CPI通脹風(fēng)險不高，PPI二季度“破5%”概率增加

2021年2月CPI和PPI數(shù)據(jù)點評

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文?財信研究院 宏觀團(tuán)隊

李沫

核心觀點?

非食品價格同比降幅在低基數(shù)效應(yīng)、油價上漲和部分文娛消費(fèi)需求回升的共同推動下收窄0.6個百分點，是CPI同比降幅收窄主因。但食品價格同比增速在豬肉供給端改善和去年高基數(shù)的共同作用下由漲轉(zhuǎn)跌，其對CPI同比的影響由拉動變?yōu)橥侠邸ｎA(yù)計受國內(nèi)服務(wù)業(yè)重啟加快和去年非食品基數(shù)偏低影響，CPI上行動能將由食品端向非食品端切換，但受豬肉下行周期啟動和居民消費(fèi)需求恢復(fù)偏慢影響，CPI大幅上行動能不強(qiáng)，預(yù)計3月份CPI同比增長0.2%左右，全年約增長1.5%。

受全球經(jīng)濟(jì)恢復(fù)預(yù)期持續(xù)增強(qiáng)影響，國際大宗商品價格繼續(xù)上漲，疊加國內(nèi)經(jīng)濟(jì)內(nèi)生動能持續(xù)修復(fù)，共同導(dǎo)致2月份PPI同比漲幅擴(kuò)大1.4個百分點，但上游漲價效應(yīng)向下游的傳導(dǎo)作用依然偏弱。往后看，年初以來國際大宗商品價格的超預(yù)期上漲，將帶動國內(nèi)PPI中樞整體上行，預(yù)計3月份PPI同比增長3.6%；二季度PPI翹尾因素均值達(dá)到2.6%，新漲價因素有望在全球疫情趨好、經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇預(yù)期趨強(qiáng)等因素的影響下，超過2月份1.8%的水平，使同比漲幅“破5%”的概率增大。

正文

事件：2021年2月份全國居民消費(fèi)價格指數(shù)（CPI）環(huán)比上漲0.6 %，同比下跌0.2%，降幅較上月收窄0.1個百分點；工業(yè)生產(chǎn)者出廠價格指數(shù)（PPI）環(huán)比上漲0.8%，同比上漲1.7%，較上月提高1.4個百分點。

一、CPI上行動能正向非食品端切換

局部疫情擾動消退，豬周期致食品價格由正轉(zhuǎn)負(fù)。2月食品價格環(huán)比漲幅回落2.5個百分點至1.6%，同比價格由上漲1.6%轉(zhuǎn)為下跌0.2%，對CPI同比的拉動作用較上月回落0.35個百分點（見圖1）。其中受豬肉供給端持續(xù)改善影響，豬肉價格環(huán)比下跌3.1%，疊加去年同期基數(shù)較高，豬肉同比跌幅擴(kuò)大11.0個百分點至14.9%，其對CPI同比的下拉作用擴(kuò)大0.3個百分點；受春節(jié)期間需求增加，加之低溫天氣下運(yùn)輸成本上升，水產(chǎn)品和鮮果等食品環(huán)比上漲較多；但局部疫情對食品供給端的擾動逐漸消退，蔬菜、蛋類等前期上漲較多的，其環(huán)比價格漲幅回落甚至轉(zhuǎn)為下跌。

非食品是CPI同比降幅收窄主因。2月非食品價格同比降幅收窄0.6個百分點至0.2%，影響CPI下降約0.15個百分點，較上月提高0.49個百分點（見圖1）。非食品價格同比降幅收窄的原因有三：一是去年國內(nèi)疫情爆發(fā)導(dǎo)致非食品價格基數(shù)較低；二是受國際油價上漲影響，交通和通信項同比降幅收窄較多，其對非食品的拖累減弱；三是“就地過年”政策下文娛消費(fèi)需求增加，教育文化和娛樂項價格有所上漲。

服務(wù)業(yè)重啟或助力核心CPI緩慢回升。2月剔除食品和原油的核心CPI同比增長0.0%，較上月提高0.3個百分點，反映出二個信號：一是局部疫情對服務(wù)業(yè)的沖擊正在消退，如2月CPI服務(wù)價格同比收窄0.6個百分點，往后看服務(wù)業(yè)有望加快重啟，核心CPI緩慢回升可期；二是核心CPI持續(xù)低位運(yùn)行，顯示出疫后居民消費(fèi)需求依然偏弱，如居住類和衣著類價格增速持續(xù)為負(fù)。

預(yù)計3月CPI同比增長0.2%左右，全年約增長1.5%。一是預(yù)計3月食品價格環(huán)比將轉(zhuǎn)負(fù)。如根據(jù)農(nóng)業(yè)部數(shù)據(jù)，截止到3月9日，28種重點監(jiān)測蔬菜、7種重點監(jiān)測水果、豬肉價格分別環(huán)比變動-10.5%、3.8%、-10.6%，蔬菜和豬肉價格均下降較多；二是2020年一季度豬肉平均批發(fā)價高達(dá)48元/公斤，高基數(shù)效應(yīng)對CPI的下拉作用不容忽視；三是受全球需求確定性復(fù)蘇，國內(nèi)局部疫情影響消退和去年非食品價格逐月下降等因素影響，非食品對CPI的拉動作用將有所提高；四是3月份CPI翹尾因素較2月提高1.2個百分點（見圖5）。

二、預(yù)計3月PPI增長3.6%左右

受國內(nèi)需求持續(xù)修復(fù)和國際大宗商品價格不斷上漲影響，2月工業(yè)生產(chǎn)者出廠價格同比漲幅擴(kuò)大1.4個百分點至1.7%。其中，生產(chǎn)資料和生活資料分別同比上漲2.3%和下跌0.2%，較上月提高1.8個百分點和持平于上月，生產(chǎn)資料漲幅明顯高于生活資料，是PPI漲幅擴(kuò)大主因（見圖6）。

從行業(yè)看，上游漲價向下游的傳導(dǎo)作用仍偏弱。受國際油價大幅上行影響，石油相關(guān)行業(yè)出廠價格漲幅靠前；全球經(jīng)濟(jì)修復(fù)預(yù)期持續(xù)增強(qiáng)，疊加國內(nèi)工業(yè)需求繼續(xù)釋放，國內(nèi)上游行業(yè)出廠價格提高較多，如“三黑一色”行業(yè)出廠價格上漲較多；但受國內(nèi)消費(fèi)端恢復(fù)偏慢影響，中下游工業(yè)企業(yè)出廠價格上漲幅度均不及上游行業(yè)（見圖7），上游漲價的傳導(dǎo)效應(yīng)較弱。

預(yù)計3月PPI增長3.6%左右。一是2021年P(guān)PI翹尾因素將較2020年提高1.6個百分點（見圖8）；二是疫苗投入使用疊加前期政策效果顯現(xiàn)，全球大宗商品價格短期上行壓力較大，但全球經(jīng)濟(jì)負(fù)產(chǎn)出缺口仍在，大宗商品上行動力將邊際趨弱，國內(nèi)輸入型通脹壓力可控；三是2020年使用偏慢的財政資金，短期將支撐基建投資維持高增長，但在隱性債務(wù)風(fēng)險增加和房住不炒定位下，2021年國內(nèi)基建和房地產(chǎn)投資需求都將邊際回落，未來PPI呈前高后穩(wěn)的概率偏大。

預(yù)計二季度PPI增速破“5”概率提高。一是翹尾因素處于全年高位，如4-6月份分別為2.5%、2.8%和2.5%；二是二季度全球疫情有望取得進(jìn)一步進(jìn)展，全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇預(yù)期將繼續(xù)強(qiáng)化，大宗商品價格上漲將帶動國內(nèi)PPI上行，新漲價因素在2月份1.8%的基礎(chǔ)上有望繼續(xù)提高，導(dǎo)致單月增速存在破“5”的可能。

三、PPI和CPI剪刀差走闊，預(yù)示經(jīng)濟(jì)增長內(nèi)生動能有望繼續(xù)恢復(fù)

PPI和CPI剪刀差在一定程度上反映了工業(yè)企業(yè)盈利空間的變化。歷史數(shù)據(jù)表明，PPI和CPI剪刀差與工業(yè)企業(yè)利潤和名義GDP增速存在顯著正相關(guān)關(guān)系（見圖9-10）。2月份PPI和CPI的剪刀差由0.6%擴(kuò)大至1.9%，連續(xù)2個月為正，預(yù)示著我國工業(yè)企業(yè)利潤將邊際修復(fù)，經(jīng)濟(jì)修復(fù)動能有望持續(xù)增強(qiáng)。

往期回顧　

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