大火的Manner coffee，近日再次攪動(dòng)咖啡界與資本圈。

啟信寶數(shù)據(jù)最新顯示，Manner的重要投資者、今日資本的身影突然從它的投資人列表上消失。隨之，H Capital和Coatue接棒。就在半個(gè)月前，美團(tuán)主導(dǎo)的龍珠資本還獨(dú)立入股Manner。

據(jù)相關(guān)業(yè)內(nèi)人士推測(cè)，徐新這波套現(xiàn)額度可能達(dá)到10億美元量級(jí)。

投資方搶了企業(yè)的風(fēng)頭，一方面證明了資本之強(qiáng)大、之聰明，也側(cè)面說(shuō)明了資本對(duì)這家星巴克的最新挑戰(zhàn)者的影響之深遠(yuǎn)。

“中國(guó)市場(chǎng)空間巨大，瑞幸在資本市場(chǎng)隕落之后，資本有機(jī)會(huì)捧出來(lái)靠近星巴克的品牌�！绷柩阕稍兪紫�咨詢師林岳說(shuō)。

線上的三頓半、永璞，線下的鷹集、Tims、Manner，跨界而來(lái)的蜜雪冰城、奈雪的茶……即便在資本市場(chǎng)隕落卻依然頑強(qiáng)生存至今的瑞幸咖啡，都劍指咖啡市場(chǎng)，誰(shuí)能成為下一個(gè)星巴克？

一個(gè)店值一個(gè)億？Manner咖啡究竟有何來(lái)頭

2015年，韓玉龍夫婦在繁華的上海灘以2平米的小店打響了Manner發(fā)展的第一槍。6年后，Manner已經(jīng)發(fā)展成為擁有100多家門店、超百億元估值的獨(dú)角獸品牌。

最早的 Manner 咖啡店是一家窗口小店.

圖片來(lái)自：Manner 唯一官網(wǎng)

8000萬(wàn)元的天使輪投進(jìn)去，在第四輪融資時(shí)，10億美元落袋為安？市場(chǎng)有關(guān)今日資本創(chuàng)始人、“風(fēng)投女王”徐新在不到3年時(shí)間獲取了80倍收益的傳言不斷發(fā)酵，堪稱又一個(gè)經(jīng)典的投資案例。

賣咖啡，果然不如投咖啡賺錢。

近日，《每日經(jīng)濟(jì)新聞(博客,微博)》記者持續(xù)走訪了Manner位于北京的多家門店發(fā)現(xiàn)：如今的Manner雖然不再蝸居2平米狹小空間中，但“戶型”改善依然不大，小的不到10平米，有的店甚至與服裝店共享空間，大的也不過(guò)幾十平米，配上幾把簡(jiǎn)單座椅。而其中一個(gè)共同特點(diǎn)是，其門店位置都開(kāi)在西單、大望路等高端商圈。

即便如此，Manner在估值上絲毫不遜色。

Manner漢光百貨店

圖片來(lái)源：每經(jīng)記者 陳劍銳 攝

Manner官網(wǎng)顯示，其目前擁有133家店，公開(kāi)資料中，Manner估值約為28億美元，已超百億元人民幣——這也同時(shí)意味著，Manner平均一個(gè)店價(jià)值在1億左右。

強(qiáng)烈的反差，不禁讓人疑惑：Manner究竟有何魅力？估值是否名副其實(shí)？

2012年，韓玉龍開(kāi)了他的第一家咖啡店。公開(kāi)信息顯示，他大學(xué)學(xué)的是獸醫(yī)，這并不影響他對(duì)咖啡的熱愛(ài)。3年后，他開(kāi)了新店，并用電影《王牌特工》里的那句經(jīng)典臺(tái)詞“Manners maketh man.”做了店招，也是咖啡的牌子。

套用《論語(yǔ)》，這句臺(tái)詞可翻譯為“不知禮，無(wú)以立也”。

如果說(shuō)星巴克的立身之本是它所倡導(dǎo)的咖啡文化與社交場(chǎng)景，那么，韓玉龍的Manner咖啡的“禮”為何呢？

或許可以從公開(kāi)信息中斬獲一些蛛絲馬跡。第一家咖啡店關(guān)閉后，韓玉龍繼續(xù)專心研究咖啡，幫別人開(kāi)了很多店，但他發(fā)現(xiàn)，這些店的咖啡從來(lái)就無(wú)法與星巴克的顧客忠誠(chéng)度及消費(fèi)粘性相提并論。他記得老家南通第一家星巴克開(kāi)業(yè)時(shí)，生意好到令人咋舌。

2018年，韓玉龍?jiān)诮邮堋缎凶叩目Х鹊貓D》采訪時(shí)表示：“在北京、上海這樣的城市，我們中國(guó)烘焙師和咖啡師所做的咖啡完全不遜色于國(guó)外，原物料和設(shè)備也是國(guó)際一流的，我們完全可以做一個(gè)中國(guó)自己的咖啡民族品牌�！�

過(guò)去，星巴克是橫在所有咖啡店面前的一座大山，多年來(lái)，“愚公移山”者前赴后繼。而如今，Manner成為了繼瑞幸咖啡之后、星巴克最新的一個(gè)挑戰(zhàn)者。圈內(nèi)流傳著一個(gè)說(shuō)法：只要一家Manner開(kāi)在星巴克門店旁邊，這家星巴克的銷售就會(huì)降三成。當(dāng)然，星巴克也許不會(huì)同意這個(gè)“傳說(shuō)”。

記者在走訪時(shí)確實(shí)發(fā)現(xiàn)，Manner在北京為數(shù)不多的門店附近，都有星巴克的身影。

就品牌影響力而言，Manner與星巴克這種國(guó)際巨頭無(wú)疑相去甚遠(yuǎn)，但在咖啡愛(ài)好者的圈子里，Manner有著不錯(cuò)的口碑，“口感是星巴克的水準(zhǔn)，價(jià)格卻是瑞幸的水平”。

林岳接受《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者采訪表示，Manner有自己獨(dú)特的堅(jiān)持，比如工匠精神、對(duì)于產(chǎn)品的執(zhí)著、對(duì)咖啡文化的理解，這些點(diǎn)容易和咖啡消費(fèi)者有共鳴；Manner精神定位很小資，但定價(jià)卻很親民，更容易打動(dòng)消費(fèi)者，類似15元熱拿鐵還能有拉花，自帶杯子還能減5元，性價(jià)比高的同時(shí)，還突出了對(duì)產(chǎn)品品質(zhì)的真實(shí)追求。

如此看來(lái)，情懷不但能當(dāng)飯吃，但或許能當(dāng)咖啡喝。但若要撐起百億估值，似乎又顯得有些單薄�！艾F(xiàn)在國(guó)人的咖啡消費(fèi)大部分還沒(méi)到情懷層面，也就是比較注重的是咖啡產(chǎn)品本身�！绷衷乐赋觥�

除了情懷與產(chǎn)品，價(jià)格當(dāng)然也是消費(fèi)咖啡的一大因素。瑞幸咖啡當(dāng)年依靠瘋狂補(bǔ)貼迅速普及市場(chǎng)，就是以低價(jià)或者說(shuō)平價(jià)來(lái)把咖啡拉下神壇。

有意思的是，《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者發(fā)現(xiàn)，據(jù)啟信寶數(shù)據(jù)顯示，Manner的經(jīng)營(yíng)主體上海茵赫實(shí)業(yè)有限公司幾乎將“Manner”及其周邊詞匯全部注冊(cè)了商標(biāo)，商標(biāo)類型更是包羅萬(wàn)象，其中不乏建筑修理、通訊服務(wù)、珠寶鐘表等一系列和咖啡八竿子打不著的行業(yè)，其中絕大部分發(fā)生在2018年之后。

這一年，Manner可能剛剛開(kāi)始接觸投資人，也是韓玉龍創(chuàng)業(yè)的一個(gè)關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)。

Manner與它的競(jìng)品們

與星巴克、瑞幸等品牌相比，Manner究竟優(yōu)勢(shì)何在？

上海單原文化傳播有限公司CEO陳良昭曾指出：“一個(gè)咖啡館最重要的3個(gè)成功要素是產(chǎn)品力、價(jià)格和位置。瑞幸之后，符合這3個(gè)條件的Manner，機(jī)會(huì)變得非常大。”

我們以這三個(gè)要素一一對(duì)Manner進(jìn)行剖析與對(duì)比發(fā)現(xiàn)，它的優(yōu)勢(shì)或許并非人們想象那么明顯。

在上海南陽(yáng)路開(kāi)出第一家“菜場(chǎng)咖啡”時(shí)，韓玉龍就說(shuō)，他使用的咖啡機(jī)、磨豆機(jī)造價(jià)不菲，咖啡豆也是精挑細(xì)選，打造的是“花10元喝到15元咖啡”的顧客心智。

從價(jià)格的角度看，Manner或有一定優(yōu)勢(shì)。但不考慮杯型大小的比價(jià)在部分消費(fèi)者和業(yè)內(nèi)人士看來(lái)又是“耍流氓”。一些較真的消費(fèi)者會(huì)發(fā)現(xiàn)，其實(shí)Manner的許多產(chǎn)品價(jià)格并不比星巴克低，至少?zèng)]有外界評(píng)價(jià)的那么大。

記者在Manner的消費(fèi)記錄

圖片來(lái)源：Manner微信小程序

在走訪Manner門店的過(guò)程中，記者消費(fèi)的兩杯不同口味的小杯咖啡價(jià)格均為20元，相比于星巴克動(dòng)輒三四十元的咖啡而言，的確便宜不少。但Manner的小杯咖啡容量?jī)H240ml。Manner工作人員告訴記者，Manner大杯咖啡的容量為360ml，但價(jià)格往往會(huì)達(dá)到30元左右。

相比而言，星巴克價(jià)格雖高，但容量也更大：中杯355ml、大杯473ml、超大杯592ml，同時(shí)星巴克還附贈(zèng)一份“第三空間”。

同樣主打小店模式的瑞幸，當(dāng)前商品基本全部打折，價(jià)格與Manner相差無(wú)幾，而且瑞幸咖啡的杯型基本都是為16oz（約473ml），比Manner“實(shí)惠”多了。

這意味著，若不考慮杯型之外的其他因素，即使瑞幸未來(lái)某天以原價(jià)售賣咖啡，Manner從價(jià)格上也沒(méi)有太明顯的優(yōu)勢(shì)（Manner：360ml/30元=12ml/元；瑞幸：473ml/35元=13.51ml/元），何況瑞幸遍地開(kāi)店，外賣無(wú)數(shù)，獲取更為方便。

瑞幸的產(chǎn)品及價(jià)格

圖片來(lái)源：瑞幸App

從位置（location）來(lái)看，Manner與星巴克不在一個(gè)級(jí)別。

與男裝品牌The Ficus共用場(chǎng)地的Manner咖啡店和他們的聯(lián)名咖啡

圖片來(lái)源：每經(jīng)記者陳劍銳攝

Manner在北京的門店多位于核心商圈，附近基本都能見(jiàn)到星巴克的身影，區(qū)別在于，星巴克位于核心商圈的黃金位置，而Manner則躲在犄角旮旯。甚至有一家Manner門店與某男裝品牌門店共用同一場(chǎng)地，還推出了聯(lián)名咖啡。

從位置上，星巴克“完虐”Manner，Manner與瑞幸的選址即使不完全相同，但也有異曲同工處。但若以店面總量計(jì)，Manner與瑞幸也不在一個(gè)級(jí)別。

而在新零售咖啡的另一主要維度——數(shù)字化上，當(dāng)前的Manner也是落后者。

通過(guò)與Manner店員的溝通，《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者得知，當(dāng)前Manner既沒(méi)有App也沒(méi)有上線外賣，只有微信小程序。反觀星巴克與瑞幸，經(jīng)歷了過(guò)去兩年的激烈競(jìng)爭(zhēng)，已在數(shù)字化上表現(xiàn)出了強(qiáng)大的能力，并全面教育了市場(chǎng)。

今年第二財(cái)季，移動(dòng)訂單在星巴克中國(guó)銷售額中的占比達(dá)到了創(chuàng)紀(jì)錄的34％，星巴克中國(guó)星享俱樂(lè)部90天活躍會(huì)員數(shù)量已達(dá)到1630萬(wàn)；2020年11月，公開(kāi)數(shù)據(jù)顯示，瑞幸咖啡私域用戶已超180萬(wàn)，其9100多個(gè)門店用戶福利群的入群人數(shù)在以60萬(wàn)/月的速度增加。

“排除所有不可能的因素之后，無(wú)論剩下的多么難以置信，那就是真相�！�福爾摩斯的這句話也適用于商業(yè)。

既然價(jià)格、位置、數(shù)字化，都不能解釋Manner的崛起，剩下的答案似乎就只有產(chǎn)品力。

如果你關(guān)注過(guò)瑞幸與星巴克網(wǎng)絡(luò)輿論攻勢(shì)最猛烈的那段時(shí)間，會(huì)發(fā)現(xiàn)關(guān)于“l(fā)uckin咖啡的口味真的是渣嗎？”“星巴克是真好喝還是你在裝？”等等問(wèn)題下面，永遠(yuǎn)吵作一團(tuán)，永遠(yuǎn)各執(zhí)一辭。關(guān)于不同品牌咖啡哪個(gè)更好喝，每個(gè)人都可能給出不同的答案。

一位資深投資人在觀察并喝了Manner之后評(píng)價(jià)道，“除了比較便宜，沒(méi)什么特別的�！�

產(chǎn)品力是玄學(xué)，難以量化評(píng)估。何況，在“酒香也怕巷子深”的當(dāng)下，僅有產(chǎn)品力真的能夠支撐百億市值嗎？

這三個(gè)所謂“成功要素”，很可能恰恰論證了Manner成功的偶然性，而非必然性。

估值之謎：Manner為何這么值錢？

“資本是喜歡咖啡這個(gè)賽道的�！绷衷勒f(shuō)。資本偏愛(ài)咖啡，這種具有全球成癮的飲品需要與資本相互成就。比如Manner之于今日資本。

上述資深投資人認(rèn)為，咖啡本身沒(méi)有任何門檻，門檻就是門店數(shù)量和打法。

2018年初，徐新自己也曾在一次公開(kāi)演講中表示：“星巴克的咖啡是世界上最好喝的嗎？那為什么你一喝咖啡就想到星巴克？因?yàn)槟愕教幎伎梢钥吹剿�，所以開(kāi)店是一個(gè)解決方案�！�

在說(shuō)出這番話時(shí)，徐新背后的大屏幕上寫著她的演講主題——“競(jìng)爭(zhēng)格局變了，新零售很犀利”。或許從那時(shí)起，這個(gè)站在京東、網(wǎng)易、美團(tuán)等一系列商業(yè)巨頭背后的“中國(guó)風(fēng)投女王”，就已經(jīng)決定要尋找一間合適的咖啡店，打造她心目中的新零售咖啡品牌。

那么，Manner是怎么被徐新看上的？據(jù)媒體報(bào)道，“在2018年之前，Manner在創(chuàng)辦前三年一共只開(kāi)了3家門店”。可以說(shuō)韓玉龍是非�！胺鹣怠绷恕�

啟信寶資料顯示，今日資本旗下CTGEVERGREEN INVESTMENT J(HK)、CTG EVERGREEN INVESTMENTH(HK)于2018年10月19日，分別通過(guò)認(rèn)繳53.97萬(wàn)元、73.02萬(wàn)元分別獲得Manner所屬的上海茵赫17%、23%的股權(quán)。

正是在這個(gè)時(shí)間（2018年8月）前后，Manner開(kāi)啟了“狂奔”模式，一邊大量注冊(cè)商標(biāo)，一邊高速開(kāi)店。從3家到如今的133家，Manner只用了三年半時(shí)間，年復(fù)合增速超過(guò)300%。相比之前，完全是不同的路徑。

今日資本對(duì)Manner的影響，不限于把錢投給韓玉龍夫婦，同時(shí)也密切介入日常管理。

據(jù)市場(chǎng)消息，今日資本派旗下投資經(jīng)理金斌斌深度參與Manner的日常運(yùn)營(yíng)管理，金斌斌在Manner內(nèi)部現(xiàn)在扮演的就是CEO/總經(jīng)理的角色，而韓玉龍和陸劍霞二人則更專注于具體產(chǎn)品的研發(fā)。

就此，《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者也向Manner官網(wǎng)公開(kāi)的郵箱發(fā)去采訪提綱予以求證，但截至記者發(fā)稿，尚未獲得回復(fù)。

而若傳言為真，Manner的估值之謎或許可以解開(kāi)一角：金斌斌與韓玉龍夫妻的組合，正是資本與產(chǎn)品力的組合。

此外，在業(yè)界看來(lái)，Manner在咖啡圈的“上位”，離不開(kāi)徐新背后豐富的資源。

啟信寶數(shù)據(jù)顯示，在今日資本投出天使輪后，Manner在半年內(nèi)獲得三輪融資，前兩輪融資出手的是H capital、Coatue以及淡馬錫三大知名中后期基金，有坊間傳言，這兩輪融資均由徐新親自主導(dǎo)完成，且未對(duì)外開(kāi)放融資窗口，有人對(duì)此評(píng)論說(shuō)，“這兩輪算是‘朋友圈融資’”。

然而，啟信寶信息顯示，2021年5月26日，上海茵赫的董事備案上，徐新消失，新增蔣愷；股權(quán)結(jié)構(gòu)上，CTG EVERGREEN INVESTMENT J(HK)LIMITED、CTG EVERGREEN INVESTMENT H(HK)LIMITED消失，同時(shí)新增H COOKIES CO.LIMITED、COATUE PE ASIA 44（HK）LIMITED兩名新股東，分別為H Capital和Coatue Management旗下基金；5月31日，新增COATUE PE ASIA 54（HK）LIMITED、深圳龍珠股權(quán)投資基金兩名股東。

上海茵赫實(shí)業(yè)有限公司股權(quán)結(jié)構(gòu)圖

圖片來(lái)源：?jiǎn)⑿艑?/P>

工商層面來(lái)看，今日資本已完全退出Manner，老股由H Capital和Coatue接棒。

H Capital是2014年由前老虎基金中國(guó)區(qū)主席陳小紅創(chuàng)辦的私募基金，參與過(guò)鐘薜高、作業(yè)幫、瓜子二手車等公司；2020年9月成立的COATUE PE ASIA則專注在連鎖與零售賽道。

龍珠資本前身是美團(tuán)點(diǎn)評(píng)產(chǎn)業(yè)基金，專注于大消費(fèi)領(lǐng)域的項(xiàng)目投資，此前已經(jīng)陸續(xù)投資了喜茶、蜜雪冰城、古茗茶飲等新興消費(fèi)品牌。

至此，上海茵赫的持股情況如下：

資本趨之若鶩，究竟是Manner的咖啡真香，還是徐新太“香”？

如果“下一個(gè)星巴克”真是Manner，今日資本為何這么早退出？依照徐新過(guò)往對(duì)京東等巨頭的陪跑姿態(tài)，就為了10億美元落袋為安？如果“下一個(gè)星巴克”真是Manner，未來(lái)，龍珠資本和其他早期投資者獲得的回報(bào)將是指數(shù)級(jí)的。

但僅以當(dāng)下而論，Manner的估值是否過(guò)高？“以現(xiàn)在的Manner去評(píng)估，是有些泡沫的，資本看好得有點(diǎn)過(guò)頭了；但它的模式確實(shí)比較容易鋪開(kāi)、擴(kuò)張。幾年后的Manner能夠匹配現(xiàn)在的估值。”一位不愿具名的咨詢界人士表示。

上述資深投資人意有所指地說(shuō)，“瑞幸輸在創(chuàng)始人和造假，但是打法先進(jìn)性方面，我認(rèn)為沒(méi)有任何問(wèn)題……強(qiáng)過(guò)現(xiàn)在看不懂消費(fèi)估值不知道多少倍……這么比比，瑞幸咖啡的市值真是太便宜了。”

4月，36氪曾以2020年末的數(shù)據(jù)對(duì)比過(guò)Manner、星巴克和瑞幸的單店估值，其中“星巴克單店價(jià)值417萬(wàn)美金，只有Manner的三分之一；而仍在美股粉單市場(chǎng)交易的瑞幸，市值21億美元，以4800家門店計(jì)算，單店價(jià)值只有44萬(wàn)美金�！�

從PE的角度去看，Manner的估值也是驚人的。

若以星巴克的133.06倍的市盈率去估算，Manner當(dāng)前估值所需年度凈利潤(rùn)或在1億元左右甚至以上；而若以星巴克當(dāng)前不到10%的銷售凈利率計(jì)算，Manner要實(shí)現(xiàn)1億元凈利潤(rùn)，至少需要10億元營(yíng)收，分到每家門店約為751.88萬(wàn)元/年（2.06萬(wàn)元/天），則Manner每家門店每天需賣出約1000杯咖啡、每小時(shí)71.43杯，每分鐘1.19杯，這對(duì)于當(dāng)前還是小店模式、沒(méi)有外賣、門店數(shù)也較為有限的Manner幾乎是不可能的。（星巴克數(shù)據(jù)截至6月14日收盤）

最新的股權(quán)變動(dòng)之后，韓玉龍夫婦合計(jì)持股37.58%，重回大股東地位。也許，Manner正在“去今日資本化”，這是否會(huì)影響Manner的想象力，依然在Manner股東之列的金斌斌又能否保持Manner的想象力？一切還需從未來(lái)尋找答案。

發(fā)稿前，《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者就市場(chǎng)有關(guān)金斌斌與韓玉龍夫妻的組合傳言以及“manner估值邏輯”、“是否因擴(kuò)張?jiān)庥鲭A段性虧損”等問(wèn)題向Manner發(fā)送郵件求證，但截至發(fā)稿前未獲回復(fù)。

記者手記

資本逐鹿 韓玉龍的“純粹”執(zhí)念還能走多遠(yuǎn)？

至少，從星巴克與瑞幸身上，難以找到目前Manner的估值邏輯。但我們也要考慮到，Manner與它們存在一個(gè)本質(zhì)的不同——發(fā)展階段。

如今，Manner無(wú)論是在門店數(shù)量上，還是在數(shù)字化程度上，都與星巴克、瑞幸存在較大距離，但距離也往往意味著增長(zhǎng)空間，百億估值的Manner如果能保持300%的年復(fù)合增長(zhǎng)率，并且保持盈利能力，則無(wú)論是追求投資回報(bào)的資本還是兼顧收益與戰(zhàn)略協(xié)同的龍珠資本，都進(jìn)退自如。

韓玉龍?jiān)�說(shuō)：“我只想開(kāi)一家純粹的咖啡館�！辈�把它寫進(jìn)了Manner的品牌介紹里。

這可以視作一種情懷，情懷往往帶著偏執(zhí)。有報(bào)道說(shuō)，曾經(jīng)有一個(gè)客人，想要訂購(gòu)30杯咖啡外賣，被韓玉龍拒絕了。在他看來(lái)，咖啡是一種有機(jī)的飲品，每時(shí)每刻都在發(fā)生變化，隨著溫度的下降，酸度會(huì)上升，順滑度會(huì)下降，咖啡和牛奶會(huì)分層，原本醇香的咖啡就會(huì)變成了一杯酸苦的“藥水”。報(bào)道中說(shuō)他不愿意“為了賺這一筆‘快錢’而損失掉品牌的信譽(yù)”，勿寧說(shuō)他單純只為保持一杯咖啡本身的純正味道。

但如果“快錢”變成了“大錢”，話語(yǔ)權(quán)不在韓玉龍手中，Manner是否還會(huì)堅(jiān)守那份“純粹”？星巴克沒(méi)有，瑞幸沒(méi)有，不知道Manner會(huì)不會(huì)。

記者|李卓 陳劍銳（實(shí)習(xí)）

編輯|程鵬 劉雪梅 王嘉琦 肖勇

校對(duì)|段煉

封面圖片來(lái)源：每經(jīng)記者 陳劍銳 攝