超過3億，粗略估計中國象棋“棋迷”數(shù)量在一億以上，這為棋類培訓(xùn)公司的商業(yè)化拓展提供了更多可能性。

　　有道憑借其在人工智能的技術(shù)優(yōu)勢推出有道縱橫學(xué)院 App，能夠較好地匹配 AI 棋力，幫助學(xué)生通過人機(jī)對戰(zhàn)提升技能，強(qiáng)化用戶體驗。目前有道已經(jīng)將圍棋、象棋、國際象棋整合進(jìn)了有道縱橫學(xué)院 App，其 DAU 自“雙減”以來持續(xù)快速增長。華泰證券預(yù)計有道有望憑借其有效的 AI 技術(shù)和產(chǎn)品方案提高品牌認(rèn)知度并在棋類這一細(xì)分市場實現(xiàn)快速增長。

　　此外，華泰證券認(rèn)為，后“雙減”時代，智能學(xué)習(xí)硬件能夠為學(xué)生提供優(yōu)質(zhì)的、訂制化的學(xué)習(xí)內(nèi)容，幫助教師和學(xué)生實現(xiàn)提質(zhì)增效的目的，因此“雙減”后智能硬件市場正在快速升溫。其中，學(xué)習(xí)平板，智能作業(yè)燈、詞典筆是較為常用的品類。目前有道在詞典筆領(lǐng)域已取得*優(yōu)勢，并陸續(xù)推出智能作業(yè)燈及學(xué)習(xí)平板，值得關(guān)注。

　　3、成人教育：職業(yè)技能培訓(xùn)長期與下游景氣度相關(guān)，短期看線上化能力

　　華泰證券認(rèn)為IT 培訓(xùn)受益于下游較為廣闊的需求，增長相對穩(wěn)定。疫情擾動下，IT職業(yè)教育線上化教學(xué)進(jìn)程加快。

　　IT 職業(yè)教育頭部企業(yè)自疫情以來積極探索。線上化教學(xué)方式，并扭轉(zhuǎn)了疫情后業(yè)績下滑的趨勢，以傳智教育為例，公司2022年上半年實現(xiàn)營收3.88億元，同比增長 27.85%，歸屬于上市公司股東的凈利潤 8,750.97 萬元，同比增長 235%。華泰證券認(rèn)為，當(dāng)前全國各地仍有散發(fā)疫情，短期內(nèi)線上化能力強(qiáng)的職業(yè)教育企業(yè)具備更強(qiáng)韌性。

　　出國留學(xué)與英語培訓(xùn)競爭逐漸出清，疫后需求有望逐步修復(fù)。境外疫情導(dǎo)致2020年以來出國留學(xué)市場整體需求減少，但隨著國外疫情管控放松，華泰證券預(yù)計相關(guān)考培學(xué)生人次有望逐步恢復(fù)。此外，疫情擾動下出國留學(xué)行業(yè)加速出清，頭部公司有望進(jìn)一步提升市占率。