上周，央行通過公開市場操作釋放6700億元流動性，規(guī)模上超過4、5月定向降準(zhǔn)釋放的資金量。盡管如此，債市持續(xù)劇烈波動，市場對后續(xù)降準(zhǔn)的預(yù)期繼續(xù)升溫。

“根據(jù)中期借貸便利（MLF）和定向中期借貸便利（TMLF）的到期情況，以及國債發(fā)行規(guī)模、稅收的季節(jié)效應(yīng)等情況判斷，我們預(yù)計未來幾個月將可能出現(xiàn)流動性短缺，央行可能啟動降準(zhǔn)，9月前降準(zhǔn)幅度可能達到100bp，四季度前可能還需額外降準(zhǔn)�！币按逯袊�首席經(jīng)濟學(xué)家陸挺對記者表示。

“即使上周釋放了不少流動性，我們預(yù)計還是要降準(zhǔn)。但因為當(dāng)前是放量而不降價，因此債券短期還是有回調(diào)的壓力�！蹦彻煞菪袀�券交易員對第一財經(jīng)記者表示。

降準(zhǔn)預(yù)期上升

5月29日，央行再開展3000億元逆回購操作，上周合計開展6700億元逆回購操作，創(chuàng)逾3個月新高，且全部實現(xiàn)凈投放，規(guī)模上超過4、5月定向降準(zhǔn)釋放的資金量。

即便如此，過去幾天，債市波動劇烈，債券收益率上升，中國10年期國債收益率從此前近2.5%的低點飆升到2.75%，4年期國債收益率的波動更加劇烈，從5月初的1.7%附近一路飆升到2.2%。

“預(yù)計后續(xù)會有1-2次降準(zhǔn)，否則流動性壓力比較大，光有幾次公開市場操作還不夠�！鄙鲜鼋灰讍T表示。

當(dāng)前，財政赤字貨幣化（央行直接從一級市場買債）的可能性被排除，后續(xù)債券發(fā)行將以市場化發(fā)行方式進行，這可能給銀行間市場流動性帶來壓力，因此，市場仍在觀望央行究竟會釋放多少流動性。

野村預(yù)計，6-9月間到期的MLF和TMLF約為2.19萬億元人民幣，MLF到期量為1.89萬億元人民幣，剩余的0.30萬億元來自TMLF。按月計算，6月、7月、8月和9月將分別有7400億元、4000億元、5500億元和2000億元MLF到期，7月還將有2977億元TMLF到期。

除了上述到期工具的展期壓力，政府債券發(fā)行也將激增。今年，國債凈發(fā)行量的配額大幅提高。在今年政府工作報告中，2020年財政赤字率目標(biāo)從2019年的2.8%提高到“3.6%以上”，赤字規(guī)模從2019年的2.76萬億元提高到3.76萬億元。根據(jù)2020年的財政預(yù)算，中央政府債券和一般地方政府債券發(fā)行規(guī)模將升至2.78萬億元和0.98萬億元，特別抗疫國債和專項債發(fā)行額將從2019年的0和2.15萬億分別上升至1萬億元和3.75萬億元。

“我們預(yù)計政府需要在6-9月從債市融資4.24萬億元，債券發(fā)行的放量可能會對公司和家庭部門融資產(chǎn)生較大的擠出效應(yīng)。此外，地方政府融資平臺可能會較去年同期多籌資1萬億元�！标懲ΨQ。

交易員預(yù)期，央行將釋放流動性以維持貨幣環(huán)境穩(wěn)定。高盛也認(rèn)為，降準(zhǔn)幅度料在50bp，可釋放流動性8000億元。

債市回調(diào)難言結(jié)束

債市回調(diào)至今，是否已經(jīng)到頭？如果央行降準(zhǔn)或繼續(xù)釋放流動性，是否可以逢跌買入？

接受記者采訪的交易員普遍表示，需要謹(jǐn)慎觀望�！�5年期國債這波調(diào)整比較劇烈，經(jīng)濟當(dāng)前處于緩慢修復(fù)過程，雖然債市中期看多，但現(xiàn)在必須要留安全邊際，降準(zhǔn)后也不一定會加速債年行情，不排除10年期國債收益率回到3%以上�！苯灰讍T表示。

“當(dāng)前貨幣政策處于‘量管夠，價難調(diào)’的狀態(tài)，即利率不下行或者難大幅下行，因此債券收益率也難上難下的狀態(tài)，”中航信托宏觀策略總監(jiān)吳照銀告訴記者。他稱，在今年的政府工作報告中，提出穩(wěn)健的貨幣政策要“更加靈活適度”�？傮w看，貨幣政策“量”在“價”先。疫情沖擊之下，首要問題是解決“融資難”，確保企業(yè)都能從中受益。政府工作報告提出，要引導(dǎo)廣義貨幣量和社融增速“明顯高于去年”，要“創(chuàng)新直達實體經(jīng)濟”的工具，推動企業(yè)便利獲得貸款。年初至今， M2 和社融(存量)增速持續(xù)上升，M2 增速從1月的 8.4%提高到4月的11.1%。

其次，再解決“融資貴”的問題，即依靠LPR（貸款報價利率）引導(dǎo)市場利率下降。從實際情況來看，“量”在“價”之前的態(tài)勢也十分明顯。MLF和7天逆回購利率下調(diào) 35bp之后，最近一次的MLF和公開市場操作都維持利率不變。在4月15日之后的一個半月，央行已經(jīng)實質(zhì)上停止了利率下調(diào)。

吳照銀也認(rèn)為，債券收益率處于底部區(qū)間，難上難下�！敖酉聛�，疫情得到有效控制，經(jīng)濟將逐步好轉(zhuǎn)，但外需風(fēng)險抬頭，全球經(jīng)濟可能需要更長的時間才能恢復(fù)。短期看，債市最低點應(yīng)該已經(jīng)過去，但仍處于底部區(qū)間。債市收益率難以大幅下行，但向上調(diào)整空間也不大。”

也有交易員認(rèn)為，銀行息差收窄，但存款基準(zhǔn)利率的下調(diào)暫時仍難實現(xiàn)，監(jiān)管可能主要考慮到儲戶利益、實際利率或進入負(fù)區(qū)間、市場化改革等因素。在這一背景下，“價”趨于下行，但大幅下降的空間受到一定抑制，制約債市行情。