CPI溫和可控，PPI高位震蕩

2021年6月CPI和PPI數(shù)據(jù)點評

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文?財信研究院 宏觀團隊

李沫

核心觀點?

一、豬周期是6月CPI回落主因，預(yù)計7月份CPI同比增長0.8%，核心CPI 回升可期，全年漲幅溫和。受生豬集中出欄供給增加但需求季節(jié)性回落影響，豬肉同比降幅擴大12.7個百分點至36.5%，拉動CPI下降約0.8個百分點，是本月CPI回落主因。同時局部疫情和出行淡季下非食品價格同比僅提高0.1個百分點，對CPI的推升作用不及預(yù)期。往后看，服務(wù)業(yè)恢復(fù)、價格傳導(dǎo)大概率帶動核心CPI中樞回升，但消費緩修復(fù)和豬肉壓制作用仍存，年內(nèi)CPI通脹壓力不大。預(yù)計7月CPI同比增長0.8%，全年中樞水平在1.3%左右。

二、預(yù)計7月份PP同比增長8.3%，三季度高位震蕩，四季度小幅回落。受翹尾因素大幅回落、保供穩(wěn)價政策下金屬價格漲勢暫歇影響，6月PPI同比漲幅收窄0.2個百分點至8.8%，持續(xù)上行勢頭得到明顯遏制。往后看，拉長的全球商品需求恢復(fù)周期和受限的供給能力，決定此輪大宗商品周期持續(xù)時間偏長，預(yù)計7月份PPI同比降至8.3%左右，三季度PPI繼續(xù)高位震蕩的概率偏高。但考慮到國內(nèi)經(jīng)濟動能邊際趨緩，加之翹尾因素的較快降低，預(yù)計四季度末PPI將小幅回落，全年中樞在6.7%左右。

正文

事件：2021年6月份全國居民消費價格指數(shù)（CPI）環(huán)比下跌0.4%，同比上漲1.1%，較上月回落0.2個百分點；工業(yè)生產(chǎn)者出廠價格指數(shù)（PPI）環(huán)比上漲0.3%，同比上漲8.8%，漲幅較上月回落0.2個百分點。

一、豬周期是CPI同比回落主因，疫情反復(fù)下核心CPI回升暫緩

豬肉是食品價格的主要拖累項。6月食品價格環(huán)比跌幅擴大0.5個百分點至2.2%，同比由上漲0.3%轉(zhuǎn)為下降1.7%，影響CPI同比下降約0.31個百分點（見圖1）。其中受生豬集中出欄供給大幅增加和需求季節(jié)性走弱疊加影響，豬肉價格環(huán)比下跌13.6%，同比降幅擴大12.7個百分點至36.5%，影響CPI下降約0.8個百分點，是食品價格的主要拖累項；同時受夏季大量商品上市影響，鮮菜、鮮果等食品價格環(huán)比也有所下跌（見圖2-3）。

油價回升、價格傳導(dǎo)帶動非食品價格略升，但疫情反復(fù)制約其幅度。6月非食品價格同比提高0.1個百分點至1.7%，影響CPI上漲約1.4個百分點（見圖1）。非食品價格同比繼續(xù)提高，但回升速度放緩，原因有三：一是局部疫情疊加出行淡季，服務(wù)類價格回升斜率有所放緩；二是受國際油價波動上行影響，水電燃料和交通工具用燃料同比漲幅繼續(xù)擴大；三是受原材料價格上漲影響，空調(diào)、電視機、臺式計算機等工業(yè)消費品價格均有所上漲，漲幅在1.8%-3.2%之間。

核心CPI回升可期。6月剔除食品和原油的核心CPI同比增長0.9%，與上月持平，反映出兩個信號：一是受疫情反復(fù)和居民消費恢復(fù)偏慢影響，核心CPI回升速度放緩；二是受疫苗接種率提升和疫情防控向好影響，下半年核心CPI有望在服務(wù)業(yè)修復(fù)和價格傳導(dǎo)增強的帶動下繼續(xù)回升。

預(yù)計7月CPI同比增長0.8%左右。一是預(yù)計7月食品價格環(huán)比降幅將收窄。如根據(jù)農(nóng)業(yè)部數(shù)據(jù)，截止到7月8日，28種重點監(jiān)測蔬菜、7種重點監(jiān)測水果、豬肉價格分別環(huán)比下降1.3%、7.0%、2.8%，蔬菜、豬肉降幅均出現(xiàn)收窄，水果降幅與6月基本相當(dāng)，因此預(yù)計7月食品價格環(huán)比降幅將收窄；二是零散豬瘟疫情對豬價的推升作用有限，在去年全年豬肉價格中樞水平偏高的情況下，豬肉對CPI的下拉作用不容忽視；三是服務(wù)業(yè)加快恢復(fù)、低基數(shù)效應(yīng)、上游漲價傳導(dǎo)作用逐漸增強共同影響下，非食品對CPI的拉動作用將有所提高；四是7月份CPI翹尾因素較6月份下降約0.5個百分點（見圖5）。

二、預(yù)計7月PPI增長8.3%左右，三季度呈高位震蕩格局

受翹尾因素回落、大宗商品漲勢暫歇影響，6月工業(yè)生產(chǎn)者出廠價格同比漲幅收窄0.2個百分點至8.8%。其中，生產(chǎn)資料和生活資料分別同比上漲11.8%和0.3%，均較上月下降0.2和0.2個百分點，回落幅度相當(dāng)（見圖6）。

從行業(yè)看，金屬壓延行業(yè)出廠價格回落是主因。受保供穩(wěn)價政策顯效、市場供需矛盾緩解影響，有色金屬壓延、黑色金屬壓延行業(yè)出廠價格較上月回落較多；但受碳減排要求和國際油價繼續(xù)上行影響，石油煤炭燃料加工業(yè)價格繼續(xù)上行；下游行業(yè)漲跌互現(xiàn)，紡織業(yè)、汽車制造等行業(yè)在原材料漲價帶動下價格有所回升，但農(nóng)副食品加工與化學(xué)纖維行業(yè)價格則有所下降（見圖7）。

預(yù)計7月PPI增長8.3%左右，三季度高位震蕩概率偏高，四季度或小幅回落。一是7月PPI翹尾因素將較6月回落0.4個百分點左右（見圖8）；二是疫苗接種和疫情演進(jìn)分化決定本輪全球經(jīng)濟復(fù)蘇周期被拉長，同時受制于2014年至今主要礦企資本開支放緩，大宗商品供給端新增產(chǎn)能擴張幅度有限，加之外圍環(huán)境緊張，未來全球大宗商品價格或仍處于相對高位；三是隨著國內(nèi)經(jīng)濟恢復(fù)轉(zhuǎn)向消費端，上游漲價向中下游傳導(dǎo)的擴散效應(yīng)將有所增強，但我國產(chǎn)業(yè)鏈相對較長，下游產(chǎn)品競爭比較充分，加之疫后國內(nèi)供給恢復(fù)持續(xù)快于需求，國內(nèi)價格全面大幅上漲的概率不高；四是人民幣匯率彈性不斷增強，能降低以人民幣計價的進(jìn)口產(chǎn)品成本，部分吸收輸入性通脹壓力，從而起到壓降國內(nèi)通脹水平的作用。

三、PPI和CPI剪刀差高位震蕩，對中下游利潤形成擠占

6月份PPI和CPI的剪刀差持平于上月的7.7%，處于歷史高位區(qū)間。PPI和CPI剪刀差在一定程度上反映了工業(yè)企業(yè)盈利空間的變化。PPI和CPI剪刀差的擴大通常意味著企業(yè)利潤和經(jīng)濟動能的持續(xù)修復(fù)（見圖9-10）。但本輪PPI上行結(jié)構(gòu)性特征顯著，在國內(nèi)需求恢復(fù)偏慢的情況下，上游向中下游行業(yè)轉(zhuǎn)移成本能力較弱，導(dǎo)致上游原材料上漲對中下游利潤的擠占作用較強，進(jìn)而壓制中下游企業(yè)投資擴產(chǎn)意愿，不利于國內(nèi)經(jīng)濟動能的恢復(fù)。

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