21深度丨物管股遭遇資本寒冬：地產(chǎn)拖累規(guī)模增長受阻，新發(fā)展模式待突破

南方財經(jīng)全媒體記者 翁榕濤 廣州報道

2022年對于上市物管企業(yè)是跌宕起伏的一年，來自資本市場的寒氣逼人充斥著全年，行業(yè)發(fā)展前景難言樂觀。

過去一年，物企上市數(shù)量腰斬，板塊一年蒸發(fā)超過2000億元市值，千億估值龍頭跌落……商業(yè)模式缺乏想象空間和地產(chǎn)拖累成為物業(yè)股估值下跌的主要內(nèi)外原因，資本熱度已退回至2018年以前，物管股在短短數(shù)年之間就經(jīng)歷了從“火”到“冰”的雙重考驗(yàn)。

物管行業(yè)的基本面仍穩(wěn)健增長，但其關(guān)于社區(qū)O2O、社區(qū)增值服務(wù)、科技等概念是否還有想象空間？復(fù)盤過去一年的板塊股價走勢，和國內(nèi)地產(chǎn)相關(guān)政策呈現(xiàn)出高度相關(guān)性，未來物業(yè)股又是否能在資本市場走出自己的獨(dú)立行情？

由盛轉(zhuǎn)衰 遭遇資本寒冬

作為曾經(jīng)超過萬億元的板塊，物管股2022年在資本市場的表現(xiàn)可以用“慘淡”二字形容。

南方財經(jīng)全媒體記者根據(jù)Wind數(shù)據(jù)統(tǒng)計，過去一年剔除掉新上市的6家物企，港股46家上市物企總的市值從2022年初的5530億元下降至3650億元，一年蒸發(fā)近2000億元市值。

中金公司研報指出，年初至今物業(yè)板塊累計已下跌四成左右，板塊市盈率創(chuàng)下歷史新低，龍頭國企滾動市盈率普遍在15-20倍、民企則下探至5-10倍左右。

具體到個股而言，市值減少最多的企業(yè)為碧桂園服務(wù)，一年減少916億元，下跌幅度最大的是正榮服務(wù)、領(lǐng)悅服務(wù)集團(tuán)，分別跌去了85%、83%，46家上市物企僅有華發(fā)物業(yè)服務(wù)、華潤萬象生活錄得正增長，分別增長5.33%、9.08%。

資本市場對物企的追捧，始于2018年開啟的上市熱潮，但在2022年則由盛轉(zhuǎn)衰，進(jìn)入冰封時期。這從每年遞表上市物企數(shù)量可窺一二，2019年至2022年遞表上市的企業(yè)分別有9家、19家、34家、3家，同期成功上市的企業(yè)分別是11家、18家、14家、6家。

截至2022年底，全年僅3家物企遞表，6家成功上市，6家尚在排隊(duì)，且除第一次遞表剛過期的中湘美好，其他五家都?xì)v經(jīng)多次遞表，上市之路坎坷。

據(jù)記者觀察發(fā)現(xiàn)，物企2022年業(yè)績表現(xiàn)仍較穩(wěn)健，房地產(chǎn)下行拖累以及商業(yè)模式缺乏想象空間成為物業(yè)股估值持續(xù)下跌的主要外內(nèi)原因。

平安證券房地產(chǎn)行業(yè)首席分析師楊侃指出，“房地產(chǎn)下行主要從成長性、獨(dú)立性兩方面對物管發(fā)展形成擾動，2021年下半年以來恒生物業(yè)服務(wù)及管理指數(shù)走勢與恒生地產(chǎn)類指數(shù)高度相關(guān)，反映以上因素已成為影響板塊走勢主要矛盾。”

物企向來被市場稱為“現(xiàn)金奶�！�，其市值表現(xiàn)不佳更多是由于房地產(chǎn)行業(yè)危機(jī)所導(dǎo)致，從股價波動來看，物企和相關(guān)地產(chǎn)母公司的股價呈現(xiàn)高度相關(guān)性，但從經(jīng)營業(yè)績來看，物企仍錄得較高的增長速度。

比如碧桂園服務(wù)2022年半年報顯示，上半年實(shí)現(xiàn)收入約200.55億元，同比增長約73.5%；毛利約53.87億元，同比增長約39.6%。

除此之外，2022年上半年萬物云錄得營收142億元，同比增長38%；雅生活服務(wù)錄得營收76億元，同比增長22%；保利物業(yè)錄得營收64億元，同比增長25%，中海物業(yè)錄得營收58億元，同比增長35%。據(jù)不完全統(tǒng)計，2022年上半年52家上市物企錄得平均20%的營收增長。

一位上市物企資深人士告訴記者，“從近兩年業(yè)績來看，物企的基本面是比較穩(wěn)健的，營收、凈利潤都在正向增長，而之所以出現(xiàn)股價和業(yè)績的背離，在于目前對規(guī)模增長的依賴度依然很高，而這與地產(chǎn)行業(yè)的景氣度密切相關(guān)，目前多數(shù)物企在基因上繼承了房企資本密集型的特色，數(shù)字化轉(zhuǎn)型方面推進(jìn)困難重重，在人力資本優(yōu)化方面暫時沒跟上市場變遷與需求變化。”

從關(guān)聯(lián)性來看，自2021年下半年以來，物管行業(yè)在估值影響因素上尚未發(fā)生實(shí)質(zhì)性的改變。物管股和關(guān)聯(lián)地產(chǎn)公司出現(xiàn)同頻共振的現(xiàn)象，隨著地產(chǎn)股持續(xù)下行而大幅下挫，并于2022年10月31日估值降至歷史最低，整體板塊市盈率僅為8.44倍。

當(dāng)前，地產(chǎn)政策仍是物業(yè)股估值表現(xiàn)的重要影響因素。2022年11月份，房地產(chǎn)融資政策“三箭齊發(fā)”，民營房企信用風(fēng)險緩釋，成為物業(yè)股估值修復(fù)的關(guān)鍵。受地產(chǎn)政策的提振，近兩個月物業(yè)板塊PE已由8.74倍回升至10.94倍。

一位長期關(guān)注物管行業(yè)的金融機(jī)構(gòu)分析人士向記者分析，“盡管如碧桂園服務(wù)、雅生活服務(wù)等物企強(qiáng)調(diào)自身會堅持獨(dú)立運(yùn)營，但無論從業(yè)績來源還是營收占比、現(xiàn)金流狀況來看，物企與地產(chǎn)母公司都聯(lián)系緊密且一榮俱榮、一損俱損，在未來相當(dāng)長一個時期內(nèi)，物企的獨(dú)立運(yùn)營在事實(shí)上很難實(shí)現(xiàn)�！�

規(guī)模增長受阻

2022年對于物管行業(yè)而言，無論是港股物業(yè)板塊估值深度下探，亦或是物管整體業(yè)務(wù)發(fā)展尤其是交付管理面積大幅下滑，以及全年物管龍頭企業(yè)并購重組高開低走，都凸顯了物管行業(yè)進(jìn)入發(fā)展瓶頸期的主要特征。

從行業(yè)規(guī)模來看，2022年物管企業(yè)仍在持續(xù)擴(kuò)張在管面積和合約面積，但增長速度有所放緩。

據(jù)中指研究院統(tǒng)計，2022上半年港股上市物企在管面積均值約1.16億平方米，同比增長26.98%；合約面積均值約1.77億平方米，同比增長16.61%。而2021年同期港股上市物企在管面積、合約面積同比增速分別為38%、27%。

可以看出，自2021年下半年房地產(chǎn)危機(jī)以來，物企規(guī)模擴(kuò)張的速度正在逐漸放緩，畢竟在過去幾年，關(guān)聯(lián)房企輸送管理面積普遍占據(jù)物企新增管理面積的50%以上。

從擴(kuò)張規(guī)模的方式來看，關(guān)聯(lián)房企的輸送仍是物企規(guī)模提升的主要方式，但貢獻(xiàn)度正在逐漸弱化。中指研究院的數(shù)據(jù)指出，2021年6月底至2022年6月底，期內(nèi)上市物企新增平均在管面積約2519.6萬平方米，其中占比73%的面積來自第三方，僅有27%的面積來自地產(chǎn)關(guān)聯(lián)方。

惠譽(yù)評級中國企業(yè)研究董事沈家超受訪表示，“物企的增長模式為未來一段時間都不會有多大變化，來自關(guān)聯(lián)和合作房企的交付是內(nèi)生增長，收并購是外生增長，另外還部分有托管保障性住房的業(yè)務(wù)。今后保障性住房的建設(shè)或?qū)⒓涌�，但此類業(yè)務(wù)占比仍將較小�！�

2022年出現(xiàn)關(guān)聯(lián)房企的交付面積下滑現(xiàn)象，沈家超進(jìn)一步指出，“物管市場高度分散，內(nèi)生增長放緩，物企尋求增長則會更多依賴收并購業(yè)務(wù)。限制收并購業(yè)務(wù)發(fā)展的因素有資本獲取能力、業(yè)務(wù)管理輸出能力、收并購整合能力等等�！�

實(shí)際上，相比于2021年收并購市場的熱鬧喧囂，2022年物企收并購市場整體形勢也是急轉(zhuǎn)直下。

截至目前，2022年物管行業(yè)已披露相關(guān)信息的并購交易為31宗，交易金額約106.3億元，相比2021全年交易總額大幅收縮約70.8%。

國資背景企業(yè)表現(xiàn)活躍，憑借其穩(wěn)健經(jīng)營和充足現(xiàn)金在并購市場共參與并購事件約11宗，涉及金額59.3億元，約占全年并購金額55.8%。

一方面，在資本市場遇冷后，部分物企能夠進(jìn)行收并購的資金受到限制；另一方面，2021年已經(jīng)進(jìn)行大規(guī)模收并購的物企仍處于內(nèi)部整合的消化階段。

中指研究院物業(yè)事業(yè)部總經(jīng)理牛曉娟向記者分析，“在經(jīng)歷過2021年的收并購熱潮后，目前行業(yè)收并購市場上的買賣雙方對彼此的認(rèn)識和了解更加深刻，并購更謹(jǐn)慎，諸如性價比、業(yè)務(wù)的協(xié)同性、布局的互補(bǔ)性、投后管理和長期盈利能力等多個方面都被考慮在內(nèi)，整體趨于理性。”

無論是關(guān)聯(lián)地產(chǎn)公司交付面積持續(xù)下行，還是收并購市場逐漸降溫，都表明物企通過規(guī)模增長實(shí)現(xiàn)業(yè)績大幅增長的傳統(tǒng)模式進(jìn)入瓶頸期，商業(yè)模式缺乏創(chuàng)新，成為物企估值下降的主要內(nèi)在原因。

“在以前，我們是以純增長為目標(biāo)，那么現(xiàn)在，發(fā)展重點(diǎn)變成如何去實(shí)現(xiàn)真正的高效率、高效能、高產(chǎn)出，同時還能保證客戶滿意�！北坦饒@服務(wù)總裁李長江表示，中國式物業(yè)的現(xiàn)代化，人機(jī)結(jié)合、成本降低、人工智能的顯著應(yīng)用，一定會有更高的水平，最后誰走在前面，在市場的占比就一定會更高。

新發(fā)展模式有待突破

除了地產(chǎn)支持和規(guī)模增長以外，物業(yè)行業(yè)也曾因社區(qū)O2O、商業(yè)等物業(yè)的稀缺性、社區(qū)增值服務(wù)、數(shù)字科技等概念的想象空間而受到投資者的追捧。

一位金融機(jī)構(gòu)分析人士告訴記者，“盡管包括社區(qū)增值服務(wù)、社區(qū)O2O、數(shù)字科技賦能等領(lǐng)域確實(shí)存在真實(shí)需求，但有限的人力資源和科技資本讓絕大多數(shù)物管企業(yè)沒能突破管理瓶頸，歷經(jīng)多年探索尚沒有真正走通社區(qū)增值服務(wù)的商業(yè)模式，科技前期投入大而回報還未達(dá)到預(yù)期等問題逐漸顯現(xiàn)，成為物業(yè)股估值下跌的主要內(nèi)在原因�！�

據(jù)不完全統(tǒng)計，近年來上市物企IPO募集資金中10-30%擬用于數(shù)字化建設(shè)支出。

其中以科技公司自稱的萬物云，在2022年9月成功登陸資本市場后，更是將近六成的募集資金用于智能化、數(shù)字化相關(guān)項(xiàng)目，用于開發(fā)AIoT及BPaaS解決方案、加強(qiáng)數(shù)字化基礎(chǔ)設(shè)施投入、支持在管理住宅物業(yè)服務(wù)項(xiàng)目初始階段的技術(shù)部署等。

按照募集資金凈額61.5億港元計算，未來數(shù)年間萬物云將使用超30億港元的募集資金用于智能化、數(shù)字化相關(guān)項(xiàng)目；據(jù)悉，碧桂園服務(wù)近三年來累計投入近10億元研發(fā)費(fèi)用，在物業(yè)行業(yè)是標(biāo)桿性的數(shù)字化企業(yè)；龍湖集團(tuán)每年將集團(tuán)凈利潤的10%用于投資科技，按此計算，龍湖智創(chuàng)生活每年投入科技費(fèi)用超過億元。

萬物云首席科學(xué)家丁險峰曾表示，希望讓傳統(tǒng)物業(yè)成為美團(tuán)版服務(wù)電商。他在加入萬物云一年多的時間里，為公司的數(shù)字化轉(zhuǎn)型升級搭建一套成體系的方案，包括軟件加硬件設(shè)備方案、運(yùn)營方案、考核方案、組織變革方案和流程變革方案。

沈家超指出，“對于中小型物企來說數(shù)字化的成本較高，且由于缺少人才難以有效實(shí)施數(shù)字化，使數(shù)字化流于形式或僅實(shí)現(xiàn)低級低效數(shù)字化。隨著收并購的進(jìn)行，市場整合度將進(jìn)一步提升，大型物企可將其數(shù)字化經(jīng)驗(yàn)復(fù)制輸出。社區(qū)O2O、社區(qū)增值服務(wù)、科技仍有發(fā)展空間但不會非常迅猛，因?yàn)檎嬲�需要這些服務(wù)的居民數(shù)量有限且需要時間體驗(yàn)�！�

牛曉娟認(rèn)為，“物企社區(qū)增值服務(wù)等概念未來空間較大，物企經(jīng)過多年摸索，逐漸意識到應(yīng)發(fā)掘適合自身情況的服務(wù)類型持續(xù)深耕，探索出基于自身核心優(yōu)勢的多元化服務(wù)，對毛利率較高業(yè)務(wù)，應(yīng)強(qiáng)調(diào)通過自營做大規(guī)模、做深做透；對毛利潤較低業(yè)務(wù)，多通過打造平臺和開展平臺輸出，通過導(dǎo)入更多服務(wù)資源和客戶資源，增加成交頻次，實(shí)現(xiàn)發(fā)展�！�

2021年以來，政策對于物管行業(yè)領(lǐng)域延伸支持力度繼續(xù)加強(qiáng)，國內(nèi)典型物業(yè)企業(yè)已在生活服務(wù)、資產(chǎn)管理、房產(chǎn)經(jīng)紀(jì)、團(tuán)餐團(tuán)購等增值服務(wù)賽道充分進(jìn)行了布局。未來，其發(fā)展空間和經(jīng)營領(lǐng)域更為廣泛和多元化，充分挖掘更多的服務(wù)類消費(fèi)需求。

碧桂園服務(wù)相關(guān)人士告訴記者，“近兩年公司一大業(yè)務(wù)亮點(diǎn)是社區(qū)增值服務(wù)，增長速度較快。2021年以來公司對社區(qū)增值服務(wù)產(chǎn)品進(jìn)行了重塑，特別是在家裝、本地、生活、房產(chǎn)經(jīng)紀(jì)、到家服務(wù)方面，公司升級了產(chǎn)品線，打造“樓下”系列，成為社區(qū)生活服務(wù)的2.0版本。”

不過，在面對互聯(lián)網(wǎng)電商平臺的競爭，物業(yè)公司的優(yōu)勢在哪？

李長江認(rèn)為，生鮮類并非碧桂園服務(wù)甚至物企的優(yōu)勢，無論是其社區(qū)一站式生活服務(wù)模式“樓下”，還是電商平臺碧樂淘淘都鮮少涉足生鮮業(yè)務(wù)。

“我們不會把‘賣菜賣魚’變成我們的日�；顒�，那不是我們的主攻方向�！崩铋L江表示，干洗、家政等業(yè)主需求量大、對供應(yīng)鏈要求不高的業(yè)務(wù)才是碧桂園服務(wù)發(fā)力的方向。

上述物企資深人士指出，相對于互聯(lián)網(wǎng)電商平臺，物企提供社區(qū)增值服務(wù)的優(yōu)勢主要是可以為社區(qū)家庭提供貼身的“管家式服務(wù)”；與O2O的線上管家相比，更加可靠、更有競爭力，也因此能提升物業(yè)公司的附加值。

他認(rèn)為，物業(yè)公司應(yīng)從靠收物業(yè)費(fèi)的單一盈利模式，轉(zhuǎn)變到深挖居民家庭生活消費(fèi)的無限潛力。社區(qū)是一個巨大的長尾市場，覆蓋了餐飲生鮮、家電家具維修、房屋租售、家政家裝、教育娛樂、醫(yī)療保健、理財?shù)确椒矫婷�，充滿無數(shù)市場機(jī)遇；頭部物業(yè)公司應(yīng)整合服務(wù)平臺，擴(kuò)大服務(wù)范圍，提高服務(wù)顆粒度，從而擺脫傳統(tǒng)物業(yè)長期處于價值鏈下游的地位。

借鑒國外標(biāo)桿公司經(jīng)驗(yàn)，以First Service為例，經(jīng)歷過先“全業(yè)態(tài)全服務(wù)”后聚焦到住宅相關(guān)資產(chǎn)服務(wù)的過程。其發(fā)展經(jīng)驗(yàn)顯示，物企深耕優(yōu)質(zhì)賽道，注重精細(xì)化運(yùn)營，實(shí)現(xiàn)高品牌認(rèn)可度，增值服務(wù)領(lǐng)域高度專業(yè)化，或?yàn)槲磥戆l(fā)展路徑。

上述金融機(jī)構(gòu)分析人士指出，“規(guī)模本身并非物企的核心價值，對于上市物企來說，未來可以發(fā)展的內(nèi)容很多，包括探索管理輸出、大會員系統(tǒng)、居民消費(fèi)服務(wù)、資產(chǎn)服務(wù)等等，其中之一是謀求管理價值，推動組織輕量化，形成轉(zhuǎn)嫁成本的能力，二是謀求專業(yè)價值，實(shí)現(xiàn)重點(diǎn)業(yè)務(wù)的垂直化，提高競爭能力和收入水平，總體來看以上代表了盈利模型的兩端。”